《基金经理投资笔记》一线视野，基金经理主笔分享真知灼见

　　本文作者：艾小军 国泰基金量化投资部总监艾小军（现担任国泰黄金ETF、国泰上证180金融ETF、国泰中证全指证券公司ETF等多只指数产品基金经理）

　　5月底6月初以来在美联储降息预期升温以及避险情绪的共同作用下黄金价格大幅上涨，自5月30日至7月26日，伦敦现货黄金上涨138.4美元/盎司，涨幅10.81，相继突破1300美元/盎司和1400美元/盎司两大整数关口，最高一度突破1450美元/盎司。

　　二季度以来，美国经济数据不断下滑。有经济前瞻性的指标的美国供应管理协会制造业（ISM）PMI自2019年以来出现显著下滑；6月7日美国劳工部公布的5月非农就业人数仅增加7.5万人，平均时薪同比增长3.1％，两项指标均低于市场预期。

　　美国3个月、6个月国债收益率与10年期国债收益率在5月底相继开始出现并维持倒挂，标志着市场对美国未来经济衰退的忧虑增加。

　　在6月19日的美联储议息会议上，美联储决定维持利率不变，在政策声明中取消了对利率政策保持耐心的表述，并下调了今年通胀水平的预测（查看相关解读）。市场将此解读为美联储已经准备进行十多年来的首次降息。

　　地缘政治方面，6月底美国一架无人机被伊朗击落，美伊关系迅速恶化。英国与伊朗相继扣押了对方的游轮，波斯湾局势不断升级。避险情绪也为黄金价格提供了一定支撑。

　　众所周知，美联储政策的主要目标是充分就业和适度通胀。但在特定环境下，经济增长也是美联储决策的重要考虑因素。如从2008年到2016年的8年间，美联储货币政策指向三大目标：经济增长、就业和通胀，此后则转为更加关注就业和通胀。受特朗普总统持续就美联储货币政策施压影响，6月份美国联邦公开市场委员会（FOMC）议息会议声明指出“委员会继续认为，经济活动的持续扩张、强劲的劳动力市场状况以及通胀接近委员会的对称性2％目标是最可能的结果”，表明美联储或再次将经济增长拉回到货币政策关注目标之中。

　　上周五披露的美国二季度GDP年化季环比初值2.1％，好于预期的1.8％，但较一季度的3.1％大幅回落，经济呈现下行趋势。二季度美国经济主要受消费支出反弹的带动，个人消费支出增速4.3％，政府支出增加，但企业投资和净出口拖累经济表现，7月Markit制造业PMI指数回落至50荣枯线水平，企业端在贸易摩擦持续进行的背景下仍然面临较大的下行压力。通胀方面，美国核心PCE物价指数今年以来同样表现疲软。

　　全球贸易问题为美联储的决策带来了巨大的不确定性。美联储主席鲍威尔6月4日在芝加哥演讲时（查看相关）提到了对全球贸易问题的担忧。尽管鲍威尔没有明确提及降息，但市场将此番言论解读为美联储出于对贸易风险的担忧，愿意在必要时放松货币。

　　7月10日，美联储主席鲍威尔在国会发表半年度证词（查看相关）。虽然6月非农就业人数大幅超出预期，但鲍威尔表示6月就业报告没有改变美联储的看法，通胀水平仍然太低，贸易只是全球经济面临的不断上升的风险之一。从美联储6月份会议纪要也可看出，许多官员认为美国经济前景的不确定性和下行风险显著增加，从而增强了降息的理由。

　　目前市场对美联储7月议息会议中降息的预期较高，从CME芝加哥商业交易所联邦利率期货隐含的降息预期来看，截止2019年7月29日，市场认为美联储7月底必定采取行动，降息25bp的可能性为76％，降息50bp的可能性为24％。

来源：芝加哥商业交易所 (CME)

　　从历史统计数据来看，美联储降息普遍会对黄金价格产生提振，降息后一周、一个月、半年、一年平均收益率均为正数，降息后一年平均收益率为14.93％。

　　短期来看，市场对美联储7月份降息的预期已经比较充分。从美联储6月份利率声明来看，美联储内部在政策路径上存在一定分歧，根据点阵图显示，17名美联储官员中有8名预计今年年底降息、8名预计维持不变、1名预计加息。短期黄金价格主要取决于美联储7月议息会议降息幅度，以及会议后声明透露的后续货币政策方向。

　　中长期来看，美联储货币政策的转向伴随着全球央行转向货币宽松，今年以来印度、澳大利亚、韩国、印尼等G20国家纷纷宣布降息。欧洲央行也频频发出鸽派表态，在上周刚刚结束的欧洲央行议息会议上，欧洲央行宣布维持现有利率不变，并预计利率将保持在目前或更低的水平至少到2020年6月末，这为可能在9月份降息开辟了空间。欧洲央行同时还表示正在研究利率分层和潜在的量化宽松方案。

　　2008年美联储开启的量化宽松政策导致了黄金的大幅上扬，并创出了1921美元/盎司的历史记录，6月份的美联储议息会议声明中也提到了未来可能暂停缩表。

　　今年以来，全球经济增长面临困境，贸易战、逆全球化、民粹主义、宗教极端主义等问题加重了市场对经济增长的担忧。在美联储货币政策面临中长期拐点之际，黄金中长期配置价值得以凸显。

　　此外鲍里斯·约翰逊上周出任英国首相，约翰逊称当前版本的脱欧协议无法获得议会通过，必须摒弃爱尔兰后背方案，但这一要求遭到欧盟的拒绝，英国无协议脱欧风险上升。伊朗击落美国无人机事件后，美伊关系仍然维持紧张，未来地缘政治经济局势的变动将催生避险情绪，有望进一步提振黄金价格。

　　了解作者艾小军：硕士。2001年5月至2006年9月在华安基金管理有限公司任量化分析师；2006年9月至2007年8月在汇丰晋信基金管理有限公司任应用分析师；2007年9月至2007年10月在平安资产管理有限公司任量化分析师；2007年10月加入国泰基金管理有限公司。2017年7月起任投资总监（量化）、金融工程总监。现任国泰黄金基金等多只指数产品基金经理。

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