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鹏华基金王宗合:11年投资老将的能力圈

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2017-08-10 07:29:45 来源:每经

  2017年市场风格切换,鹏华基金旗下主动权益类基金却大放异彩,其中又以鹏华消费优选(2017年以来上涨27.3%;截至2017-7-24)和鹏华养老产业(2017年以来上涨25.3%;截至2017-7-24)最为闪耀,而这两只均为鹏华基金王宗合先生管理。投资老将有哪些独家秘笈?

  8月7日,由王宗合先生亲自管理的鹏华策略回报混合基金(004986)盛大发行,借着新基金发行的契机,王宗合先生抽出宝贵时间接受了小编的采访,独家分享了其11年洞察市场的投资思考。

  能否分享下您在11年投资研究经历中的投资思考?

  王宗合:基本投资思路是自下而上精选个股,主要由3个构架组成:第一,精选行业和个股,选数一数二的行业,选数一数二的龙头公司;第二,在我们投资的行业和上市公司中,相对于市场平均水平,必须做到研究领先,研究的深入度要做到数一数二;第三,严谨、保守、不以市场短期的情绪波动为前提的估值体系。综上构成我们整个自下而上精选个股的三个支点。

  自下而上精选个股的三个支点:

  a.行业领先

  您是如何做到在行业和公司选择中保持领先呢?

  王宗合:在行业层面,有两种行业在我们的投资范畴内:第一种,行业本身属性允许优秀的公司,通过自身努力、长期经营建立相对比较高的壁垒,从小公司成长为大公司;第二种,行业中的龙头公司未来盈利的稳定性、波动性的可预测性非常强,本身龙头公司建立的壁垒也非常高,让我们对这种龙头公司未来的利润和现金流做预测时,有充分的现实条件。具有这两种属性的行业都是我们重点关注的对象。

  那么,挑选出上述两种行业后,我们如何挑选个股进行研究呢?基本也是两类指标:第一类,选择行业中已经成长为龙头的公司,这类公司经过长期发展,已经建立了比较高的壁垒,同时经营的稳定性和领先性明显优于行业其他公司;第二类,潜在的龙头公司。

  自下而上精选个股的三个支点:

  b.研究领先

  那如何做到在行业中的“研究领先”呢?

  王宗合:首先要明确如何定义“研究领先”。我们的定义是:和市场相比,和同行相比,我们在上市公司的研究中做到数一数二、绝对领先。那如何做到领先呢?这里分两个层次:第一,基金经理要有研究能力,且对自己的研究能力充分自信并得到市场认可;第二,有充分的资源来支撑研究。

  鹏华基金作为一家大型基金管理公司,我们拥有的资源很多:首先,是公司内部研究员和卖方研究员资源,以及其背后带来的两类资源:1、上市公司层面资源,在自下而上的调研中,与上市公司从董事长到各个业务口的人进行持续、紧密、深入地跟踪调研,持续、紧密、深入地去理解上市公司的业务发展;2、行业专家资源,对行业竞争对手、对行业专家做系统性调研,建立行业专家库。这两类资源支撑了上市公司所在的行业、上市公司本身的业务发展的研究,这是第一类资源。

  第二类资源是自身能力圈的拓展,这里又分两个层次:第一个层次是基金经理本身的研究能力,比如行业研究经历,对某些行业有突出、独到的研究见解;第二个层次,是在自身能力基础上的能力圈拓展,比如在自下而上精选个股投资中,与投资理念相似、但是行业研究优势互补的投研人士进行交流,互相拓展自身的能力圈。

  自下而上精选个股的三个支点:

  c.严谨、保守、不受市场情绪影响的估值

  自下而上精选个股的第三个支点:严谨、保守、不受市场情绪影响的估值。

  这点如何做到呢?

  王宗合:我认为价值评估能力是一个投资人员最核心的能力之一。为什么这么讲呢?因为在市场的涨涨跌跌中,很多时候是受短期情绪因素影响,这时就需要独立地对企业价值进行评估。价值评估最核心的基础有两个:第一,对行业和企业的商业模式、基本面的未来变化等做到深入研究,研究是估值的前提和基础;第二,价值评估必须具有独立性,即无论市场涨涨跌跌,必须做到独立评估,不能因为市场上涨就增加公司未来的估值,或者市场下跌就减少公司的估值。

  做真正的价值投资、成长投资,对价值评估能力的要求非常高。在价值评估的工具箱中工具有很多,比如PB、PE、DCF等,但不同的工具在不同种类上市公司、不同种类的业务中,其适用性是不一样的。比如制造业和消费品行业,这两个行业进行价值评估时所使用的评估体系就完全不同:制造业的核心看2点:1、成本领先;2、创新。这两点是我们理解B2B制造业这个产业的关键。但无论是成本领先还是创新,限于制造业本身的业务模式,其ROE都是有天花板的。当我们对制造业企业进行适用性PE、PB估值时,必须考虑到这种业务模式下企业ROE的可持续性,对PB的估值区间进行合理判断,而不是简单地随着市场情绪给出相应的PE、PB适应性估值,这和我们所谓的价值评估可能相差甚远。

  投资组合的超额收益来源

  您希望在市场中获取什么样的超额收益呢?超额收益的来源是什么?

  王宗合:在我们构建的自下而上精选个股三个支点之上,我们在市场中最关注两类超额收益:第一类,价值折价加分红;第二类,成长类,即公司成长所带来的超额收益。

  能否详细介绍下“价值折价和分红类“的超额收益?

  王宗合:我们可以进一步将“价值折价和分红”这类超额收益拆解成两部分:潜在收益率+期权价值。如果我们将社会的资金成本(如:十年期股债收益率,短期回购利率等)作为价值评估的锚,在这个基础之上,对上市公司的分红收益率、PE值、PB值进行评估。在这个过程中,上市公司本身的ROE的稳定性,即未来盈利的稳定性,是一个重要指标。经风险系数调整以后的、合理的、长期的、可预测的ROE和对应的PB水平,构成了我们价值折价评估过程中的第一层次。第二层次,在盈利稳定性的基础之上,看PE水平,PE倒过来其实相当于股权回报率的概念,它与第一层次一起,构成了我们整个价值评估体系。

  这里需要强调的是,表观的ROE的稳定性,PB,PE等,很多时候不能真实地反映公司的基础,必须经过对上市公司业务的深入理解,对公司报表进行系统性调整以后,才能得到真实数据,从而判断公司有没有折价。

  其次,在对公司潜在的收益率水平有了深入研究后,我们还要看公司在成长方面有没有被低估。如果公司经过我们的系统性研究和深入跟踪,发现其成长性被市场低估,可能是阶段性的低估,可能是长期的低估,这种低估反过来给我们一个潜在的期权价值。

  那如何挖掘成长类的超额收益呢?

  王宗合:投资成长类公司潜含的意思是“投资是未来价值的实现”。我们的投资要面向未来,然而未来的不确定性很高,所以在对成长类公司的投资中,必须要从两个维度进行更为谨慎、更为深入的研究。

  第一个维度是对公司未来发展、成长性、确定性和趋势性的客观独立判断,看得要远,看得要深。只有做到深入研究、数一数二的研究,才能去抓成长股的机会。成长的确定性和未来的不确定性之间,需要通过深入研究去平衡。这种深入的研究要放在现实环境、宏观环境中去判断,包含公司外部环境(如行业、产业、宏观经济等)和内部环境(如管理层的能力,公司愿景,公司战略,业务属性等)两个层面。

  第二个维度,我们要强调严谨、保守、不受市场情绪影响的估值。在经典的成长股投资中,要看到公司业绩持续稳定、长期的成长,着眼于长期,着眼于更大的空间、更深的研究才行。

  您对当前市场是怎么看的呢?

  王宗合:这个问题大家可能都非常关心,但是就投资而言,对市场的判断却并不是投资的前提条件。只有一种情况下我们对整个市场的解读特别在意,即市场整体处于高估状态的时候。此时市场可能处于牛市的中后段、尾段,我们对市场的变化特别关注。

  而在一个震荡市、甚至是偏于熊市的市场中,其实投资更多的是通过自下而上精选个股从而获取长期收益,这样做可能比把时间和精力花在判断市场短期涨跌中所获得的超额收益更大。

  那么,现在市场处于高估状态吗?我认为今年市场整体处于震荡市、结构市,我们静下心来深挖个股,可能比猜测市场的短期涨跌更重要。因为在震荡市中,上涨和下跌的空间都有限,虽然个股的波动性可能很大,但是指数的波动性很小。在这种市场背景下,其实静下心来挖股票是一个更好的策略。

责任编辑:常福强
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