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历史天量背后的博弈 1月存贷业务观察

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2018-02-14 08:25:54 来源:兴业研究

  兴业研究大类资产配置团队 郭益忻 兴业研究分析师

  【今日推荐】司库策略谈第33期:历史天量背后的博弈—1月存贷业务观察

  本周我们结合刚公布的1月份信贷数据,观察1月份存贷业务的变化。1月份信贷创出历史天量,但含金量却相对一般。一般贷款增量不如去年同期,票据、非银被用来撑起规模。1月存款增量稍有好转,但存贷缺口仍在高位,市场资金转松,主动性负债工具利率有所松动,绝对水平却依旧不低。银行面对高企的成本、低效的派生,有很强的动力提高贷款定价,然而企业端却未必可以照单全收。银企拉锯、博弈未来或将延续。

  下周操作策略如下:

  负债端:节前流动性或有小反复,但整体无虞,近两周仍是吸收长期负债良机,也是发行金融债务工具较好窗口;

  资产端:节后全面复工,前期储备的合意贷款项目可尽快投放;债券可考虑持有部分仓位过节。

  上周市场回顾:

  上周,资金面略有趋紧,但仍整体宽松。央行上周公开市场延续0投放,全周回笼共计2200亿。

  同业存单发行方面,上周发行量保持4300亿以上水平,带动余额回升1000亿。价格方面,上周继续回落。目前价格可能为阶段性低点。

  国债方面,一级市场发行4期国债共700亿,3M贴现国债100亿,3Y、7Y、30Y国债各200亿。国债二级市场,上周收益率随资金面维持宽松而继续下行。短端与长端价差10-1期限利差维持在48BP的较高水平。

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  上周,资金面略有趋紧,但仍整体宽松。央行上周公开市场延续0投放,全周回笼共计2200亿。

  上周资金利率变化方面:14天以内小幅回升,3M以上部分有所松动。非银方面,交易所7天以内利率虽明显回升,但绝对水平仍低。

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  同业存单发行方面,上周发行量保持4300亿以上水平,带动余额回升1000亿。发行期限继续保持均衡,6M以上期限占比超过40%。

  价格方面,上周继续回落。目前价格可能为阶段性低点。

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  上周浮息方面,成交3笔,均为9M期限,SHIBOR+18-30BP。

  利率债市

  国债方面,一级市场发行4期国债共700亿,3M贴现国债100亿,3Y、7Y、30Y国债各200亿。

  【今日推荐】司库策略谈第33期:历史天量背后的博弈—1月存贷业务观察

  国债二级市场,上周收益率随资金面维持宽松而继续下行。短端与长端价差10-1期限利差维持在48BP的较高水平。

  【今日推荐】司库策略谈第33期:历史天量背后的博弈—1月存贷业务观察

  国开债上周同样全线下行,10年国开与10年国债利差仍有111BP,隐含税率保持在22.2%的高位。

  【今日推荐】司库策略谈第33期:历史天量背后的博弈—1月存贷业务观察

  地方债方面,上周一级市场发行四川定向债158亿,发行利率区间在[4.21%,4.53%],二级市场方面,上周成交量明显放大,但走势与国债趋同。

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  中长期银行债券方面,上周发行1期。

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  离岸人民币市场方面,上周全线趋紧,且利率明显高于境内。

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  历史天量背后的博弈—1月存贷业务观察

  一月份信贷数据今天公布,2.9万亿的天量创出历史记录。之前的周报我们强调过,1月份历来是投放高峰,过往两年都在2万亿以上。但对于这个历史天量,我们认为其含金量并不高,背后折射出高负债成本背景下银企之间的博弈。

  总量不调控

  我们之前强调过,信贷额度的管控并不是孤立的,调控与否要看社融在内的总量指标是否合意。今天同期公布的社融数字为3.06万亿,信贷占比接近95%,几乎成为社融的唯一贡献渠道。

  今年开年以来,监管政策频出,对于通道类非标业务管控尤其严格。信用债市场发行云集短端和高评级,增量贡献也较为有限。这就限制了通过上述渠道向实体经济提供资金支持的能力。而央行的2018年度工作会议上则强调“促进货币信贷和社会融资规模合理增长”。故而,在其他渠道对实体供血能力下降之际,对信贷规模予以放开是必要的,也是合适的。

  一般贷款不如人意

  增量的绝对水平以外,更重要的是增长结构。通过将2017、2018年两年数字进行对比,我们不难发现,一般贷款增量其实不如去年。居民端同比尚有增加(可能是去年年末投放挪到了今年年初),而企业端增量不如去年同期,少了接近2300多亿。

  去年1月,受到额度管控,票据、非银大幅压缩了接近7300亿,而今年上述两个调节项净增加了2200亿。光这两项就相差了接近9500亿!

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  我们从票据、非银的利率变化上,也能看出端倪。

  1月份,票据利率整体追随NCD,显示出其资金属性。临近月末,也仅有微小的变化,并没有出现大幅的调升。

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  非银方面,情形也是类似,上周介绍金融市场业务变化时,我们也曾经提到,1月末跨月是近期少有的平静。利率变动上完全不见信贷规模管控调整的痕迹。

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  而从CLO的发行量变化来看,也能说明问题。

  去年年末CLO大幅放量导致12月信贷增量大幅回落。今年1月,情况刚好反过来,当月CLO发行量不足200亿。一方面,刚刚进入1月,全年的信贷流转安排尚未确定;另一方面,在并没有信贷管控的要求下,也并不急于开展CLO以满足监管要求。

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  以上,我们说明了今年1月信贷规模并没有管控。那么就有另一个问题,为何没有信贷管控,一般贷款发放还不如去年呢?

  我们认为这是银企博弈的结果。

  从银行角度看,今年负债压力,尤其是存款压力较大[1]

  数量方面,1月份存贷增速缺口有所收窄,但整体仍有一定差距。且其中也存在结构性的问题。一方面,大行、小行之间的增量结构可能不同。另一方面,增量当中真正低成本的负债占比可能较低。据我们了解,部分从未接触过结构性存款的中小银行今年都着手开展相关业务,可见存款的压力之大。

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  而从价格上看,1月市场整体流动性转松的背景下,部分主动负债的价格有所松动。以国库存款为例,在1月中旬创出4.7%的新高之后,2月初的价格已经回落20BP,但考虑准备金之后的价格仍有5.01%,绝对水平仍然不低。

  【今日推荐】司库策略谈第33期:历史天量背后的博弈—1月存贷业务观察

  在存款增量不多、派生效果一般、边际价格不低的背景下,银行在贷款端存在迫切的提价需求。

  这是银行端的诉求,是否可以匹配还要看企业端。

  从我们整理的发债主体业绩预告的情况看,2017年下滑比例在增加。而从行业看,情况也是类似[2]。企业业绩下滑,抵御更高财务成本的能力相应下降。故而,从企业层面,面对银行强烈的提价冲动,多少是有些力不从心的。但是,在发债利率相对更高,其他渠道明显萎缩的背景下,企业恐也难简单地拒绝。

  银企之间彼此拉锯、博弈的结果或许可以解释为何一月企业贷款不够理想。

  【今日推荐】司库策略谈第33期:历史天量背后的博弈—1月存贷业务观察

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  从2月来看,适逢新春佳节,信贷投放本就偏少,料也不会有规模管控。进入3月,我们预期市场利率会有所上行,银行负债端成本仍有刚性,银企博弈仍将继续。一般贷款显著回升恐仍有时日。

  本周操作策略:

  【今日推荐】司库策略谈第33期:历史天量背后的博弈—1月存贷业务观察

  负债端:节前流动性或有小反复,但整体无虞,近两周仍是吸收长期负债良机,也是发行金融债务工具较好窗口;

  资产端:节后全面复工,前期储备的合意贷款项目可尽快投放;债券可考虑持有部分仓位过节。

  注:

  [1]司库策略谈第30期:存款上哪儿找-2018年存款吸收策略

  [2]中国债市观察第26期“雷区”易爆,当心中招,作者:梁世超、王旭

关键词阅读:博弈 存贷业务

责任编辑:Robot RF13015
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