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诺德基金张昳泓:2019港股市场仍存较多不确定性

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2019-01-09 15:21:05 来源:诺德基金 作者:张昳泓

  回顾2018年,港股市场汇率贬值、流动性放缓、中美贸易摩擦不确定性等因素的影响,整体走势受到了一定的压制。我们认为2019年港股仍然存在较多的不确定性,主要变量来自于中美贸易摩擦的走向以及国内政策的变化,但未来整体流动性有望得到边际性改善。

  从盈利角度来看,在国内经济下行压力下,短期盈利无法得到有力支撑。我们认为主要原因:1. 盈利周期下行,整体需求出现疲软。从影响企业收入增速的宏观指标来看,无论是投资、消费、出口还是PPI同比均出现走弱状态,明年企业利润的提升受到较大挑战。2. 国内信用传导受阻。2018年受去杠杆影响资金供给渠道出现收缩,以房地产投资及制造业投资为代表的融资需求却不差,供求紧张使得虽然无风险利率出现明显下降,但以一般贷款加权利率和信托利率为代表的光谱利率并未出现下行,实体经济融资成本没有得到明显改善。从2019年来看,“宽货币”向“宽信用”的传导极为重要。随着CPI逐步平稳,PPI预计将出现回落,货币政策宽松情况下无风险利率可能会继续温和下行。如果说未来无风险利率传导顺畅,那么将会降低企业融资成本,改善企业盈利预期,同时带来权益资产吸引力的进一步提升。

  从中长期来看,盈利的上行动力将来自于国内政策的刺激力度。自2018年10月底以来,对政策底的讨论逐渐增多。在一系列政策刺激下对A股市场起到了一定的维稳和托底作用,港股市场也随着A股市场出现了一定的反弹。目前,在基建投资、减税降费、改善融资环境、刺激消费等方面政府已陆续出台相关政策。从历史经验来看,“政策底”向 “市场底”的传导通常需要两到三个季度,我们预计社融增速有望在今年2季度企稳,企业整体盈利增速在2019年下半年能够得到一定的提升。

  香港作为全球资金配置型市场,整体流动性受海外及南下资金影响较大。在以美国为代表的发达国家经济一片繁荣情况下,2018年全球新兴市场资金流出较为严重。同时,在港元持续贬值下港股市场吸引力逐渐减弱,南下资金出现大幅缩减。从流动性的角度来说,影响港股流动性关键因素来自于无风险利率的抬升以及汇率贬值压力的加大。1. 无风险利率。美国十年期国债收益率作为海外资金的无风险利率,2018年整体呈上升趋势,使得港股市场估值受到一定的压缩。但随着美国经济基本面增速的放缓以及油价下行带来通胀预期的走弱,美国十年期国债未来上行空间较窄,大概率将出现下行态势。对于港股在内的新兴市场来说,未来压力将得到边际上的缓解。2. 汇率。2018年上半年受汇率因素的影响,港股金融市场波动率出现大幅上升。受联系汇率制度的限制,美国长端利率的上行使得港股“离岸”属性的无风险收益率面临较大的上行压力。LIBOR及HIBOR利差持续走扩,港元持续面临贬值压力,在换汇套利因素下,香港市场资金持续外流。自2018年下半年以来,在香港金管局多次出手下,利差逐渐收窄,港元汇率贬值压力已得到阶段性释放。2019年随着美国加息进程的放缓,预计港元汇率波动率逐渐趋稳,资金或将逐步回流香港。

  目前市场仍处于“政策底”到“市场底”的磨底阶段,短期不确定因素仍然较多,未来香港市场上行的动力将主要来自于整体估值的修复。随着盈利周期的下行,2019年上半年基本面下行压力仍然较大。预计下半年在国内政策的刺激下,信用端将得到有效传导,企业盈利增速趋势逐渐向上。风险偏好角度来看,中美贸易关系及外围不确定性因素仍然较强,全球市场整体流动性开始缩紧。欧洲、日本及美国经济增速均出现疲软迹象。在发达国家增速放缓预期下,新兴市场经济增速与发达国家经济增速将逐渐走扩,资金配置新兴市场动力会进一步增强。短期来看,香港市场流动性还未得到完全的释放。未来随着港元汇率的企稳、美国十年期国债收益率的下行,整体流动性有望得到边际性改善。目前,恒生指数市盈率已位于均值-1倍标准差附近,跨市场对比来看恒生指数较标普500、沪深300等主要指数均有一定的吸引力。在未来两至三个季度,很有可能看到资金逐渐从发达市场流回新兴市场,而具有高股息率、低估值的香港市场估值有望迎来新一轮修复。同时,随着国内刺激政策的不断加码,市场风险偏好将得到一定的提升,推动南下资金的流入。

责任编辑:黄凯 RF13494
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