金融界基金11月09日讯 长信价值蓝筹两年定期开放灵活配置混合型证券投资基金（简称：长信价值蓝筹两年定开混合A，代码005392）11月06日净值上涨3.64%，引起投资者关注。当前基金单位净值为1.0398元，累计净值为1.2198元。

　　长信价值蓝筹两年定开混合A基金成立以来收益23.31%，今年以来收益8.66%，近一月收益3.49%，近一年收益14.71%，近三年收益--。

　　长信价值蓝筹两年定开混合A基金成立以来分红3次，累计分红金额0.38亿元。目前该基金不开放申购。

　　基金经理为吴廷华，自2018年09月04日管理该基金，任职期内收益24.68%。

　　最新基金定期报告显示，该基金重仓持有建设银行（持仓比例9.15%）、万科A（持仓比例9.05%）、中南传媒（持仓比例5.99%）、保利地产（持仓比例4.99%）、上汽集团（持仓比例3.95%）、旺能环境（持仓比例3.11%）、景旺电子（持仓比例2.96%）、伟时电子（持仓比例0.00%）、帅丰电器（持仓比例0.00%）、丽人丽妆（持仓比例0.00%）。

　　报告期内基金投资策略和运作分析

　　我们的投资目标是力争以较低的风险获得中高水平的收益，投资策略分为仓位控制和个股选择两部分。仓位策略分为仓位上限的选择和在上限仓位中进行个股的仓位配置，个股选择我们聚焦于具备“好行业、好公司、好价格”三要素的公司以及景气底部的周期公司。详细投资策略请参考以往季度报告。

　　仓位上，三季度企业的经营情况继续恢复，但是市场处于整体估值较高且结构分化较大，流动性边际收缩的环境下。我们在当前估值水平下仓位不高。

　　行业上，我们仍然看好地产、银行、教辅、汽车、印制电路板，新看好垃圾焚烧。

　　组合上，我们的行业集中度较高，行业内个股较为集中质地较好，成长因子和质量因子均较好，组合呈现出较高ROE、适度估值、较高股息、稳健成长的特征，价值成长的特征明显。

　　我们认为国内经济大概率会继续恢复，国内疫情整体的影响已经逐步消退，各个行业需求供给均在持续恢复，逆周期对冲政策也有条不紊，未来可能逐步回到疫情前的水平。国外的新增确诊数量不降反升，外需的不确定性又有所上升。

　　从证券化率也即A股总市值/GDP来看，截至2020年三季度末，证券化率接近75%，位于历史较高水平。三季度末A股证券化率处于2009年以来约85%分位，处于较高位置。成熟市场美国标普500指数的证券化率，在2000年至2010年处于40%-100%之间，均值在70%左右；在2010年至今处于60%-160%，均值在100%左右。综上，当前A股的证券化率处于历史较高位置，略高于海外成熟市场类似经济发展阶段的中枢。

　　从全部A股市盈率倒数与无风险利率的差值也即风险溢价的角度，风险溢价位于中枢以下，风险较高。2009年至今风险溢价在0%-5.8%之间波动。截至2020年三季度末，风险溢价约为2.36%，处于2009年之后的40%以下分位，意味着市场整体的风险处于历史中枢之上。我们研究了A股市场、海外成熟市场包括美国标普500、日经225、德国DAX指数发现，随着无风险利率中枢的下降，市场整体的风险溢价中枢却在持续提升，也就是说低利率甚至零利率也并不会使得股票市场的整体市盈率无限扩张。由于未来经济增速中枢将下降，无风险利率中枢也将下降，那么风险溢价的中枢将上升，则当前的风险溢价所处的分位就更高了。

　　股市短期是投票机，长期是称重机，股价围绕内在价值波动。估值本身是长期称重指标，短期并非总是有效，但是长期是有效的，较低的估值将提升长期收益率，而较高的估值将降低长期收益率。我们在估值较高时较低仓位尽力规避大幅回撤的风险，估值较低时高仓位争取获取较好的收益，力争使组合整体保持较高的风险收益比。

　　我们仍然能够找到结构性低估的行业和公司，仍然看好地产、银行、汽车、教辅、印制电路板，新看好垃圾焚烧。我们评估公司的时候，对疫情的影响，仍然按一次性影响进行假设和定量处理，不把疫情的影响长期化。对于地产、银行、汽车、教辅、印制电路板，过往的逻辑没有变化，且估值仍然具备安全边际，符合前述“三好公司”或者景气底部周期公司的标准，详细分析可参考过往定期报告，下面主要阐述对垃圾焚烧行业的分析。

　　（1）垃圾焚烧

　　看好区域垃圾焚烧行业需求持续增加，先发公司份额提升。

　　垃圾焚烧也是公用事业的一种，随着经济发展人均垃圾处理量增加，环保政策持续推进，垃圾焚烧不断替代过往填埋的处理方法，垃圾焚烧的需求增加。行业的护城河在于特许经营，虽然也要招标并非垄断经营，但是考虑到过往项目经验、资金能力等因素，强者恒强的特征越来越明显，当前招标情况来看，前十大垃圾焚烧公司的订单占比也在持续提升，因此行业需求增长且龙头占比提升。在未来不排除从政府付费过渡到垃圾制造者付费的可能，但是不论是政府付费还是垃圾制造者付费，我们认为这部分成本是整个社会的刚性成本，因此垃圾焚烧企业现金流的持续性能够得到保证。考虑到环保的因素，整体的盈利能力大致和社会平均差不多，运营能力更好的公司会稍微高一些。

　　当前较高的行业集中度，是在我们的能力圈以内、考虑我们的资金久期、市场估值，经过自下而上评估风险收益比之后的结果。我们尽可能在能力圈范围内，选择在资金久期内低估的公司，赚取当前市场价格和内在价值的价差。现金流折现模型中，折现率由无风险利率和风险溢价构成，无风险利率持续下降确实有利于企业价值的提升，但是由于风险溢价的存在，估值的提升并非是没有上限的，更何况当前无风险利率已经基本恢复到疫情之前。我们研究了处于低增长、低通胀、低利率环境下的海外成熟市场，发现长期来看，即便是在具备全球竞争力的稳定收益公司包括奢侈品、成瘾品、必选消费品和可选消费品、零售连锁、医药中高估值极为少见。因此我们认为高估值并非常态，而是隐含了对未来的成长预期，如果在我们的资金久期内，标的公司无法通过盈利增长将估值消化到合理水平，那么在资金到期时我们可能就会面临亏损，虽然可能从更长的时间维度来看这可能只是浮亏，但是资金的久期限制却有可能使得我们成为强制卖家，从而导致将浮亏转化为永久性亏损。同时，我们希望是能够在中性甚至较差的情况下得到合理的结果，而不是预期在乐观的情况下得到很好的结果，因此我们并不寄希望于市场在短期内将未来5-10年的增长假设进行折现，这可能需要市场有较高的风险偏好。

　　好行业的好公司是时间的朋友，但是高估值是时间的敌人。巴菲特在2012年致股东的信中写道：如果出价过高，买入一些具有良好经济特性的公司也可能成为一笔糟糕的投资。因此即便对于那些产业趋势确定，公司护城河极其明确的好公司，我们也重视估值，不会因为成长本身就什么价格都接受，会结合资金久期在静态估值和动态估值上有所平衡，我们始终会牢记格雷厄姆和巴菲特的话“付出的是价格，得到的是价值”，“以合理的价格买入好公司”。

　　报告期内基金的业绩表现

　　截至本报告期末，长信价值蓝筹两年定开混合A份额净值为1.0047元，份额累计净值为1.1847元，本报告期长信价值蓝筹两年定开混合A份额净值增长率为2.51%，同期业绩比较基准收益率为4.42%；长信价值蓝筹两年定开混合C份额净值为1.0040元，份额累计净值为1.0040元，本报告期长信价值蓝筹两年定开混合C份额净值增长率为-0.63%，同期业绩比较基准收益率为-1.58%。（点击查看更多基金异动）