经历了2020年突发疫情带来的经济先抑后扬，2021年，中国经济再次进入了盘整阶段，呈现出先扬后抑的态势。东海基金近日发布《大类资产配置2021年总结与2022年展望》报告中指出，去年上半年，随着海外经济的持续复苏，结合地产与出口的超预期，政策开始抓住时间窗口继续推进经济转型，主动收紧了包括财政政策、房地产调控政策、能耗双控政策等，前三个季度GDP同比增速逐步下降。

　　落实到传统支撑经济的三架马车表现上：

　　首先，受疫情反复冲击的影响，服务消费增速下降；在严格的疫情防控下，商务接待、出差、大型活动和会议普遍减少，社会集团消费恢复缓慢。

　　其次，投资方面，仅制造业投资得到快速增长，截至11月累计同比增速13.7％；房地产的三道红线的整治效果延续，投资风险加剧，截至2021年11月，房地产投资累计同比增速为 6％，较2月高点回落 32.3 个百分点；同时基建投资疲弱，投资累计增速为-0.17％。

　　最后，出口成为主要支柱，保持了较好的韧性。2020下半年以来，中国最早控制住疫情和复工复产，开启了高速增长，出口占全球份额于2021年一二季度创历史新高。海外生产能力虽在缓慢修复，但受到变种毒株影响很不稳定，仍然延续着对中国商品的依赖。

　　欣喜的是，政策驱动下的电力设备及新能源、半导体为代表的新经济板块在2021年继续得到蓬勃发展，一定程度的支撑了2021年经济走势。

　　我们将经济的基本面变化反映到2021年大类资产的表现来看，呈现如下特点：

　　1、权益市场呈现结构性熊市

　　2021年，权益市场反复震荡，未有整体趋势性行情，结构性特征明显。政策倾斜的新能源等高景气行业以及顺周期的赛道表现优异，医药消费、煤炭钢铁等不同风格快速轮动。全年来看，中小盘与偏成长风格板块相对表现较好，大盘与偏价值的风格板块表现趋弱。

　　2、债券市场整体走强，信用分化严重

　　影响固收市场的资金面因素全年较为宽松，利率债呈现上涨行情，但城投资金监管政策趋严，民企地产信用风险事件频发，导致信用分层明显，中高信用利差震荡走低，低等级利差高位震荡。

　　转债市场呈现先抑后扬的走势。2月至4月正股开始披露业绩预告，中小盘公司上涨，另外部分低价转债启动下修，带动市场低价格分位的转债价格修复。随后，跟随正股的轮动行情，三季度周期行业、汽车、新能源快速上涨，四季度军工、通信等表现强势，周期行业回落。

　　3、商品市场整体波动剧烈

　　上半年海外经济继续复苏，补库存周期延续，同时中国出口强劲，带动大宗商品价格上涨，需求增加成为商品价格的主要驱动力量，钢材和铜成为上涨龙头。6月-10月中旬，海外天然气供给紧缺，带动原油紧张，动力煤、焦煤、焦炭及煤化工相关品种价格不断创出新高，叠加政策端的环保要求，高耗能的铝和PVC等品种的供给下降也导致价格大幅上涨。10月中旬之后，随着国内调控、煤炭供应上升以及俄罗斯加大对欧洲天然气供应，大宗商品出现双杀行情。

　　2021年12月，中央经济工作会议明确了“明年经济工作要稳字当头、稳中求进”，同时降准加大了货币宽松，稳增长的调节已开始提前进行，结合我国制造业保持高速增长，出口仍有较好的韧性，我们对2022年的经济预期总体中性偏乐观。具体来看：

　　1、权益市场发展长期看好

　　政府提出“推动经济实现质的稳步提升和量的合理增长”，对总量增长的要求清晰和明确意味着明年整体强调增长，对股市无需过度担心；以盈利为准绳，我们长期看好A股的投资机会；新能源、能源基建、芯片等仍将延续高景气的基本面，但相比较未来2年的的业绩增速一致预期，行情将主要体现为实际盈利与预期的差异；同时，2021年表现相对较弱的高质量的价值风格股票可能均值回归。

　　2、债券市场仍有阶段性机会

　　债券市场方面，利率债长期的配置价值仍然较为明确，但近一年来相对强势的配置力量和交易拥挤，已使目前的价格很大程度上反映了这种预期。在“稳增长”目标实施过程中，短期政策的调节的干预可能仍会为利率债市场提供博弈空间和配置时机。

　　信用债作为在近一年时间里制造了非常多热点事件的品种，随着市场和政策层面分歧的减小，至暗时刻可能就要过去，如果能适当放低收益预期、严格控制好风险，信用债还是具备很好的配置价值。

　　转债市场目前整体处于价格高位，配置上还是应紧跟正股基本面，以景气度高的板块为主，也可关注期间由价格波动带来的机会空间。

　　3、商品市场表现分化

　　大宗商品方面受全球经济影响，不确定性相对较高。随着高价驱动和政策压力下供给矛盾的缓解，全球经济增速变化影响下的供需格局将成为商品价格走势的主因，各品种表现可能出现分化。新旧能源交替背景下，石油等能源价格波动中枢上升，天然气需求保持稳健，而工业金属铜等存在中长期供需格局改善的机会。

　　最后，我们仍需关注疫情和外部环境方面等不确定因素为明年经济增长及大类资产表现带来的不确定性，包括中美关系的持续博弈、美国通胀压力的传导、全球疫情的发展变化等，这些也都提醒着我们作为投资管理人，必须用变化的眼光，更加审慎的看待市场。 （东海基金何锐）