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基金经理投资笔记丨绕不开的周期

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2019-07-18 15:50:32 来源:金融界基金 作者:刘斌

霍华德•马克思曾说过:记住,你的投资目标是超越平均水平。因此,您的思维必须比别人更好。当前的投资者非常聪明、消息灵通,这就要求我们必须想他们所想,见他们所见,并且具备他们所不具备的洞察力。本文中,超10年投研经验的刘斌将从这个视角洞察周期股成长性机会。

  基金经理投资笔记》一线视野,基金经理主笔分享真知灼见

  本文作者:刘斌 国联安基金权益投资部副总监

  全文2663字左右,阅读需要6分钟

  最近拜读了霍华德•马克思的《周期》,获益匪浅,其实很多观点都是他在前一本书《投资最重要的事》中提过的,不过更加细节和全面的呈现给了读者,这再次引发了我对周期和价值的思考,其实这个问题由来已久,在市场中常年争论不休。

  我们都想要一种简单明确的投资框架和逻辑,甚至是具体的可操作方法,实际上这个想法本身就是反逻辑的,如果能有这样的操作方法市场也就不存在了,市场存在的基础就是由微观不确定性导致的宏观确定性存在,不绕这些“文字游戏”了,言归正传。正是由于市场想要一些简单明确可操作的方法,也就派生出了各种投资方法和技巧,在公司分类上也就分出了“价值”、“周期”、“成长”等系列分类,而投资人又把自己贴上了这些标签,以示自己从事的是什么类型的投资,如果这几类投资中有一类的预期收益会明确的高于其他类别,我相信也就只剩这一种投资了,事实各种类型的投资人一直都在,而且都有成功者和失败者,那足以说明这些分类并没有太大价值和意义,当然这仅代表我个人的看法。

  一般的来说,“价值投资”会想要从现在和过去来观察一个企业有多少真实价值,看市值是否合理反应其内在价值,再作出相应的决策,而“周期”投资则强调低买高卖,即择时能力,“成长”投资则是寻找那些在未来成长最快的企业,如彼得•林奇所说的Tenbagger公司,乍一看,价值投资貌似更重视当前和过去,而周期投资者更重视周期的变化,成长投资者则专注于寻找那些大牛股。

  实际上的情况可能是很难做出这么明确的分类来,因为所有的公司都与宏观经济周期相关,那即意味着所有的公司都具有周期性,而每一个我们看在眼里的各行业的头部公司都是从小变大的,都增长了10倍甚至百倍,那么这些公司难道不都是成长的吗?而过去经营良好的公司在未来就不能同样经营良好而获得更大的增长吗?那如何区分价值和成长呢?可以做一个更本质的判断,一切的周期都是由于人的心理周期而引起的,即乐观强化和悲观强化,那所有公司都是由人来管理的,必然也是周期性的,再根据判断时间的长短,又可将这种周期性分为库存周期、设备投资周期和人口周期

  我觉得最值得特别一说的周期是心理周期,也是霍华德•马克思在《周期》中强调的投资人的心理和情绪周期,这是非常典型的人的非理性行为导致的周期,典型表现为市场向好时我们会变得更乐观,以至于只愿意相信好消息,任何信息都做出好的解释,而反过来就会对任何信息作出负面的解读,以至于我们会在乐观时会对一个公司给出不可思议的盈利预测和估值,而悲观时却觉得每家公司都有倒闭风险,实际上大部分公司的经营远没有这么大的波动,但是在投资人的心中任何风吹草动都会导致公司的经营大幅变动。

  从我个人的实践来说,把公司如此的分类有时候会带来一些理解上的便利,但更多的是画地为牢,约束了我们思考问题的广度和深度,比如海螺水泥(行情600585,诊股)和万科,一般来说这是典型的周期股,但是海螺自2015年股市高点以来上涨超60%,万科则上涨超100%,收益率超越了95%的公司,我们若再考察他们的净利润水平,海螺2018年净利润是其2014年净利润的2.7倍,复合增长28%,而万科2018年的净利润是2014年净利润的2.2倍,复合增长率21%,他们仍然是成长很快的公司,但不是一般认为的“成长股”,未来他们还会这样成长吗,可能没这么快,但若保持10%~15%的增速算是成长呢还是周期呢还是价值呢,其实何苦要去区分呢,类似的公司还有万华化学(行情600309,诊股)、格力电器(行情000651,诊股)、福耀玻璃(行情600660,诊股)等,其实我们大可不必关心他们属于什么,而是关心他们潜在的回报和风险能否满足我们对回报和风险的要求。

  再回顾一下2015年市场热炒的那些所谓“成长股”,不说一批已进入st甚至退市状态,剩下的部分也呈现出很强的周期性来,比如消费电子相关的,业绩去年以来都大幅下滑,而那些以工程订单为驱动的所谓高科技股这两年的商誉减计不可谓不大,也没有给投资人好的回报。

  在我们看来,看任何一家公司都会考虑到未来的因素,不可能完全依据过去的业绩和经营来评判其价值,经营优秀的公司在行业整体衰退的情况下也很难有好的回报,即使是估值上有较多的折扣,因为其盈利能力会系统性的下降,所以无法纯价值;另一方面我们认为所有的行业和公司都有周期性,只有强弱之分,我们更愿意在其周期低位考虑投资,因为此时所有投资人的看法都是较为悲观的,估值上可能会有较好的折扣;最后所有投资都是要充分考虑投成长性的,但我们看重的是业绩的真实成长,而不在乎他是什么行业,高科技有成长性,传统行业也会有成长性,我们拒绝纯靠逻辑推导来判定的所谓成长性,这容易成为投资人一厢情愿的想象,我们对未来不具备那么大的预测能力;完全没有成长性的公司应该是个很简单的单利模型,即使是全部分红,我想回报可能也会比较有限,风险补偿将无法满足我们的要求。

  了解作者刘斌:硕士研究生,12年证券、基金从业经验, 2009年8月起加入国联安基金管理有限公司,担任研究员;现任国联安基金权益投资部副总监。现任国联安稳健混合、国联安优势混合、国联安智能制造混合基金基金经理。

  金融界财富管理中心评价:拥有5年203天公募基金产品管理经验,总管理规模为11.3亿,在管4只混合型基金

  【专家点评

  华宝证券研究创新部首席分析师李真:基金经理刘斌在投资框架中有机融合了“一切皆为周期”与“周期和成长并存”的投资理念,在产业发展、市场行情快速变化的时代中寻找顺应每轮周期的方向。

  作为一名实业出身、投资年限长达10年以上的基金经理,刘斌有对实业发展深入的认知和广泛的行业能力圈,善于从多种行业中观角度切入,在行业周期性景气度低点时配置,在周期性高点卖出。在选股上,刘斌非常注重估值的安全边际,同时在成长性、盈利质量上也有较好的把握,实现周期、成长、价值的三方兼顾。

  在风格上,刘斌体现出灵活操作的特征,充分顺应市场风格的变化,在2016年以前以中小盘为主,2017年后蓝筹盛行的时期加配地产、银行等大盘股为主的行业。作为一名长跑型选手,刘斌多年以来实现了连续多年每年市场前1/2的位置,追求长期、可持续的稳健的回报。

  恒天财富研究院金融产品研究负责人盖明钰:刘斌,股票研究有近12年的经验,投资有6年多的经验,对投资的周期性有通透的认知。周期性,可能是投资唯一的确定性,因为价值可能消失,但周期只要人性不改是永恒存在的。理解周期,发现周期,利用周期是投资和研究的基本功。

  另外,无论是价值股,还是成长股,或者周期股都是有周期的,只不过在经济周期和金融周期的不同阶段,因内在运作逻辑不一主导板块是不一样的。所以,投资没有固定的模式,不是非此及彼,对管理人专业性、哲商、价值观都有极高的要求,刘斌总对人性及周期有深刻的洞察与历练,在投资风格方面,操作灵活,不固守于某一种模式,其管理较长的两只产品管理期间业绩稳步在同业前1/3,稳健增值能力较强。

  刘斌管理偏股型产品共4只,每只规模大概在5亿元左右,其中,今年新管两只,时间较短;另外两只分别是国联安优势(2015年5月接手)、国联安稳健(2013年底接手),管理时间较长的两只基金国联安稳健和国联安优势在同业排名前1/3,根据恒天财富研究院二季度公募基金评级结果来看,国联安稳健荣获5年期综合评级五星级,风格偏中大盘。

刘斌

数据来源:wind

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