金融界基金09月28日讯 长信价值蓝筹两年定期开放灵活配置混合型证券投资基金（简称：长信价值蓝筹两年定开混合A，代码005392）09月25日净值下跌1.96%，引起投资者关注。当前基金单位净值为1.0011元，累计净值为1.1811元。

　　长信价值蓝筹两年定开混合A基金成立以来收益18.72%，今年以来收益4.62%，近一月收益-1.06%，近一年收益10.22%，近三年收益--。

　　长信价值蓝筹两年定开混合A基金成立以来分红3次，累计分红金额0.38亿元。目前该基金不开放申购。

　　基金经理为吴廷华，自2018年09月04日管理该基金，任职期内收益20.04%。

　　最新基金定期报告显示，该基金重仓持有万科A（持仓比例9.30%）、中南传媒（持仓比例5.16%）、建设银行（持仓比例4.98%）、招商银行（持仓比例3.34%）、福耀玻璃（持仓比例2.97%）、上汽集团（持仓比例2.51%）、景旺电子（持仓比例1.95%）、保利地产（持仓比例1.03%）、赛特新材（持仓比例0.08%）、甘李药业（持仓比例0.03%）。

　　报告期内基金投资策略和运作分析

　　1、投资策略

　　我们的投资策略和之前一致，分为个股选择和仓位控制两部分。个股选择我们聚焦于具备“好行业、好公司、好价格”三要素的公司以及景气底部的周期公司，仓位策略分为仓位上限的选择和在上限仓位中进行个股的仓位配置。详细投资策略请参考以往季度报告。

　　2、运作分析

　　我们的组合在2020年上半年取得了绝对收益，略微跑赢业绩基准。

　　仓位上，一季度市场处于基本面边际恶化，整体估值较低但结构分化较大，流动性充裕的复杂环境下。考虑到疫情的不确定性较大，且产品今年8月开放申购赎回，因此整体仓位有所降低，从而可以更为灵活的应对。二季度，流动性仍然充裕，市场处于基本面边际修复，整体估值不高但结构分化进一步加剧的极端情况。作为面向绝对收益、定期开放的产品，考虑到二季度市场估值已有一定修复，同时更主要的是产品8月即将开放申购赎回，因此我们择机兑现浮盈，降低仓位，锁定大部分收益，在开放期到来之前也可以更为灵活的应对。

　　行业上，我们在一季度看好地产、汽车、银行、超市、教辅、造纸、玻纤、乳品，新看好免税，减持火电。二季度仍然看好地产、汽车、银行、教辅，新看好印制电路板。

　　组合上，一季度我们的行业较为分散和均衡，行业内个股较为集中质地较好，择机提升了组合的成长因子和质量因子。二季度由于总体仓位下降较多，我们的行业集中度大幅提升，行业内个股较为集中质地较好，成长因子和质量因子继续提升。整个上半年，组合呈现出较高ROE、适度估值、较高股息、稳健成长的特征，价值成长的特征明显。我们希望在质量因子、成长因子和估值因子、股息因子之间做一定的平衡，我们并不寄希望于市场在短期内将未来5-10年的增长假设进行折现，这无异于博弈风险偏好，不会因为成长本身就什么价格都接受，只有对于那些产业趋势确定，公司护城河极其明确的好公司，我们会在静态估值和动态估值上有所平衡，我们始终会牢记格雷厄姆和巴菲特的话“付出的是价格，得到的是价值”，“以合理的价格买入好公司”。

　　报告期内基金的业绩表现

　　截至2020年6月30日，本基金单位净值为1.0384元，份额累计净值为1.1584元，本报告期内本基金净值增长率为2.45%，同期业绩比较基准涨幅为1.59%。

　　管理人对宏观经济、证券市场及行业走势的简要展望

　　我们认为国内经济会逐步恢复，但要恢复到疫情前的水平尚需时日。市场整体估值处于极高水平，过度反映了经济恢复的预期，风险收益比显著下降。部分行业板块处于历史估值最高分位，风险收益比不佳。银行地产汽车等部分行业板块横向纵向估值、绝对估值均处于极低位置，股息率高于无风险利率，且仍然能够继续成长，风险收益比极高，具备投资价值。流动性最充裕的时候已经过去，边际上会有所收缩，对估值水平尤其是高估值公司产生压力。

　　我们认为国内经济大概率会逐步恢复，但要恢复到疫情前的水平尚需时日。虽然偶有反复，但是国内疫情整体的影响已经逐步消退，各个行业需求供给均在持续恢复，逆周期对冲政策也有条不紊，但是要回到疫情前的水平尚需时日。国外的新增确诊数量仍然尚未出现拐点，外需的恢复可能仍需时间，尚不能预见何时能够达到国内水平，更不知何时能恢复到疫情之前。

　　市场整体估值处于较高水平，风险收益比显著下降。部分行业板块处于历史估值最高分位，风险收益比不佳。银行地产汽车等部分行业板块估值横向纵向绝对估值均处于极低位置，具备投资价值。

　　从证券化率也即A股总市值/GDP来看，截至2020年8月初，证券化率接近80%，位于极高水平。当前A股证券化率处于1991年以来接近95%分位，仅次于2007年和2015年两次大牛市顶峰。成熟市场美国标普500指数的证券化率，在2000年至2010年处于40%-100%之间，均值在70%左右；在2010年至今处于60%-160%，均值在100%左右。综上，当前A股的证券化率处于历史极高位置，同样高于海外成熟市场类似经济发展阶段的中枢。

　　从全部A股市盈率倒数与无风险利率的差值也即风险溢价的角度，风险溢价位于中枢以下，风险较高。2009年至今风险溢价在0%-5.8%之间波动。截至2020年8月初，风险溢价约为2.3%，处于2009年之后的40%以下分位，意味着市场整体的风险处于历史中枢之上。我们研究了A股市场、海外成熟市场包括美国标普500、日经225、德国DAX指数发现，随着无风险利率中枢的下降，市场整体的风险溢价中枢却在持续提升，也就是说低利率甚至零利率也并不会使得股票市场的整体市盈率无限扩张。由于未来经济增速中枢将下降，无风险利率中枢也将下降，那么风险溢价的中枢将上升，则当前的风险溢价所处的分位就更高了。

　　不仅整体市场估值处于较高水平，结构上的分化更为极致。创业板指（剔除温氏股份）当前的静态估值约为100倍市盈率仅次于2015年，以医药、食品饮料、电子、计算机为代表的行业市盈率和市净率均处于历史95%甚至100%分位高于2015年牛市时期，上述板块均隐含了对未来成长的极高预期，如果行业和公司的盈利增长最终能够消化估值，那么股价并未高估，但是高企的估值将摊薄未来的收益，可能面临较长的时间成本。如果最终不能消化则可能面临永久性损失。当然这些板块中并非每个公司都处于估值最高分位，并且对于单个公司而言，如果可以非线性成长，那么静态100倍市盈率也并不一定高估，甚至可能仍然大幅低估，但是对于板块整体而言，我们认为这种概率较低，风险收益比不佳。

　　部分低估值行业具备投资价值。以石油石化、银行、地产、建筑为代表的行业市净率均处于历史15%甚至更低分位，上述板块均隐含了对未来的悲观预期，如果行业持续衰退，公司份额流失，盈利永久性大幅下降，或者虽然盈利并未下降，但是缺少成长且中小股东不能够通过分红获得高于无风险利率的回报，那么当前股价并未低估而是高估，是价值陷阱。反之，如果公司并未衰退还能成长，那么则可能被市场低估，存在价值回归的可能。我们认为银行地产汽车行业中的优质龙头公司，当前股息率高于无风险利率，且仍然能够继续成长，风险收益比极高，具备投资价值。

　　流动性最充裕的时候已经过去，边际上会有所收缩，对估值水平尤其是高估值公司产生压力。十年期国债利率在2018年初一度攀升至接近4%，2018年底下降至3.2%左右的水平，在整个2019年维持在3%-3.3%之间，疫情爆发后猛跌至2.5%，低于08年金融危机时的水平。但是随着经济增速的逐步恢复，同时为了防止资金空转，目前已经回升至约3%，接近疫情之前的水平，如果国内疫情不会出现大的反复，我们认为流动性最为充裕的阶段大概率已经过去，边际上会有所收缩，未来再度放松的概率较低。无风险利率的上升将提升机会成本，对公司估值水平产生压力，尤其是对由风险偏好主导，将远期现金流折现的高估值公司。

　　市场过往的亢奋容易使人对未来乐观，但是潜在的投资回报率其实已经大幅下降，潜在的风险在加大；相反，那些仍然能够成长，估值不仅没有修复，还下跌到历史较低位置的板块表观的收益率较差，但是潜在的风险更低了，潜在的投资回报率继续增加。我们相信股市短期是投票机，长期是称重机，股价最终将反应企业价值。（点击查看更多基金异动）