诺德基金景辉：经济承压，政策或发力

　　随着近期经济数据的公布，我国当下经济形势也逐渐明朗化。从工业、服务业、投资等相关指标数据来看，相比9月环比有所好转，经济延续了小幅回暖态势，但今后几个季度或面临较大的下行压力，稳增长政策大概率不会缺席。

　　保供稳价政策效果在10月下旬逐渐显现，供给约束有所缓和。根据国家统计局数据显示，10月规模以上工业增加值两年平均同比增速为 5.2%，环比小幅回升，结束下半年以来的持续下行走势。10月国内服务业生产指数两年平均同比增速继续回升，反映随着疫情影响逐渐消退，服务业生产延续回暖态势。10月国内出口景气度仍偏高，其中汽车产业链表现较好。而投资方面，则呈现出结构性差异，国内消费、房地产开发以外的投资均呈现较明显的上升态势，带动经济延续小幅回暖态势。

　　目前看，接下来几个季度我国经济面临着以下几方面压力：

　　首先，虽然10月社会消费品零售总额环比为 8.9%，高于疫情前 2019年同期环比，但低于 2017、2018 年同比环比，这表明 10 月国内消费继续回暖，但幅度有限，可能与10月疫情再次反复有关。表明在形成全民免疫屏障、特效药普及之前，新冠疫情反复极可能干扰消费复苏进程，特别是临近冬季，防疫压力加大。因此我们认为目前消费复苏的方向毋庸置疑但过程或将长于市场预期。

　　其次，疫情以来，海外生产供给受到严重干扰，使得具有比较优势的中国产品竞争力进一步提升，这也是近两年来出口保持强劲的主要原因，同时也是支撑我国经济平稳运行的主要推动力。但随着国外特别是欧美发达国家疫苗接种进程加快，经济复苏步伐也在加快，生产供给在逐步恢复，近两年的出口替代逻辑在明年可能会逐步演变成反向压制因素，出口对我国的经济拉动可能会逐渐减弱。

　　最后，房地产投资趋势性下行将使得经济持续承压。今年下半年以来，房地产需求放缓、融资环境不容乐观，房地产行业受到较大影响。“房住不炒”政策的坚定站位、地产税的临近，使得目前房地产市场各方参与主体对房价预期彻底转向。虽然当前政策有所微调，但能否扭转商品房销售的下行态势存在着较大的不确定性；值得注意的是，即使商品房销售数据回暖，从销售改善到地产投资增速上行，仍可能存在着2至3个季度的时滞，所以短时间内房地产投资的拐点仍难以看到。

　　基于目前经济面临的压力，出台稳增长政策在情理之中，而且目前也具备了稳增长条件。事实上，今年的财政政策有定力且偏稳健，或为明年发力留有一定余地。PPI见顶回落、CPI走势温和，来年货币政策适度宽松仍有一定空间，美联储加息时点大致从明年下半年开始，也为我国央行留下了宽松的时间窗口。从投资角度看，接下来几个季度债市可以适当乐观。