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国泰基金2008年下半年投资策略

2008年07月11日 17:36 来源: 金融界网站 【字体:


  下半年主要投资观点:

  1. 我国宏观经济面临通货膨胀和经济转型的双重挑战。在以石油为代表的大宗商品价格上涨、粮食价格上涨、劳动力成本上升和流动性泛滥等因素影响下,通胀可能将维持较长时间。而我国过于依赖投资和出口拉动、高能耗、高污染的经济增长模式受到了资源、环境等瓶颈的制约,经济增长方式亟待转变,产业需要升级。

  2. 经济和企业盈利增速将双双回落。通货膨胀、经济增长方式的转变和产业结构的升级所带来的企业成本的上升、外需的下降和紧缩的宏观经济政策等因素将使出口顺差不乐观和投资减速等,从而导致经济和企业盈利增速回落。

  3. 资金面将继续对股市形成压力。巨量规模的大小非减持动力较大、融资和再融资需求的快速增长使股票的供给增加,而股市赚钱效应的消失和银行利率的上涨,直接入市的资金也大幅下降、央行对流动性的收紧使资金面持续偏紧,市场的供给和需求需要重新平衡。

  4. 抗通胀和抗经济下行风险品种值得关注。经济增长方式的转变,必然伴随着经济增长速度的减缓。在此情况下,能够抵抗通胀的上游的能源(如石油、煤等)和资源(如钾肥等)和能够抵抗经济速度下滑的下游与GDP增长相关性小的消费类和轻资产如食品饮料、零售、医药、科技、电信、通讯等行业具有较高的投资价值。

  5. 投资主题:能源、国资重组、电信重组、灾区重建和“三通”板块。

  6. 超配行业:煤炭、医药、电讯设备、软件、食品饮料、零售、化工及有色金属等。

  一、 宏观经济面临通货膨胀和经济转型的双重挑战

  1. 通货膨胀创10年来新高

  在全球性的通胀下,中国通胀水平创1996年来新高,本次通胀主要是由大宗商品价格的上涨、粮食价格的上涨、劳动力成本上升和流动性泛滥等因素造成的。

  新兴市场国家经济的发展成为推动本轮全球经济增长的主要动力,但这些新兴国家对能源的高消耗带来了石油等大宗商品的需求旺盛,但成本的上升和供给面的限制使大宗商品的供给有限,供需不平衡的加大、流动性的充裕和国际游资的炒作等使大宗商品价格大幅上涨。

  消费升级和生物燃料的发展使粮食需求上升,在供给瓶颈的制约下,国际粮食价格大幅上涨,在国际粮食价格的带动下,国内粮食价格也稳步上升。

  中国最低工资调整幅度加快,而劳动生产力指数的提升相对较慢,使中国劳动成本的国际竞争力不断下降。

  世界各国为了促进本国经济的发展,持续实行宽松的货币政策,我国外汇储备迅速上升,实际利率较低等,使经济体内流动性泛滥。

  在农产品(爱股,行情,资讯价格逐渐稳定、去年同期基数较高等因素的影响下,下半年通胀可能有所缓和,但由于通胀的滞后效应、国内外价格差异的接轨,包括成品油、粮食、土地、环保成本、水和人力资本等,以及国际油价和粮食价格未来仍有可能上涨的因素的作用下,使明年的通胀形势仍然不容乐观。
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  2. 中国经济增长方式亟待转变

  较低的生产要素使我国资本的回报率维持在较高水平,导致了投资的旺盛。2003年以后,我国的资本形成总额占GDP的比重一直在40%以上。而要素价格的过低和技术水平的提高使我国的产品在国际上具有较大的竞争力,导致出口快速增长,成为拉动过去几年我国经济高成长的重要因素。

  要素价格的过低和技术水平的落后等,使我国经济增长方式较为粗放,单位GDP耗能较大。经济的持续高增长,使能源消耗进一步增加,能源瓶颈对经济的制约作用凸现,国内煤电油运重新紧张。

  这种低附加值、高消耗、高污染的经济增长模式已难以为继,为了经济的长远竞争力和更好的增长,必须转变生产方式,实现产业升级,相关措施包括实行紧缩和产业政策,限制和淘汰“两高一低”企业的发展;大幅度提高生产要素价格,淘汰落后产业;进一步提升人民币汇率,改善中国持续恶化的贸易条件;提高工资价格,促进消费;鼓励高技术产业和先进制造业的快速发展。

  二、 经济和企业利润增速将双双回落

  1. 下半年和明年经济增速可能进一步回落

  经济增长方式的转变和产业的升级必须进行,但经济转型的过程是痛苦的,伴生非常大的成本和阵痛的,很多落后中小企业消失,出口顺差减少,生产成本上升,投资下降。同时,外需的下降和紧缩的宏观经济政策对出口和投资带来进一步的负面影响,出口和投资这两大经济增长动力对经济的拉动作用必将削弱,而财富的负效应使消费在短期内并不能获得大幅增长,经济增速可能进一步回落。

  目前,发达国家和发展中国家滞胀的风险增加,而反通胀将进一步降低全球经济的增长,国外需求可能进一步回落。国内生产要素价格的调整将削弱中国出口产品的竞争力,人民币的升值进一步导致成本上升。

  房地产市场观望气氛浓厚,出现销售面积下降、竣工面积增加的反差情况,房地产投资增长可能加速回落,房地产投资增长快速下降将可能是下半年投资增长的最大风险。

  占固定资产投资比重最大(32.5%)的制造业投资增长受资源价格大幅度上升、利润率降低和资金紧张的影响,在1-5月已开始回落,未来可能进一步回落。

  受股市下跌和房地产市场低迷的影响,居民的财富大幅度缩水,负的财富效应将降低对汽车、家电、旅游等高档耐用消费品和消费升级产品的消费。

[[[下一页]]]   2. 未来的企业盈利可能更差

  通货膨胀和生产要素价格重估所带来的成本上升、外需的下降和紧缩的宏观政策等因素,使企业盈利回落的趋势确定。而明年随着所得税税率下降因素不再存在、成品油调价的负面效应显现和通涨对名义利润的推升作用减少等,使企业盈利可能更低。

  三、 资金面是影响股市走势的又一重要因素

  经过本轮的大幅调整,沪深300指数2008年的动态市盈率也从高点超过31倍迅速下降至18倍左右、2009年的动态市盈率从高点的超过26倍下降至16倍左右,A股估值已经接近美国等成熟市场。宏观经济的不确定性、国内通胀居高不下、自然灾害频繁发生和上市公司盈利增速下跌是本轮调整的根本原因。同时,资金面是股市下跌的又一重要因素。

  2008年大小非解禁迎来新的一轮高峰,A股市场的流通比例将从原来的1/3向1/2及全流通过渡。解禁股的规模较大——十万多亿,而且解禁股成本较低,不断出台及可能出台的限售政策,将加速了大小非减持步伐,对A股市场的估值体系带来强大冲击。

  今年股市赚钱效应的消失及银行利率的上涨,个人直接入市投资的资金也大幅下降,A股和基金新增开户依然持续下降,市场资金供应量持续萎缩。如果市场预期不改变,资金供给不会有明显的增加。而市场的扩容没有停止,融资和再融资需求继续保持快速增长。

  今年以来,人民币升值预期继续加强,热钱流入明显增加,基础货币供给持续高速增长。但是央行通过提高存款准备金率和加强信贷控制等措施,加强了流动性管理,资本市场资金供给仍然不足。

  决定下半年市场趋势的最主要因素还是盈利、估值和资金供求等,货币政策走势、上市公司中报、大小非解禁和再融资、是否有利好政策的出台和后奥运经济和政策等。

  四、 抗通胀和抗经济下行风险品种值得关注

  1. 投资思路

  理顺能源价格、转变经济增长方式和实现产业升级是未来发展的必需之举,而经济增长方式的转变,必然伴随着经济增长速度的减缓。在此情况下,能够抵抗通胀的上游的能源(如石油、煤等)和资源(如钾肥等)和能够抵抗经济速度下滑的下游与GDP增长相关性小的消费类和轻资产如食品饮料、零售、医药、科技、电信、通讯等行业具有较高的投资价值,我们将主要抓两头,而受害于产业结构调整和上游价格上升的中游中游制造业可能仅有一些结构性的机会。

  2. 投资策略

  我们将寻找有成长空间,并结合估值安全边际,同时有政策支持或较少受政府管制影响的行业,如受益于能源价格高涨的行业、消费防守类和有能力转嫁成本上涨压力的行业等。

  投资主题包括能源、国资重组(电信、电力、一汽、铁路、机场、上海本地股等)、电信重组、灾区重建(钢铁、建材等)、“三通”板块

  结合估值安全边际和成长性,未来可以超配的行业有煤炭、医药、电讯设备、软件、食品饮料、零售、化工及有色金属等。(国泰基金有限公司)

  
  

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