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姚小军:从半年报看基金投资风格转变

2008年09月09日 16:43 来源: 金融界网站 【字体:

   姚小军
国都证券基金研究员 姚小军 (图片来源:金融界网站)

  苏昌景
国都证券基金研究员 苏昌景(图片来源:金融界网站)

  大盘基金占比下降 平衡型基金占比扩大

  关注换手率低业绩好的投资思路清晰的管理公司

  关注换手率前1/3 业绩前1/3的基金

  受股市大幅下跌影响 基金份额相对稳定

  基金持股数量与业绩关联性不大

  区别看待基金经理的更换对基金业绩的影响

  市场虽然估值合理,但仍受大小非解禁供求关系失衡,信心的缺失影响

  基金管理公司市场化并购不会大规模出现

  基金抱团股杀跌属于个体理性导致全体非理性现象

  金融界网站讯 2008年9月9日,国都证券基金研究员姚小军、苏昌景作客金融界谈从半年报看基金投资风格转变。以下是文字实录:

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  主持人:

  各位金融界的网友大家好!今天我们很高兴请来了国都证券基础研究员姚小军和苏昌景先生。两位好!我们今天访谈话题就基金半年报信息披露来看基金投资风格的转变,请您先跟网友打个招呼!

  姚小军:

  各位网友大家好!

  苏昌景:

  大家好!

  主持人:

  现在半年报已经披露完毕了,根据数据显示,先问苏昌景先生,基金投资的风格在2008年上半年发生了很大的变化,您是不是可以具体的介绍一下,有哪几方面?

  大盘基金占比下降 平衡型基金占比扩大

  苏昌景:

  从半年报透露出来的信息来看,基金投资风格的转变主要表现在以下三个方面:1、风格资产的配置方面。2、基金持股换手率。3、持股数量。首先风格资产配置方面,从规模风格来看,相比前几个统计周期,2008年上半年,基金大盘股数量在下降,但是仍然占据绝大部分,它的占比高达94.7%。从价值成长风格来看,占比进一步在缩小,平衡型基金占比在进一步扩大。总体来说上半年基金持股风格以大盘平衡型基金为主。其次在换手率方面,上半年基金整体的换手率有所降低,而在持股数量方面,上半年基金的平均持股数量有所增加。

  主持人:

  刚才您也说到,平衡基金和大盘股基金比较多,是否这种类型基金能够取得比其他品种基金更多的收入?

  苏昌景:

  其实这两种基金较多,也并不是说这两个基金比其他基金有较高收益。我们认为是这样的,大部分基金重现明显的大盘平衡型特征,由于基金公司缺乏风格优势判断能力下的一种选择,我们也统计了同期国内相关风格指数的收益情况,首先从上半年成长价值风格指数的收益来看,价值型股票收益率要高于成长型股票。上半年价值型基金占比率最低。从规模风格指数来看,小盘股的收益是最高的,大盘股最次,最盘股居中。在基金规模类型上,是大盘股基金比例最高,中盘股次之,小盘股收益率反而最低。最后从复合指数来看,小盘价值收益率最高,大盘价值是最次。但是上半年我们小盘价值型基金缺失,没有,而大盘价值型占比是10.95%。从这可以看出,基金其实在风格投资方面是没有太多明显优势。基金选择以平衡型基金为主,也是出于这样的考虑,平衡基金处于成长型和价值型的中间,无论未来市场是成长型居优还是价格型居优,平衡型基金都会处于相对中间的位置,进可以功、退可以守。基金选择以大盘股作为自己为主的原因,也可以找到两方面:1、因为基金的规模比较大,它要追求比较强的流动性的话,会选择大盘蓝筹股。2、大盘上市公司比较透明,机构研究员对这些公司做的研究比较透彻。投资大盘股风险可能会比较小。综上这些原因可以看出,大盘型和平衡型基金占优并不是因为它比其他类型收益高,而是因为我们市场,还有基金一些本身投资特点所决定的。[[[下一页]]] 

  主持人:

  姚先生,您觉得总体来说,上半年基金有没有考虑大盘?

  姚小军:

  我们做了一个统计,我们比较了一下,像现在选择市场上比较有代表性两个指数,上证指数,还有沪深300指数,其中上证指数跌了21%,沪深300指数跌了36%。总体上还是跑赢了大盘。跑赢大盘主要有两方面原因:1、基金不可能是满仓运作的,总有一个配置比例范围。而且我们从各类基金涨跌情况来看,平均仓位越高的基金类型,净值波动越大。2、从另外一个角度来说,基金在持仓结构上面也是有一定自己的优势,我们看到像在二季度,基金的持仓在金融股投资比例比较大,这个板块在二季度还是比较看跌。这两种因素使得整个二季度乃至整个上半年基金相对市场来说还是比较抗跌的。

  主持人:

  高仓位基金还是低仓位的形势好?

  姚小军:

  目前市场上来看还是处于系统性风险为主要风险,这样高仓位的基金相对来说净值损失要大于仓位下跌比较低的基金品种。

  主持人:

  刚才也说到在基金上半年投资风格发生比较大的变化,有些方面是换手率。因为基金换手率也是咱们投资风格一个重要的主标。我看到有数据显示,上半年基金的股票换手率还是同比下降了1/10,您觉得从选择基金角度上如何判断,具体谈谈换手率的重要性?

  关注换手率低业绩好的投资思路清晰的管理公司

  姚小军:

  基金的换手率,我们也做了相关的统计,和去年同期相比确实有比较大幅度的下降,一方面跟市场缺乏系统性的投资机会,或者比较明显的波段性操作机会,这样对于基金来说,可能不会以持股为主,而不是像在牛市行情中做大幅度的调仓,追逐市场热点,以防守为主。这样它的交易的主动性相对不足。另外一方面也跟基金份额有关系,目前基金整体来说,开放式基金占了一个比较大的比例。去年,因为投资者申购基金比较踊跃,因为资金量的流入,而导致的买卖行为,相对来说规模比较大。而今年,投资者相对呈现一个防预的状态,比较被动,基本不怎么进行深度赎回。这两种因素导致整个换手率和去年相比有一个比较明显的下降。

  对于基金换手率的指标,我们是这么看的,它也不能说是好,也不能说是坏,不能简单层面来看,应该还是联系到基金本身业绩等其他因素,要结合起来看。如果一个基金的换手率比较高,如果它的业绩也比较好的话,也可能说明它比较擅长波段性的操作行为,或者是追逐热点能力比较强,也可能换手率比较高。另外一种换手率比较高,如果业绩不好的话,这种基金可能相对来说压力就比较大。至少说明它的投资思路不是太稳定,而且也没有获得比较好的业绩。对于这几种类型基金来说,我们更看好换手率比较低,而业绩比较好的基金,这说明它们的投资思路在市场上属于比较领先的,通过比较低的投入获得相对比较高的收益。这个基金是我们重点看好的。而我们次之看好的是换手率比较高,同时业绩也比较好的基金,因为考虑到高换手率频繁操作的话,不确定性比较大。我们相对谨慎一点。

  关注换手率前1/3,业绩前1/3的基金

  主持人:

  对于普通的基民来说,怎么去分辨?基民怎么挑选这样的基金?

  姚小军:

  一般机构的话,对这种基金的换手率都会有研究,都有相关的数据,我们可以看一个排名。投资者不要追求太精确,所以就选择一些换手率排名前1/3,或者是排名前1/5的,只要有一个大致的范围就行了。而对于业绩方面,主要研究机构对于基金的业绩都会有相应的研究和排名,也可以简单的来选前1/3,或者前1/5的品种,这样的话就可以选择换手率比较低的1/3的基金,同时业绩又处于前1/3的基金,这样就能选择到低换手率、业绩比较好的基金。[[[下一页]]] 

  受股市大幅下跌影响,基金份额相对稳定

  主持人:

  半年报出来以后,有没有出现大规模的赎回和恐慌性抛售的情况?因为净值确实比较厉害,有没有出现这种情况?有的想要赎回,或者有很迷茫的心态。

  姚小军:

  我们也研究过基金份额的变动情况,事实上基金份额的变动,早在二季报里面就披露了,从我们对二季度的投资组合的分析来看,基金的份额变动相对来说还是比较稳定的,大规模的申购和赎回规模很常见,只有部分基金有明显的申购和赎回行为,总体来看基金整体上出现一定规模的净赎回,但是幅度和规模都不是太大,这可能跟我们基金投资人的操作习惯有很大关系。根据我们的研究,包括股票投资者、基金投资者,就现在一种操作习惯来说,他可能更习惯于在下跌的时候持有基金或者股票,而在市场上涨的时候,反而更容易卖出基金份额或者卖出股票。因为,今年上半年市场基本处于单边下调的格局,投资人因为投资的亏损比较大,相对而言他反而处于一种不动的状态,从这个角度来说,导致整个基金份额目前相对变动比较稳定。

  基金持股数量与业绩关联性不大

  主持人:

  下面想问一下苏昌景先生。从报告上来看,2008年上半年基金的持股数量有所增加,您能不能具体谈谈?

  苏昌景:

  基金持股数量在一定程度上反映基金的投资策略,是分散还是集中性的投资,2008年股票型基金持股数量同比增长7.6%,封闭式基金持股数量同比21.8%。混合型基金同比减少了17.4%。我们是这样人为的,由于混合型基金数量比较少,这个数据容易受到少数一些基金持股数量的影响。如果我们排除混合型基金数量减少之外,从股票型基金和封闭式基金来看,当前市场上基金的投资分散化的程度还是有所加大的。至于是采取分散化投资好还是集中投资的策略比较好,这也是有分歧的。因为通常情况下认为,如果股市的波动性大的话,个股选择的风险也会逐步的加大,此时通过传统的主动化投资模式,准确的把握个股投资机会,还有挖掘板块难度会越来越大。偏向于分散化和多元化的投资可能会使基金取得比较好的业绩,但是也有人持有反面观点,他们认为分散化的投资将使资金的投入陷入一些比较糟糕的板块,从而最终影响到基金的业绩。为此,我们也考察了2008年上半年基金持股数量和业绩的关系,通过我们的统计发现,2008年上半年基金的持股数量其实和基金的业绩是没有明显的关联的,这也就是说对于基金个体而言,对选择基金来说,基金的投资分散化程度还是没有太明确的指导意义。 

  区别看待基金经理的更换对基金业绩的影响

  主持人:

  因为上半年基金高管大换血,确实是比较厉害,包括基金经理更换都比较频繁,这样的变更对基金公司业绩会有什么样的影响?

  姚小军:

  通常来看,按照我们的理解,基金经理如果频繁更换的话,对基金来说是不利的。一个比较的研究,一个基金经理上任之后,跟前任基金经理投资理念不一样,要对持仓进行大范围的更换,这种更换过程中肯定会产生一种损失。这是最简单的理解。当然对不同的基金,它的影响程度是不一样的,一方面跟产品的类型有关系,如果对于指数型基金来说的话,相对来说影响低一些,因为以指数为主,而主动型基金经理更换,这种影响比较大。另外跟基金相关的特定投资对象,或者是有没有仓位比例范围也是有一定关系的,对于特定投资对象,或者是仓位比例变动范围比较小的基金来说,这种更换相对来说影响要小一些。

  基金业绩受市场、产品本身、经理投资运行都有很大关系

  主持人:

  您觉得影响基金业绩主要因素都有哪些方面?

  姚小军:

  影响基金业绩方面有许多,首先是你所处的市场,最典型像今年单边下跌的市场,如果不是空仓运作的话,不管怎么运作,投资股票必然会带来一定的损失,这是市场因素的影响。还有跟基金产品本身也有很大关系,产品约定是股票型还是债券型,今年股票型基金按照规定,仓位最低不能低于60%,不管怎么运作,60%的仓位在市场大幅度下跌的情况下,对你的净值会产生比较大的冲击。如果是投资债券或者货币型基金的话,今年说不定还是上涨的。现在我们来看整个债券市场目前处于上涨过程中,因此跟基金产品本身也有很大关系。另外就是跟基金经理投资运作有很大关系,包括在这种对它的股票资产、债券资产和现金流资产的配比,包括行业的选择,行业里面具体股票的选择,都会影响到基金具体的业绩变化。[[[下一页]]] 

  市场虽然估值合理,但仍受大小非解禁供求关系失衡,信心的缺失影响

  主持人:

  最近大盘跌的很厉害,有的可能会觉得崩盘,对此您有什么看法?

  姚小军:

  我们觉得目前市场形势确实不是太乐观,但也不必太过于恐惧和担心崩盘。这时候我们认为我们的资本市场还是要长期存在下去的,对于现在来说,整个市场情绪都不是太乐观,大家对后势的看法认为缺少系统性的投资机会,更多的是应该采取一种防御性的投资策略,或者是获取一些结构性的投资机会,这是目前市场主流的观点。

  主持人:

  您这边有没有补充?

  苏昌景:

  市场估值已经到了比较合理的阶段,只是因为由于大小非解禁之类的因素,引起股票市场供求关系的失衡,再加上投资者信心的缺失,这是股市,包括在昨天可能周边市场都在反弹,而独有A股市场在下跌的一个因素,远没有到崩盘之类的境地。

  基金管理公司市场化并购不会大规模出现

  主持人:

  刚才也说到了,目前基金清盘的机制需要完善,您觉得应该怎么完善?

  姚小军:

  目前,基金清盘环境不是很清晰,对清盘环境主要是跟持有人数,和跟资产净值有着很大的关系,基金公司因为对基金产品现在的额度还是比较重视,毕竟现在基金管理公司发行基金产品还不是太容易,批一个产品下来还是有一定难度,这样它就会千方百计寻找一些方法或者手段,来保持这个基金不符合清盘的条件,这样就不会导致清盘行为的发生。

  主持人:

  现在基金公司差距很厉害,也有并购现象。您觉得会不会出现并购的趋势?

  姚小军:

  从目前情况来看,基金管理公司这种并购只有一例,但是这并不是因为市场化原因导致的,是同一个股东有直接原因。从以后发展趋势来看,应该有发展趋势,但是从目前阶段来说,我们还看不到这一点。因为基金管理公司这种经营牌照还是比较珍贵的,相关方面取得这种经营牌照,不会轻易放弃。基金管理公司规模相对比较小,还不至于影响相关股东根本性的利益,这样的话对于基金公司并购的动力不是特别足。我们可以看到,其实在2006年之前,基金也曾经进入一段时间低迷期,但是在2006年和2007年,随着基金行业的迅猛发展,虽然在前一段时间可能有些基金管理公司收购压力确实很大,但是在2006、2007年马上扭转了这种扭亏为盈,获取比较高的利润。从这个角度来说,基金公司如果能熬到下一次机会的话,又能获取很多的利润。从这个角度来说,在近期我们还看不到这种市场化并购的行为出现。 [[[下一页]]] 

  基金抱团股杀跌属于个体理性导致全体非理性现象

  主持人:

  从2006年到现在,基金抱仓股很厉害,在二季度末,基金集中抱团个股出现不同程度下跌,有的可能已经超过50%。您对此事有什么看法?

  姚小军:

  对于基金抱仓股这种下跌,其实在历史上也曾经出现过“多杀多”的行为,我们对基金抱仓股近期的股跌,认为主要两个方面原因造成:1、跟上市公司自身的投资价值有所变化有关系。因为目前市场上整体处于大家投资心态都比较谨慎,稍有风吹草动都是拔腿就跑的投资思路,随着一些中报的披露,个别的像基金重仓的品种出现了业绩没有达到预期,或者有些财务指标不如市场之前的财务指标的话,这样基金就会先出了再说,看情况怎么样,再进行下一步投资调整。2、跟目前市场投资者结构也有很大的关系。因为目前主要机构投资者以一基独大的结构,因为在市场下跌过程中,好股票并不多,这样的话大家都集中到一类股票上面。而目前又存在着一个情况,就是基金的考核机制,都是在寻求相对的行业排名,这样可能不是比绝对收益多少,而是这个基金是否做的基金行业好,这是它追求的重点。在这样情况下,如果一个基金先卖出一个股,对其他基金会产生很大影响的话,其他基金有可能随之退出来,避免更大的单位净值的损失。从这个角度来说,也有一个个体理性导致全体非理性现象的出现。从我们对基金一季度和二季度报告分析来看,基金其实已经在一定的分散投资,尽量避免把资产过分集中在少数股票上面,包括从持股集中度来看,从它的持股数量来看,持股集中度是下降的,持股数量是增加的,以分散投资作为一个投资的导向,从而减少因为这种抱仓股的下跌,而导致单位净值大幅度损失的现象的出现。

  苏昌景:

  这可能和我们国内市场现阶段情况有关,我觉得除了这点之外,也可能和基金投资理念有关。因为我们知道基金现阶段是缺乏一种稳定的投资风格的,如果目前国内基金还没有限定自身风格特征这么一种意识,我觉得基金热衷于追逐风格的这种现象,必然也会导致一种“羊群效应”,大家在转向相同风格的时候,这种共同的买力就会推动抱团股股价的上升,造成业绩一个浮盈,但这只是帐面上的浮盈而已。许多情况下,基金都会为这种付出惨重叠加。这也就是为什么他们抱团股跌幅还是比较大的。我觉得基金抱仓股的现象,在风格转变的时候会出现多杀多的局面,对市场和基金本身造成影响。
  
  面对大小非减持经济问题等不利因素,基民要根据自己风险承受能力,选择合适自己的基金

  主持人:

  下一阶段,市场有什么不利和有利的因素?

  姚小军:

  因为我们主要是做基金研究的,对市场的判断更多的是参考我们国都证券研究所策略研究员的判断,我们相对提供一些结论性的参考。现在对于市场不利的因素来说,面临主要两个不利因素:1、大小非解禁问题。这也是市场上现在反映比较多的,因为大小非毕竟它的投资成本比较低于,更为重要的是目前这个市场,对于一个行业投资者来说,可能现在资金面相对比较紧张。特别是江浙一带中小企业比较典型,现在贷款难度比较大,资金紧张的话,有可能抛售原先一些持有的股权投资。虽然说它可能也比较看好这种股权投资,但是因为有比较迫切的资金压力,就不会太看中长期的投资价值,可能以兑现为主。2、在于对整个经济,现在大家的认识,觉得还不是太乐观。包括现在一些宏观数据都不是太理想,从国内到国外,大家都还是持一种比较谨慎的态度。这两个方面是目前最主要的不利因素。当然还有其他的不利因素,就不细谈了。

  对于有利因素来说,目前市场有利因素,最主要的就是它的估值水平,目前整个市场估值水平已经进入比较合理的投资范围。如果放在一个比较长期的投资角度来看,目前进入市场的投资,有几年投资时间,获取收益可能性还是比较大的,短期面临一个比较大的不确定性,但是立足长远投资的话,目前确实是比较合理的投资范围。还有其他的一些有利因素,我们认为不是根本性的。 [[[下一页]]] 

  主持人:

  现在想请您给基民一些好的建议和忠告。

  姚小军:

  谈不上忠告,提几个建议。对于基金投资者来说,在购买基金的时候,一定要根据自己的风险承受能力和风险偏好来选择适合自己的基金,因为目前的基金品种也是很多的,但是投资的时候一定要根据自身特点来选择基金。像很多投资者风险承受能力比较差,或者他风险偏好比较弱,但是在去年随着股票市场的大幅度上涨,股票型基金净值也是大幅的上升,受这种财富效应的影响,很多风险承受能力比较低的投资者纷纷都涌入股票型基金,造成很多股票型基金一发行就达到一个上限,很多甚至还进行比例配售。而一旦市场出现比较大幅度的下跌的话,对这部分投资者,无论是从他的经济层面,还是从他的心理层面,都有比较大的冲击。这样的话,就使得他的投资相对比较被动,而且影响他下阶段投资思路的调整。我们一直反复强调的重中之重,就是一定要根据自身的特点,根据自身风险承受能力,选择适合自己的基金类型。

  如果选择到适合自己基金类型的话,近期,对于股票型基金和混合型基金,包括封闭式基金,投资者没有再必要进行大规模的抛售,毕竟目前整个市场已经处于相对估值比较合理的范围之内。如果你不是一个短期的投资者,是一个长期的投资者,目前我觉得可能以持有为主是更好的一个选择。而对于债券型基金,货币型基金,这种低风险的基金,我们认为投资者也可以进行一定比例的配置,毕竟这部分基金净值波动范围相对比较小,业绩也是比较稳定,特别是像货币型基金和债券型基金,今年都呈现正的收益。另外也可以降低你整个基金组合的风险程度。这是我对基金投资者的建议。

  苏昌景:

  我的建议是,投资者确实应该根据自己的风险承受能力去选择基金品种。对于未来市场,我建议投资者在基金业绩增长趋势尚未明晰,或者股市未见明朗的情况下,应该选择一些仓位水平较低的基金,这样可以在未来股市市场规避一些风险。

  主持人:

  非常感谢今天两位的访谈,如果网友想了解更多的资讯的话,请登陆金融界网站的基金频道。谢谢两位!
  

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