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基金经理投资笔记|股市好坏与经济周期有关吗?后市结构性行情如何投资?

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2020-11-10 18:03:56 来源:金融界基金 作者:张娅 郜哲

高位震荡后,市场会变得更为谨慎,行情分化会更大,而后续的行业选择也是能否更好享受第二波结构性行情的关键,因此建议不要轻易放弃仓位,在科技成长和传统周期的大板块选择中,要优选具有盈利优势的大板块。

  基金经理投资笔记》资产配置系列

  一层一层,剥开大类资产配置的心

  作者:华富基金总经理助理、指数投资部总监张娅,华富基金经理郜哲

  当前经济持续处于复苏期。我们的投资时钟模型自今年5月判断进入复苏期后,持续至今有6个月了;PMI也自2018年后首次连续八个月都处于荣枯线以上。反观市场则从7月份至今震荡了近四个月时间,这就有不少投资者出现了经济和市场出现脱钩的认知。

  美林投资时钟又失灵了吗?

  事实上,从历史经验来看,在经济复苏持续超过半年后,牛市或结构牛市中受益的板块在高位震荡并不罕见,例如2009年牛市中8月-2010年5月,2013年创业板结构性牛市中的2013年9月-12月,2016年主板结构牛市中的2016年12月-2017年5月。都在高位回调震荡了3个月以上。这些高位震荡期间,经济都仍然处于复苏/扩张周期。

  说到经济复苏期中高位回调震荡的原因,其实也是大家很好理解的。一个行业/板块再好,宏观周期再支持,也不能一直上涨到天上去。说的理论点就是这经济和盈利利好过度透支后,会有阶段性的估值压制,说的通俗点,就是得跑步前行也得有个节奏

  历史经验来看,进入高位震荡后,只要经济周期可以持续复苏,估值被业绩消化后,一般都会有下一波结构性行情,第二波行情下也一般会持续到经济周期转头向下,这时整体市场才会向着估值中枢做更深度的调整回归。

  以2009年为例,2009年8月市场上涨过快,大部分指数估值都处于历史80%分位以上,中证500的估值达到了接近90%分位。8月5日起市场开始大幅调整,回调后,中证500的估值调整到了历史82%分位附近,市场进入了高位震荡,但当时经济周期仍在,中证500成份股盈利增速仍维持20%左右的水平,自2009年10月起,中证500又从低点持续上涨近50%,如果以突破震荡区间上限来算,指数也上涨了接近25%。直至2010年5月,经济进入滞涨期,才再次大幅调整近30%,调整至估值中枢附近才企稳止跌。

中证500

  当前10月PMI从结构上看,量价都显示当前需求较为旺盛,被动去库存的状态仍在延续。海外订单边际继续大幅修复,国内宽财政刺激当前对PMI支持仍在。预期未来1个季度内经济仍然景气。因此股市后续仍有较大概率走出第二波结构性行情。

PMI

  高位震荡后会带来风格切换吗?

  历史经验来看,主板与科创板之间的相对优势主要取决于相对盈利优势,估值并非决定性因素。在上述高位震荡行情后,只要后续盈利优势不变,占优的版块依然不会变。

  继续回到2009年,2009年8月调整之前,受益于流动性,中小企业融资和盈利环境明显改善,一直是中证500优于沪深300.而在8月回调后,至经济周期转坏的2010年5月之间,占优的仍是中证500,期间中证500自震荡区间低点又上涨50%,创下了新高。对比之下,沪深300自8月调整后,至10年5月之间则并未再创新高。

风格切换

  当前自7月13日创业板创新高以来,并未形成明显的板块轮动,从成交量看,科创板受市场关注度更高,科技兴国、产业升级是未来数几十年间不会改变的产业趋势。如此背景下,科创的优势明显体现在上市公司的盈利优势上,最新公布的三季报显示创业板盈利仍然好于主板,预期未来中期行情中,大的市场风格仍将是科创板块占优。

创业板

  高位震荡后哪些行业有更大概率走出第二轮结构性行情?

  高位震荡后,市场会变得更为谨慎,行情分化会更大。后续的行业选择也是能否更好享受第二波结构性行情的关键。

  历史经验来看,在复苏/扩张后期的第二轮结构性行情中,走出来的行业有两类:

  第一类是消费行业,一方面消费处于经济传导链条中相对滞后的环节,企业盈利改善往往出现在复苏中后期;另一方面,在经济复苏中后期,市场对经济向好的持续性不如复苏初期,因此往往寻找盈利稳定性较高的板块。而消费行业的盈利稳定性是各个版块中最好的。在历史09、13、17三个复苏/扩张后期,从高位震荡低点至经济周期重回收缩时,消费中的一些行业都录得了20-30%+的涨幅。

  中证100里有32%的消费版块权重,各宽基指数最高,可以看到在此轮反弹过程中,中证100也是于11月6日率先创下新高,这与其受益于消费板块现阶段的优势有很大关系。

  第二类是长期盈利预期较好,且自身业绩边际改善的行业:如13年9月高位震荡2个月后,预期互联网+改变生活的计算机版块,三季报盈利增速边际改善明显,从高位震荡下沿至经济周期重回收缩时,录得30%+的涨幅。

  人工智能近期有望爆发的无人驾驶,无人超市、语音人机交互,都是近年即可看到的对AI相关成份股盈利持续拉动的应用。三季报AI指数盈利增速5%,相对半年报的-10%有了明显的改善。业绩披露前一周至今,视频龙头海康威视(行情002415,诊股)、语音龙头科大讯飞(行情002230,诊股)、无人驾驶相关均胜电子(行情600699,诊股)等指数中的权重股都上涨15%左右。

  通过上述复盘我们可以发现,A股其实跟经济周期的关联还是很紧密的,经济周期决定了市场涨跌的大趋势,只是在经济周期后半段,上涨路径和受益板块还会受到市场情绪、估值消化等多方面因素影响,我们需要更精细的行业选择,才能更好把握该阶段的股市收益。对应的操作方式可总结如下:

  首先在经济周期支持下,股市再创新高的概率还是较大的,因此不要轻易放弃仓位;

  其次,在科技成长和传统周期的大版块选择中,盈利优势的重要性高于相对估值,要优选具有盈利优势的大板块,例如现在仍然优选科技成长版块;

  最后,在具体的行业选择时,可选择边际盈利明显改善的行业平均配置,例如当前可选择人工智能(515980)、新能车、医药生物、半导体等科创行业均匀配置。另外,对于风险偏好较低的投资者来说,还可以在组合中逐渐加大盈利稳定性较高的蓝筹宽基指数基金中证100(410008)的比重。这样构造的投资组合,较大概率能更好的把握后续结构性行情。

  【了解作者】张娅:华富基金总经理助理、指数投资部总监。美国俄亥俄州肯特州立大学经济学硕士、金融工程硕士,国内首只上证红利ETF以及国内首批且规模居前的沪深300ETF的首任基金经理及主要研发成员。2004年-2010年就任华泰柏瑞指数投资部总监兼基金经理,2018年1月以来管理华富永鑫,2019年1月以来管理华富5年恒定久期国开债指数基金,2019年12月以来管理华富中证人工智能产业ETF,2020年4月以来管理华富中证人工智能产业ETF联接基金

  郜哲,北京大学理学博士,人工智能专业。擅长股债策略指数研发及宏观资产配置模型构建。现任华富人工智能产业ETF(515980)、华富5年恒定久期国开债指数型基金(006451)、华富中债0-5年中高等级信用债指数基金、华富中证100指数基金、华富中小板指数基金、华富中证人工智能产业ETF联接基金的基金经理。

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关键词阅读:投资笔记 经济周期

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