一、市场回顾

　　美联储3月份加息完成前的经济数据和会议纪要引导市场充分消化了加息影响，中国央行则继续小幅上调公开市场操作利率5bp，表明姿态的同时，显示海外货币政策对国内政策影响有限。

　　1-2月的国内经济数据显著超预期，固定资产投资累计增速7.9％，超过去年全年7.2％的增速。其中房地产投资占比上涨至24％，投资增速上涨9.9％，制造业投资增速4.3％，符合季节性特征，基建投资（不含电力）也仅较去年末小幅下滑至16.1％。在高端汽车和网络购物的带动下，年初社消表现大体平稳。未来短期内基本面可能会出现小幅回落，但预计程度有限，经济韧性犹在。

　　今年春节较晚，央行在春节叠加两会期间的维稳资金面意图明显，银行间市场流动性大幅超预期宽松。结合中美贸易摩擦升温下避险资金需求，推动长端利率在进入3月份后快速下行约20bp。期间2月CPI同比增长2.9％，以及稳定的信贷数据对债市均未造成明显影响。

　　二、二季度市场展望

　　在刚刚结束的两会上，政府工作报告指出2018年全年GDP增长目标6.5％，与2017年持平，经济以稳为主，并不追求持续的高增长。表明2018年中国经济将继续展现出一定的韧性，政府对经济短期波动有一定的容忍度。2018年政府提出保持宏观杠杆率的基本稳定，而不是市场此前预期的进一步的下降，同时强调金融监管统筹协调，健全金融监管，这在银保监会的成立上充分体现。

　　自2016年提出去杠杆至今，虽然资管新规尚未正式出台，但是监管政策布局已经比较完善，2018年将会进一步完善，在市场预期较为充分的情况下，从监管政策对市场情绪的冲击看，预计难再现2017年的情形。目前，从基调来看，货币政策依然是稳健中性；从实际操作来看，货币政策已由实际偏紧回归中性。但是1季度市场所展现出的流动性超预期宽松的局面不会持续很长时间。随着两会的闭幕，料将回归真正意义上的稳健中性。

　　1-2月工业企业利润增速环比上升，下游需求将逐步恢复；同比下滑主要受价格回落和高基数的影响，整体符合预期。工业增速超预期部分抵消了价格回落和高基数对利润增速的不利影响；整体工业利润对周期行业仍有依赖性。近期钢铁库存扭转了前期持续上升的态势，限产和两会结束加速下游开工，我们认为短期内经济基本面依然无需过于悲观。

　　三、投资策略

　　我们认为，随着央行维稳需求重要性的下降，4月资金面可能会重回偏紧态势，季节性因素叠加中旬MLF集中到期可能致使市场流动性压力上升，同时监管政策或集中出台。从长期来看，经济基本面的韧性犹在，不存在超预期下滑的风险，通胀水平可能会超预期，同时，在防范系统性金融风险的实际监管操作中，政策的持续出台以及货币政策中性偏紧的取向会进一步加大利率的上行压力。

　　基于我们对经济基本面的判断，我们认为当前债券收益下行是在流动性超预期宽松的基础上透支了对经济下行的过度担忧。1季度整体数据大概率无法为经济下行进行作证，当资金面重回稳健中性，则收益率维持当前位置的理由并不充分，收益率曲线有回调压力。

　　继续保持低仓位、短久期和低杠杆策略是当前首选，静待债券收益随资金价格回调后，流动性压力不大的配置资金可以关注3-5年期的高等级信用债，长端利率债依旧只作为交易盘的标的。近期随股市调整，可转债回调幅度较大，建议将筹码集中在有实际业绩支撑的白马正股所对应标的，谨慎对待规模较小的品种。

　　四、风险提示

　　2018年2季度中国经济出现超预期的下行，资金面继续超预期宽松。