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基金固收部总监深谈如何做好债券投资

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2018-11-07 12:11:53 来源:中国基金报 作者:何漪

  “力争做前瞻性和左侧的判断,不过度追求短期收益,在合理的位置进入和退出市场,在信用研究上深度挖掘,守住不发生信用风险的底线。”摩根士丹利华鑫基金助理总经理、固定收益投资部总监李轶一句话道出了追求长期稳定业绩的投资原则。

  正是遵循这样的投资风格,李轶管理的多只基金产品业绩表现突出,今年,李轶荣获了第五届中国基金业英华奖“三年期纯债最佳基金经理”、“五年期二级债最佳基金经理”两大称号,这也是她连续第三年荣获中国基金业英华奖桂冠。

  体系化管理满足客户需求

  Wind数据显示,截至11月4日,李轶管理大摩多元收益A长达6年时间,任职回报高达72.4%;管理大摩纯债稳定增利5年时间,任职回报达到53.39%;管理大摩纯债稳定添利A4年,任职回报达到32.65%。

  从中期业绩来看,她管理的多只基金产品收益率靠前,均排在同类基金前十位。截至11月4日,大摩纯债稳定增利、大摩纯债稳定添利A、大摩多元收益A近三年回报率分别为18.02%、17.39%、14.7%,均排在同类基金前十。

  之所以能够取得丰厚的投资回报,与她特有的投资体系直接相关。在整个投资过程中,李轶力争做前瞻性和左侧的判断,不过度追求短期收益,在合理的位置进入和退出市场,在信用研究上深度挖掘,保住不发生信用风险的底线。

  李轶还担任公司投研领头人,带领着一支具备高素质投研能力的固定收益投研团队。目前,摩根士丹利华鑫基金固定收益团队是投资研究一体化,以研究驱动投资的专业高效团队,研究覆盖信用研究、利率研究、策略研究。在整个团队的配合中,基金经理负责“自上而下”构建组合管理;研究员负责“自下而上”的基本面分析。与此同时,基金经理和研究员之间通过双向沟通,可以最大化地提升效率。

  她自豪地表示:“我们的投资团队平均从业年限9年,研究团队平均从业年限5年。投资团队稳定性显著优于行业平均水平,为业绩的持续性提供支撑。”在她的带领下,该团队在投资中建立了一整套较为完善的信用评级机制,新发展了分券种、分行业的差异化、精细化评级模型,并设计运用了评级调整预警模型。

  为避免踩雷,通过重大事项跟踪、现场调研及时发现个券信用基本面的变化,着重关注违约事件的触发因素,包括行业景气下滑、盈利能力趋弱、负债率过高、负面新闻困扰、股权结构变化、资产划拨情况等。这一整套信用评价体系的完善,成为她以及整个团队的投资框架,在投资过程中实现了非常好的投资效应。

  在日常的投资交易过程中, 李轶将对个券风险的评估放在首要位置。除了对常规的业务和财务分析外,她对个券的风险把握更是强调公司背景的梳理和流动性风险的评估,以确保持仓债券在经济尾部风险区域处于较为安全的位置。“同时,对于股权背景较复杂、资本运作较频繁、流动性较紧张、未来偿债资金来源难以把握的个券,我们进行了及时的规避和清理。”

  与此同时,从风险控制角度出发,该团队设置了限制型行业和部分企业,并根据市场变化调整限制性投资行业的数量和比例。

  正是有这样重视风险的机制,李轶带领团队以长期稳健的收益获得了客户的广泛认可,尤其是机构投资者。机构客户占比最近几年上升较快。“与一般投资者相比,他们的需求相对要求更专业,对流动性、资金安全性也会提出更高要求,需要更关注客户的风险收益要求。”李轶说。她认为,机构在选择一种策略时会格外关注两点,一是能不能实现持续稳定的风险收益目标,对回撤比较看重;二是看这种策略是否具备规模效应。机构客户的要求也促使基金公司更关注长期绩效的考核,令基金经理更加注重投资的绝对收益。

  去杠杆仍是市场主线

  谈到今年的宏观经济形势,李轶表示,去杠杆是上半年市场的主线。“去杠杆在一定程度上加剧了全面的融资收缩。”她认为,社会融资总量下滑压力大,委托贷款、信托贷款等表外业务全面萎缩,包括房地产、基建、民企的投资资金来源都受到了极大的压制。

  她分析,在这样的大环境影响下,产生了两个后果:一方面,基建投资增速放缓,信托和债券发行放缓,地方基建投资面临资金不足的问题,而基建增速下滑又加速了经济下滑压力;另一方面,民企违约率提升。在银行的资本约束下,资金更多地将流向有政府隐性担保的、融资能力更强的国企。

  在此次采访中,李轶纵向回顾了近年来的违约情况,认为今年与2013年、2016年的违约情况是有差异性的。她认为,2013年出现了罕见的“钱荒”,但当年在政策信用上还是宽松的,非标融资带来了融资需求过度旺盛,“钱荒”引起了短期资金面紧张,并不会引起违约潮。

  2016年曾出现了铁物资、川煤等违约事件。她认为,2016年其实是债券违约元年,当时的违约主要是对经济下行,以及上游企业长期亏损的反应,违约集中在上游。“2016年地方平台的信用、经营较好的民企行业龙头并未出现问题。”

  但就今年的情况来看,她表示,债券违约带来了融资难的问题,这其中是长期积累对经营问题的反应,同时也有因控制宏观负债率、主动调整政策所带来的影响。

  基本面下行

  利率债有阶段性机会

  今年前三季度,利率债受到了避险资金追捧。“主要是信用债风险较大,机构更加偏重利率债的安全性。”

  李轶认为,在下半年政治局会议和国常会宽信用表态后,利率债面临一定压力。但宽货币至宽信用需要时间,相较于2008年和2015年较短的放松传导时间,这次传导的时间更长。一是债务压力比以前大得多,二是各主体风险偏好较低。政策效果也是要逐步显现。

  她认为,美债和通胀是目前可见的利空因素。通胀短期存在油价和食品扰动导致上行风险,但在产出缺口收敛背景下无全局性通胀压力。在基本面下行压力下,货币政策会更重安内,中美利差目前缩短在40BP内,但鉴于中美身处不同的货币与经济周期,阶段性利率脱钩也可能发生。

  她表示,地方债供应冲击波基本已经过去。前三季度的悲观主要体现在预期层面,四季度开始经济数据将逐步走弱。央行年内第四次降准且未跟随外围市场加息,显示央行对通胀并无过多担忧,而对经济下行压力担忧更大。未来会有经济数据走弱坐实的可能,利率债有望重回基本面主导的逻辑,未来仍有基本面下行带来的阶段性机会。

  在这样的市场环境下,李轶说,投资风格可以是多样化的,利率债和超AAA信用债上半年表现抢眼,未来仍有阶段性机会;好资质的城投债将从悲观情绪中恢复,价格得到很好的修正,也都具有投资机会。与此对应的投资策略,她表示以信用债的配置为主,精选个券,保持组合较好的流动性。关注利率债的波段机会。

  【原标题】摩根士丹利华鑫基金助理总经理李轶:发挥团队作用 追求长期稳定业绩

关键词阅读:债券投资

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