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债市抄底机会来了吗?当前股票风险溢价水平处在历史高位

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2020-06-16 09:08:45 来源:兴证全球基金

  陈锦泉

  兴证全球基金副总经理

  专户投资部及固定收益部总监

  专户投资部投资经理

  兴证全球基金副总经理、专户投资部及固定收益部总监陈锦泉先生是拥有21年全产品线投研经验的老将。他曾担任兴全绿色基金基金经理,管理期间产品回报94.2%,年化19.36%,同类排名6/229*。(*管理区间为2011年5月6日-2015年2月3日,同类为海通证券(行情600837,诊股)强股混合型基金分类)

  2015年他开始从事专户投资业务至今,目前专户管理规模近200亿,覆盖股票类绝对收益和相对收益产品。同时,陈锦泉先生也担任兴证全球基金固定收益部总监,对于固定收益资产和债券市场有深刻理解。

  6月9日,我们邀请陈锦泉先生就股票、债券市场的后市展望进行了详细的分享。以下是摘录的重要观点,后文附上完整版文字实录

  “从大类资产配置角度来看,当前股票相对债券更具有吸引力。目前股票相对债券的风险溢价高于平均水平一个标准差,处在历史第二高位区间。”

  “你可以把沪深300当成一家公司,算出这家公司收入增长、利润增长、ROE和其他指标。选股最起码的标准是公司的ROE要超越沪深300,即11-13%的水平。”

  “对比中美资本市场行业和权重的差异可以看到,中国A股市场在科技、医药两个领域和美国的比例差异是较大的。借鉴美国的经验和历史,上述领域一定能长出很多大公司。”

  “债券价格下跌的力量已基本释放完全,10年国债收益率在2.8%、或3%左右,或成为未来中性水平。”

  “专户产品可以在行业或者个股上做到相对的集中,背后的核心当然还是基于我们对企业有比较深刻的研究和认识。”

  以下为完整版文字实录。

  当前股票风险溢价水平处在历史高位

  提问:站在当前时点上,您如何看待短期和长期的权益市场机会?

  陈锦泉:长期来看,目前股票相对债券更具有吸引力。拉长到10年甚至更长维度来看,当前点位下股票相对债券的风险溢价高于平均水平一个标准差,处在历史第二高位区间,仅次于13、14年的水平。

  短期来看,随着边际改善力量的减弱,未来资产价格或呈现波动态势。我们可以看到,疫情对全球市场冲击力量的最大点,基本在3月的第3周。过去3个月市场陆续修复,纳斯达克指数创出新高,一些科技、医药公司也几乎没有受到疫情或者经济可能衰退的影响,股价反而一路上行。

  从基本面上看,中国最差的经济数据大概出现在3月份,此后的边际变化率是比较正向的,但往后看,6月以后边际改善的力量或许会变弱。欧美情况类似,相对中国推迟1-2个月,预计到三季度经济数据会进入修复,而三季度以后边际改善的力量可能会减弱。届时经济基本面和资产价格预计会进入一个震荡波动的阶段。

  提问:后续您在仓位上如何控制?

  陈锦泉:今年是我加入兴证全球基金的第10年,我个人的投资理念与公司已高度一致,即弱化择时、通过选择优秀的公司来获得收益,只有在极端情况下会有明确的择时行为。目前上证指数在3000点以下,我们认为这个市场估值水平相对低,相对债券非常有吸引力,因此不在择时上做更多的操作,核心是选择长期有竞争力的优秀公司。

  医药、科技、消费赛道存在拥挤,

  但不影响选股专注度

  提问:在个股选择上,您选入股票池中的优秀公司要具备哪些品质?

  陈锦泉:我们最基本的投资框架是,把沪深300当成一家公司,算出这家公司收入增长、利润增长、ROE和其他指标。最起码的选股标准是公司ROE要超越沪深300,即11-13%的水平。

  其次,优秀的公司一般具有好的商业模式、盈利能力和成长性。这些公司在资本市场里定价或高或低,因此选择的核心是要看3-5年的较长周期,而一旦我们找到这些优秀的公司,就希望能够陪伴他们成长。

  从行业上看,对比中美资本市场行业和权重的差异,可以看到中国A股市场在科技、医药两个行业和美国的比例差异是较大的。借鉴美国的经验和历史,这些领域一定能长出很多大公司。消费品、医药、科技也正是我们持续关注的三个重要的领域。

  提问:现在结构性行情里,资金都集中涌入部分行业,如何在这种情况下把握寻找好的机会?

  陈锦泉:拥挤、抱团的现象A股历史上也出现过好几次,从16年的漂亮50、到17年的核心资产,再到19年的成长股等。目前市场的确也存在一些拥挤现象,但我们判断程度还可以接受,未来如果一些标的价格更高,可能会提示我们要控制这方面的投资。

  我们从以下两方面看待所谓拥挤、抱团的问题——

  第一,优秀公司其实并不多, A股3000多家公司中我们真正投资的就几十家,对优中选优的公司要有信心。短期贵一点,但成长性好、有长期增长的力量,我们对它的容忍度就大。除非基本面或管理层出了很大的问题,我们才会把它给否决掉,而贵并不是我们卖出股票最重要的理由。

  第二,很多人看好医药、科技、消费,这并不影响我们选择公司的专注度。事实上,优秀的公司买入的量永远是太少而不是太多,持有的时间永远不是太长而是太短。

  债券下跌的力量已基本释放,

  相对全球市场具有吸引力

  提问:最近市场上对于债市讨论很多,很多人在讨论债券是不是跌到底了,机会来了。您如何看待现在债券的配置价值?

  陈锦泉:短期来看,目前债券价格的确出现了一些调整,10年期国债收益率大概从2.46%调整到2.8%,即三四十个bp的变化,这在月度层面上已经算是相对大的一个调整。

  事实上,债券收益率水平是整个资本市场定价的关键基准,往往受到宏观经济和货币政策的影响,我主要从三方面理解当前债市的调整。

  第一,投资者对经济担心的程度有所下降。今年疫情冲击经济后,全球政府、央行在货币和财政政策方面做了很多对冲动作。目前原油价格股票价格都在逐步回升,经济相关数据也陆续转好,随着经济变好、投资者担心程度下降,债券价格自然有下跌压力。但相对全球债券市场,中国债市当前的收益率水平还是具有相对吸引力。

  第二,上一轮债券牛市后的回调。从2017年底至今,债券收益率下降了大概140个bp,在这两年多时间里,债券市场积累了大量的杠杆和盈利,这也导致了目前的波动。

  第三,10年国债收益率在2.8%、或3%左右,或成为未来中性水平。尽管过去20年,中国10年期国债收益率的平均大概在3.6%,而3%从历史上看是一个相对低的水平;但从日本、欧洲、美国等国的国际经验看,随着中国经济未来增速的放缓,利率水平也将对应下行。因此,当前时点也不必因短期经济的回升对债市的进一步调整有过多担忧。

  综合来看,目前债券价格下跌的力量已基本释放完全,回到了较为平衡的水平。

  专户产品在个股的集中,

  基于深刻研究与认知

  提问:您曾经担任公募基金经理,目前又在兴证全球基金负责专户业务,我们知道专户产品更多立足绝对收益,这跟公募产品在管理上会有怎样的不一样呢?

  陈锦泉:根据我过去5年的专户管理经验总结来看,专户跟一般公募产品的差异,第一点就体现在绝对收益上,专户对于波动性会有所控制。在绝对收益框架上,如果股票市场出现过贵或较大波动时,我们会做一定的动作去降低产品波动性,比如控制产品在权益方面的投资比例。

  第二,专户产品可以在行业或者个股上做到相对的集中。一般公募占5%~10%仓位很可能是重仓股,但专户里我们可以买到10%~15%。我们认为,一旦找到优秀的公司,且价格又合理,就应该买得更多一点,因此集中度可以做到比较高的水平,这背后的核心当然还是基于我们对企业有比较深刻的研究和认识。

  第三点,专户产品辅助工具较多,如转债策略、大宗交易、定增策略、股指期货对冲策略等。过去的年份里,我们都有相应的工具或者操作来对冲我们的风险、波动,以让客户有更好的投资体验。

  好的投资,时间看得见

关键词阅读:债市抄底

责任编辑:吴逸凡
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