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被动资产影响受关注 ETF扩张成美股大跌诱因

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2018-02-12 02:34:19 来源:中国基金报 作者:姚波

上周,一场源自华尔街的股市风暴席卷全球。市场惊魂未定,各界开始分析此轮暴跌的原因,被动资产尤其是ETF在市场技术调整时所发挥的作用受到关注。有分析人士指出,在ETF等资产参与市场程度越来越深的今天,被动资产对市场改变和由此引发的风险模式的转变值得深思。

  上周,一场源自华尔街的股市风暴席卷全球。市场惊魂未定,各界开始分析此轮暴跌的原因,被动资产尤其是ETF在市场技术调整时所发挥的作用受到关注。有分析人士指出,在ETF等资产参与市场程度越来越深的今天,被动资产对市场改变和由此引发的风险模式的转变值得深思。

  随着风暴源头的美股止跌回稳,代表市场情绪的恐慌指数也从50回到了30以下。不少乐观者认为,1月美股大涨主要来自减税下的盈利增长,而上周的暴跌使得市场估值得到修复,基本面的支撑仍在。

  资金快速撤出ETF

  一周之内,道琼斯股指两度暴跌千点。暴跌后,市场开始整固,上周五,道琼斯、纳斯达克和标普500指数均出现了1%以上的反弹。同时,市场情绪稳定下来,VIX波动率指数回落到30以下,而在上周二,该指数一度飙升到了50,为2015年8月以来新高值。标普500近日累计下挫幅度将近10%,美股从上升通道进入调整区,但在LPL公司市场分析师德里克看来,这次调整非常普通。他认为,美国经济增长、企业盈利情况依然较好,未来预期业绩仍然强劲,技术驱动的市场风险并没有扩散到实体经济。同时,市场波动也没有影响央行的货币决策。美联储英国央行都在大跌后表态,市场波动不会影响货币正常化决策,加息进程不会受到干扰。

  在市场逐步恢复常态时,被动资产对市场的非同一般的作用受到关注。以ETF代表的被动资产在2017年创下了历史记录,一年之内,全球有共计4600亿美元资金流入ETF,没有人怀疑全球ETF资产会在今年突破5万亿美元大关。ETF资产的快速发展和其透明、低成本以及高流动性等特点密不可分,但在市场震荡时,往往也会成为市场下跌的加速器。

  美国市场上共有2000多只ETF,产品的高度流动性使得资金从市场撤离的速度比以往更快。2月7日,有6.59亿美元从SPDR道琼斯ETF中撤出,创下该基金最高的单日资金流出记录;全球最大的ETF——SPDR标普500,2月1日到2月6日一周,资金流出量达到170亿美元,这种资金流出速度只有2007年金融危机爆发时可以相提并论。

  香港市场的ETF也未能幸免。香港市场上规模最大ETF之一——安硕富时A50也在2月7日创下了2015年以来的最高单日资金流出记录,一日内流出的资金达到1.5亿美元。今年以来,该基金规模不断缩水,目前已减少了18%。

  ETF作为发达市场尤其是美国市场最活跃的交易者,在贡献了大量流动性的同时也推高了市场的波动率。有研究表明,股票被ETF纳入,其波动率就会显著增加,而一旦退出,相应地波动率也会降低。

  金融危机以来,发达市场中个股走向日渐趋同,想要选出特色个股并获得超额收益的主动管理资产处境更加艰难,ETF的大规模持股让这种困境进一步加剧。

  ETF借券加剧市场波动

  有分析认为,市场下跌的另一大诱因或许是做空活动的频繁。在市场做空活动中,做空方通常需要向券商或者股票持有方借入股票卖出,ETF在借券中操作中扮演着越来越重要的角色。

  据了解,对冲基金在做空时多向ETF借入股票,ETF则可以从中获取利息以降低产品成本,提高收益,通常也会获得一定的抵押物,一般为股票或现金。

  晨星数据显示,目前美国市场上有超过70%的ETF提供借券服务,欧洲市场上也有超过30%的ETF可以借券。鉴于目前ETF的巨大规模,ETF已成为借券的主要提供方之一。

  ETF借券受到质疑,不仅仅是因为可能加剧市场波动,当ETF收到的抵押物为股票时,遇上市场波动,可能出现借出的股票上涨而抵押股下跌的情况。一旦基金公司的抵押政策不够完善,在市场巨幅波动时,ETF利益有可能受到损失。

  反向ETF产品被迫清盘

  一般而言,ETF创新产品尤其是杠杠和反向ETF往往带有较高的风险。在此次大跌中,反向低波动率ETF首当其冲。数据显示,瑞士信贷一只产品在上周的市场大跌中,损失了96%的市值,产品被迫清盘。野村证券旗下也有一只低波动率产品被迫清盘;另一家美国ETF供应商ProShares也被迫暂停了旗下一只低波动率产品的交易。

  瑞士信贷的反向恐慌指数短期ETF是一只高风险产品,持有者多为对冲基金或大型机构。该产品发行说明书中明确标明有可能在一天内跌去80%的净值。据了解,恐慌指数用以反映标普500指数期货的波动程度,作为恐慌指数的反向产品,这类ETF通常会采取做空恐慌指数相关期货的操作。在此次市场震荡中,恐慌指数飙升,做空其产品的出现大跌不足为奇。

  尽管市场恐慌情绪得到缓解,但大幅下跌的产品已难以为继。市场分析认为,这类追踪市场情绪衍生品的ETF某种程度上起到了助攻市场下跌的作用。

  值得关注的是,在市场大幅下跌时,反向或杠杆ETF为了弥补损失,会大量买入恐慌指数期货用以对冲空头,此举抬升了期货合约的价格,甚至使得价格翻番。由于代表恐慌情绪的期货合约大涨,又反过来加剧了市场的波动。

  正是由于杠杆以及反向ETF对于衍生品的大量使用,许多ETF公司认为并不应当将此类产品划分到ETF中,以免喜好追涨杀跌的普通投资者买入而遭受损失。

  趋势类商品策略受打击

  除了ETF,此次市场大跌中另一类受到影响的产品为量化趋势追踪产品———CTA(管理期货策略)。今年1月,这类产品的表现还领先对冲基金业绩,2月则可能将出现业绩大反转。

  知名CTA公司元盛资产投资总监大卫·哈登表示,1月份市场快速上行,公司预期市场会出现调整,但这几天市场的震荡仍出乎意料。法国兴业银行的一项追踪趋势追踪产品的指数显示,指数在不到一周时间里下跌了5%。

  今年以来,CTA受到投资者青睐,他们希望借以分散风险,对冲股市,大量资金流入了CTA。但上周市场的表现让许多投资者感到用期货对冲股市是一个伪命题。据了解,不少CTA采用的波动率策略实际上加剧了产品的下跌,这种工具要求在低波动率时加大持仓,而在波动率加大时卖出,这样的操作无疑助推了市场的风险。

  大公司急于澄清 未提供杠杆ETF

  据了解,传统ETF往往会持有实物资产,而多数杠杠或反向产品都是以衍生品为基础,这次美股大跌中,跌幅最大的一类产品就是低波动率的反向ETF。暴跌后,全球ETF管理规模最大的基金公司贝莱德迅速表态,称公司没有提供杠杆或反向产品,并强调杠杆和反向ETF不同于一般的ETF,贝莱德不会提供此类产品。贝莱德还呼吁,应区别对待杠杠反向ETF和普通ETF,至少在名称上要体现出明显的差异。贝莱德一位ETF主管表示,不应当因为少数产品出现问题就否定整个ETF,监管者应加强对复杂产品的审查。

  据了解,贝莱德总裁拉里·芬克一向不看好杠杆ETF。2014年,他就表示此类产品包含的结构性问题可能会摧毁整个行业。

  美国监管层也一直强调,杠杆和反向ETF结构复杂,不适合普通投资者。

关键词阅读:ETF LPL ProShares 成美股 助攻

责任编辑:付健青 RF13564
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