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指数基金的诞生源于一场内部斗争

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2019-07-31 09:53:52 来源:望京博格 作者:望京博格

  似乎所有伟大事物都诞生都源于逆境!

  古代诗词歌赋大多都是诗人身处逆境有感而发;指数基金的诞生也源于一场公司内部斗争。

  如果你理解了指数基金是如何诞生的,则你对应指数基金的理解也将更为深刻,接着开始约翰博格与指数基金的故事:

  (一)饮鸩止渴

  先锋集团的前身是1920年沃尔特摩根建立的惠灵顿基金。最初的美国基金公司创始人都经历过美国1929-1931年的大萧条,在大萧条期间美国道琼斯指数的最大跌幅为90%。在此之后,大多数基金公司采取的都是相对保守的平衡型策略:一半国债一半蓝筹。

  在20世纪60年代中期,基金行业不再墨守陈规于传统的投资风格。 这被称为”沸腾时代“,其间很多年前的基金经理开始追逐各种投机股票,后来很多成熟基金经理也开始效仿追逐各种投机股票。这些股票走势如火如荼,但是通常没有基本面的支撑。投资者与基金行业不再关心什么投资”蓝筹股“的基金或者风格保守的平衡型基金,取而代之的是各种追逐“妖股”与净值高涨的基金。

  1965-1974年,期间美国市场流行”漂亮50“,以施乐(Xerox),宝丽来(Polaroid),IBM,雅芳(Avon )为代表成长股飙涨。导致投资者开始追逐业绩飙涨的股票型基金,传统的平衡型基金被投资者抛弃。

  在1955年平衡型基金市场份额为55%,到1965年的17%,降至1970年的5%,到1975年,这个比例更是将下降到仅剩1%。惠灵顿基金的旗舰基金都是平衡型基金,在这个样环境中度日如年。在这个关键时刻,老摩根将公司的管理权交给年轻的约翰博格。

  规模是基金公司的生命之血。对于年轻的博格而言,扭转公司颓势的唯一方法是合并一家以成长股投资见长基金公司。在拜访几家备选基金公司并被拒绝之后,博格决定收购位于波士顿由四个年轻人的合伙公司[Thorndike,Doran,Paine&Lewis,Inc],以及他们旗下Ivest基金。

  在合并公司的新中,四个新合伙人各拥有10%合计40%投票权,博格还是担任CEO拥有28%的投票权,公开发行的那部分拥有剩余32%的投票权,之后惠灵顿发行自己的成长股基金。

  (二)替罪羔羊

  历经十年的”漂亮50“行情,由于这些看似漂亮的成长股公司的业绩并没有跟上股价的上升,随着而来的业绩增速下滑导致”漂亮50“行情的破灭,在1973-1974年标普500指数下跌了50%以上。

  与此同时,惠灵顿的新商业模式开始失败。博格新合伙人管理的四个新基金中的三个基金濒临清盘。从高到低,Ivest基金的规模缩水65%,好在后来它都清盘,否则会被列入金融历史的最差基金名录上。

  新伙伴管理的另外两个股票型基金同样业绩不如人意,导致基金最后失败。更糟糕的是,在新管理层其咄咄逼人的形势下,曾经保守的惠灵顿基金管理的资产也大幅缩水。 在1966年至1976年的十年间,惠灵顿的平衡型基金称为在全美国业绩最差的平衡型基金(源于股票仓位持有漂亮50股票,在熊市跌的最惨)。

  随着1973-1974年熊市的到来,博格与新伙伴自1966年以来的愉快合作也面临着分崩离析。糟糕的市场和糟糕的基金业绩意味着糟糕的业务,摧毁了惠灵顿并购的新伙伴与博格之间的任何信任。新的波士顿合作伙伴很快找到了替罪羊。当然不是他们自己,尽管他们管理的股票型基金业绩如此糟糕。 他们选择博格,合并之后惠灵顿首席执行官,作为替罪羊为惠灵顿基金持有人亏损以及公司股东的亏损负责。 由于合并初期新公司投票权改变,在熊市中期,1974年1月23日,他们联合起来解雇了CEO-约翰博格。

  (三)对决开始

  约翰博格是一个不会轻易服输的人。 在美国,基金还有独立的董事会(在国内称为持有人大会,由于海外基金大多数是公司型基金,所以基金常设的董事会)。惠灵顿基金的董事会与惠灵顿基金管理公司董事会成员构成有很大重合,但是由于基金汇集客户资产,所有在基金董事会中独立董事拥有很强的话语权。

  博格被免除惠灵顿基金管理公司的董事长与CEO职位,但他还是惠灵顿基金的董事长与CEO,所以他要召开惠灵顿基金的董事会议,罢免惠灵顿基金管理公司作为其投资顾问的权力,也就是公募基金更换基金管理人这件事在美国基金行业从未发生,即便到现在也仅在惠灵顿基金发生过,当然在国内基金行业20年也没有发生过。

  由于独立董事的支持,博格与惠灵顿基金管理公司达成折衷方案:

  (1)惠灵顿基金(后改名为先锋基金)成立新的子公司负责基金的运营工作,包括基金会计、TA登记、客户服务等;

  (2)惠灵顿基金的投资管理与基金发行还由惠灵顿基金管理公司负责。

  这里面第二点很重要,如果先锋发行新的基金,投资管理还是有惠灵顿基金公司负责。

  (四)指数基金诞生

  约翰博格与惠灵顿基金管理公司新的CEO之间仇恨已经无法化解。在1975年约翰博格打算发行一只新基金,但是又不想受到折衷方案影响(方案规定基金投资管理必须由惠灵顿基金管理公司负责)。

  约翰博格必须想出摆脱”折衷方案影响“方法,在这个时候他想到指数基金,并得到(1970年获得诺贝尔经济学奖的)保罗萨缪尔森的支持。由于指数基金是一个“不需要管理的”基金,这样就无需惠灵顿基金管理公司插足先锋基金的新的业务

  1976年8月成立的第一个“市场指数”共同基金,最初名为“第一指数投资信托”(First Index Investment Trust)。指数化是终极的“不激进不保守”投资策略,充分保证了参与金融市场的涨跌。

  其实第一个指数基金并不顺利,成立规模仅1200万美元(募集目标是5亿美元),而且之后经历83个月的净赎回……当时基金行业巨头们都在猜测这个指数基金什么时候会夭折,第二个指数基金在第一个指数基金成立约十年之后才出现。

  (五)指数基金壮大

  在先锋集团创立之前,美国基金销售如同国内现状一样,几乎所有的基金销售都以赚取销售提成为生。在那个时代,基金的认购/申购费为5%,即投资者买100美元基金,仅有95美元归入基金资产,其余5美元作为基金销售的奖励。

  虽然博格的指数起初发展并不顺利,但是他也没有闲着。在1975年纽约交易所受到各方压力,结束了固定佣金指数,美国市场开始走向低佣金时代。

  在这个时候约翰博格推出“免佣”基金,即销售先锋集团的基金,先锋集团不支付基金销售任何费用。这一举措在当时的同行看来似乎是“大逆不道”,先锋一边推出免佣基金,一边进一步降低基金费率,导致在之后四五年中,先锋靠降低费率导致其基金业绩大幅跑赢同业,导致投资者开始追捧先锋集团旗下产品。

  其他基金同业(例如富达)被逼推出“免佣”基金,销售基金再也没有销售提成了,导致当时80%的基金销售人员失业!但是投资者还需要专业人员帮助构建投资组合,在这个时候投资顾问(FA)诞生了。

  投资顾问,帮助客户构建资产配置组合并收取咨询费,基金公司也不再支付销售提成。对于投资顾问而言,提高客户业绩最有效的方式,就是通过低成本的指数基金构建资产配置组合。

  先锋集团的产品受到投资顾问偏爱,而先锋特殊的结构决定了随着其管理规模进一步增长,其基金费率则进一步降低,导致投资顾问更加偏爱先锋集团的产品,以至与进入相互促进的螺旋增长的模式,截至2018年低,先锋集团的管理规模已经突破5万亿美元,必须在强调一次:第一指数基金的成立规模仅0.12亿美元!

  (完)

  作者:望京博格

  绿巨人基金组合主理人、集思录副总裁、雪球大V,指数基金专家。曾经在证券公司、基金公司从业十余年。

  参考文献:

  (1)《约翰博格与先锋集团》

  (2)《Stay The Course》

关键词阅读:指数基金

责任编辑:仇霞 RF10075
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