本文基于天弘基金推出的《权益投资散户行为大数据报告》中提供的数据以及一些公开市场信息为基础，分析容易宝散户的投资行为以及背后可能产生的原因及结果，寻找散户存在的投资误区并给予投资建议，希望引导散户能够更理性地投资，提高投资收益。

　　《权益投资散户行为大数据报告》的数据来源于容易宝指数基金在76家第三方平台的全量数据，数据区间自15年9月15日至17年11月14日，涉及506万用户。容易宝指数基金是由天弘基金推出的市场指数以及行业主题指数系列基金。

　　1. 投资者行为分析

　　自2015年9月15日以来，容易宝盈利客户占比72％，平均收益率8.62％，而同期上证综指上涨10.10％，该比例总体看令人欣慰。然而，容易宝产品的投资者的整体收益水平仍然不及基金的收益率，以天弘沪深300为例，用户实际平均收益率为13.6％，而同期基金上涨28.01％，下文我们来看一下用户在投资时存在哪些普遍的行为，从而寻找实际收益不及基金收益的原因。

　　1.1. 短线交易选手多，长线投资选手收益高

　　所有投资者中，平均持有时间少于一个月的短线交易选手占42％，平均持有12.6个自然日；平均持有时间大于一年的长期投资选手近占22％，平均持有486个自然日。从收益情况看，80％的长线投资选手盈利，平均收益率达到17.4％；而短线交易选手仅有60％盈利，平均收益率仅有0.5％。这主要源于短期交易靠的是交易对手间的博弈，但散户与机构投资者相比在专业性方面处于相对弱势的地位；而长期投资赚的更多的是企业盈利的钱，只要以合理的点位入市，长期的回报会比较可观。因此，对待长期和短期投资应当注意不同的投资逻辑和策略。

　　1.2. 止盈不止损现象较严重

　　投资者在盈利与亏损时的风险偏好呈现出不对等的现象，一方面在投资者盈利时呈现出风险厌恶的特征，表现为过早地获利了结，例如上证指数涨幅超过1％的日期的赎回量远大于跌幅超过1％的日期，23.4％的用户选择回本后立即赎回等现象，这种心理容易导致错过大波行情，最后只能获得有限的投资收益；另一方面在持仓亏损时又呈现出风险喜好的特征，表现为市场出现小幅下跌时快速补仓，出现大幅亏损时选择长期持有，例如上涨市中一旦出现较大下跌就出现大幅申购，容易宝中平均持有期限最长的品种是长期处于亏损的创业板指数，这种心理容易导致过早抄底，并在极端市场行情下发生巨额亏损。

　　1.3. 交易较集中，对产品喜“旧”厌“新”

　　42.5％的复购用户会选择在申购后7个交易日内加仓，而在赎回又买入的用户中，这一比例更是达到50％，这一现象是冲动投资的一种表现，通常在7个交易日内市场的基本面不会发生太大的变化，没有立即复投的必要。而在复购的用户中，复购同一只产品的用户占93.4％，表现出客户对自己熟悉的产品更有信赖感。

　　1.4. 偏爱市场宽基指数

　　更多用户选择沪深300以及中证500为初尝对象，容易宝上线第一年，仅购买这两只指数的用户占比达到72.5％，这是因为该类指数更能代表市场，为投资者所熟悉，投资所需的专业性也更低，看好价值股的投资者选择沪深300，看好成长股的投资者选择中证500。当用户积累了一定投资经验后，部分用户会选择购买自己看好的行业指数，目前有46.3％的用户尝试购买了行业指数，但从保有量来看，仍然是市场宽基指数占绝大部分。

　　1.5. 偏爱购买A份额，交易变得越发频繁

　　由于A份额申赎费为买入时一次性收取，适合长期持有的投资者购买；C份额收取销售服务费每日计提，适合短期交易。按照目前互联网平台普遍的申购费率1折计算，当持有时间大于7.2月时购买容易宝A份额综合费率更低，反之则持有C份额更合适。如果投资者都是理性的话，说明更多人都预期自己持有时间会大于半年以上。值得注意的是，16年年底以来，C份额的持有比例在逐步增高，而人均交易量也从15年底的2.1笔提升到目前的7.1笔，这一方面源于投资者变得更自信，交易变得更频繁，另一方面则是市场上智能投顾的兴起，各类轮动策略引起基金频繁转换。

　　2. 投资误区及投资建议

　　2.1. 误区一：把基金当股票炒，交易过于频繁

　　首先，基金与股票相比投资标的较为分散，一般没有太大的个股风险，即使是风险较集中的行业或主题指数，通常也是按一定权重均匀地投资于该行业或主题下的每只股票，而绝大部分基金或者宽基指数更多的是反映市场的整体情况或者某种风格特征。在市场动量效应显著的时期切莫频繁的切换基金，损失大量手续费。另一方面，基金相比股票而言交易费率较高，并不适合频繁交易，尤其是非C份额的产品以及场外货币基金，一般非C份额的产品买卖一次的手续费最低也在0.5％以上，而货币基金在工作日切换损失的收益至少需要近20天才能弥补，我们假设从A基金（收益年化3.8％）切换到B基金（收益年化4.0％），切换至少会损失1天收益，切换后至少需要4/（4-3.8）=20天的时间才能弥补，若A基金不支持T+0到账则会损失3天的收益，周末或节假日切换所需的时间更长。

　　解决方法：购买基金前做好充分的功课，买入符合当前市场风格或者长期景气的行业主题基金，沪深300、医药、国企改革等主题基金都是不错的选择。若以交易为目的的投资者则可以选择场内ETF或较活跃的LOF品种，场外则选择C份额。

　　2.2. 误区二：追涨杀跌、止盈不止损

　　这是两个较为市场所熟知但却普遍存在的现象，因为这两种行为最符合人性，而想通过投资者教育来克服人性的弱点只会事倍功半。因此我们这里提出两种简单却有效的方法。

　　解决方法：一是买入并持有，二是定投，这两种方法虽然耳熟能详，但更重要的是要知道各自优劣以及所适用的场景。定投的优势在于在市场点位较高时买的较少，点位较低时买的较多，因此可以降低综合成本。但这种方式并不一定会比买入并持有更有效，例如在容易宝的统计区间内，定投用户的盈利情况不及买入并持有，其根本原因在于统计区间内，沪深300的走势基本处在单边向上的形态。因此我们对当前的市场做一个预判，以此为基础选择相应的策略。当市场处于大周期的底部位置或者上涨初期时，更适合采用买入并持有策略；而当市场已经下跌较多进入合理区间或者在震荡市场中，更适合采用定投策略；而当市场已经上涨较多时，建议适当减仓、获利了结，尤其当市场累积较多涨幅且波动率明显变大后，是较好的离场时机了。

　　一种有效且被普遍接受的方法是看指数当前的市盈率在历史上所处的位置，一般来说，与历史相比处于70％水平以上则处于较高位，属于较差的进入时间，处于30％以下则处于较低位，而在30％~70％之间属于合理区间。同时，我们可以把市盈率与市场趋势相结合，当市场的市盈率处在历史的低位且已经止跌企稳或上行趋势刚确立，此时更适合采用买入并长期持有；当市场的市盈率处于历史较低位但市场仍在下行或趋势不明朗，则更适合采用定投策略。

　　此外，对于长期投资，除了买入时点，卖出时间更为重要，这将决定最终收益情况。相类似地，当指数市盈率超出70％~80％分位数时（具体数值根据投资者的风险偏好而定），投资者可以逐步减仓，当超出90％分位数后，需要时刻保持警惕，一旦市场趋势发生变化或出现风险事件，立即离场，需要试图追求最高点。例如在15年股灾前夕，无论上证指数、沪深300还是中证500的市盈率都已在2010年以来95％分位数以上，下跌风险巨大，而在4月初，沪深300仍处于80％分位数，5月初处于90％分位数。

　　2.3. 误区三：只买A份额，忽略C份额

　　上文提到，绝大部分投资者在购买容易宝时会选择A份额，而A份额更适合长期持有的投资者。在目前短线交易型选手主导的市场现状下明显是有失合理的，大量客户被A份额的高费率侵蚀着收益。

　　解决方法：在申购前对自己的投资目的和持有时间先有个预判，若投资目的明确是赚短期市场波动，快进快出的，则选择C份额申购；若目标持有时间较长，则选择A份额更有优势。具体临界点如何计算，我们这里以天弘中证医药100为例，下图是A\C份额的费率表。

　　可以看出，A\C份额的管理费和托管费是相同的，区别在于销售服务费和申赎费，其中销售服务费是年化费率，按日计提，申赎费为交易时一次性收取。若持有时间小于30天，则A份额的交易费率远高于C份额；若持有时间大于等于30天，则A份额的交易费率锁定在0.1％+0.05％=0.15％，而C份额的交易费率为0.25％*持有月数/12，因此临界点为7.2个月。需要注意的是不同的费率结构A\C份额的持有时间临界点会不同，投资者可以自己计算，一般来说，在申购费一折的情况下，零界点在6个月左右。

　　3. 利用指数基金进行核心—卫星策略配置思路

　　为避免投资误区，我们建议可以采用核心—卫星的策略进行投资，该策略是指投资者将每一类资产的管理分为“核心”和“卫星”两个部分，分别进行配置。“核心”作为主体配置，占较大权重，满足组合最基本的收益和风险需求，“卫星”则构成环绕主体的其余配置，占比较小，通过更积极主动的投资来增强收益。由于市场宽基指数基金能够较好的反应市场的整体情况，因此我们选择合适的基金作为组合的核心部分；而行业指数更容易受到短期影响，易于抓住结构性机会，因此作为组合的卫星部分适当配置。

　　3.1. 指数基金的配置优势

　　首先相比直接投资股票，投资指数基金的好处在于省心省力、对专业要求更低、风险更低，并且收益通常也更好，以天弘沪深300为例，截止17年11月14日，17年年初以来涨幅为24.05％，同期2984只股票中（剔除新股），仅有358只股票超过了基金的收益。此外，相比主动管理基金，指数基金有着费率低、风格稳定的优势。因此，除非对自己的选股能力绝对自信、有大量的理财时间、喜欢体验惊心动魄的感觉，选择一只业绩较好的指数基金是更明智的选择。

　　3.2. 如何投资市场指数基金

　　首先需要了解当前市场的核心投资逻辑，对市场风格有个初步的判断，挑选符合该风格的基金产品。例如在14、15年成长风格主导的市场下，选择跟踪中证500的指数基金为宜，而在17年价值风格主导的市场下，选择跟踪沪深300的指数基金为宜。我们建议把这类市场宽基指数作为组合中的核心资产中长期地持有，只有当宏观经济、投资者结构、市场机制、市场情绪等方面发生改变导致市场风格发生切换时再进行调整。

　　此外，在时机和策略选择上，需要重点关注指数的市盈率，并结合行情趋势。买入时若处于市场底部或上涨初期，则可以买入并持有；若已经下跌至合理区间或处于震荡期，更建议采用定投的方式投资；若指数市盈率处于历史的高位，即使趋势向上也需要警惕下跌风险，一旦市场发生变化则需要获利了结。

　　在确定所要跟踪的市场指数后，挑选指数基金最重要的指标为跟踪误差，而非收益率。对于一只跟踪误差较大的指数基金，即使收益跑赢了目标指数仍然称不上优秀，需要判断超额收益是否主要来源于运气而非能力。此外，指数增强基金是介于被动指数与主动管理之间的一种基金，在较好地跟踪指数的基础上通过主动管理获得超额回报，超额收益部分取决于增强策略，常见的增强策略包括打新策略，非行业中性的阿尔法选股策略等。除了跟踪误差外，同样需要关注收益率，我们比较推荐考核基金的信息比率，即每单位跟踪误差下的超额回报。

　　3.3. 如何投资行业主题类指数基金

　　投资行业主题类指数基金对专业性的要求相对更高一些，需要从基本面以及技术面两个维度来综合考虑。

　　技术面的分析上文已经有所提及，一个是市场的趋势，另一个则是行业的估值，包括行业市盈率、市净率等指标。行业基本面的分析包括行业的盈利情况、竞争格局、未来发展潜力、政策支持力度四个维度。基本面的分析需要投资者对行业有比较深刻的理解，因此建议投资者选择自己所熟悉的行业，可以是自己专业、兴趣或职业相关行业，或者与生活较为密切的行业，例如食品饮料、休闲娱乐等。举例来说，医药行业17年以来盈利状况明显改善，且目前我国社会正处于消费升级周期，人口老龄化趋势已经确立，未来在医药、医疗方面支出的比重会逐步提升，同时医药改革作为一大重要的民生问题一直被国家重视，因此医药行业基金的长期投资价值值得关注。当然，行业基本面给予了投资人进行配置的线索，配置价值还需要根据行业内企业盈利是否达预期进行后续确认。

　　作为组合的卫星资产，行业由于更容易受到政策或事件的冲击，相较市场风格的轮动会更快一些，更容易成为市场短期炒作的热点，对于出现拐点的行业投资者可以适当轮动，但仍建议不要太频繁。对于短线交易，需要投资者实时关注政策动向、资金流向、以及对基本面较深入的理解，因此投资难度较大，在投资时也应尽量挑选场内ETF或者C份额来降低交易成本，此外最重要的是制定止损止盈的机制，并严格执行，防止“坐过山车”或产生巨额亏损。

　　3.4. 总结

　　本节我们提出了一种指数型基金的“核心—卫星”投资策略，首先基于市场风格，选取相应的市场指数基金作为核心资产；然后挑选景气的行业主题基金作为卫星资产适当配置。投资者应该以长短期相结合的方式进行投资，核心资产长拿，卫星资产则适时短期轮动。

　　对于长期投资的市场指数基金，我们提出了基于指数市盈率结合市场趋势的择时方法，正确选择买入并持有以及定投的策略。而对于行业主题基金，则还需要关注盈利情况、竞争格局、未来发展潜力、政策支持力度四个方面的行业基本面，对于出现拐点的行业适时轮动。短线交易除了关注事件冲击、资金流向外，最重要的则是制定止损止盈的机制，并严格执行，防止“坐过山车”或产生巨额亏损。

（风险提示：本报告中涉及的基金仅作为分析案例，过去的业绩不代表未来，投资者投资时需要结合自身情况，注意市场风险；本报告相关结论仅反映天弘容易宝客户的投资行为，与市场整体情况可能会有偏差。）

　　华宝证券研究报告

　　分析师 / 李真（执业证书编号：S0890513110002）  研究助理 / 杨潇

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