问道牛市！对话公私募基金一把手

　　2019年对于全球经济来说十分不平凡，国际局势扑朔迷离，全球经济局势景气不足，中国的资本市场震荡上扬又遇冷。2019已经近半，近期大盘指数大起大落，不确定事件频发，我们应该如何寻找新的增长和方向？金融界特邀公私募基金顶级投资人与您一起探路2019，问道未来！

　　本期嘉宾：崔同跃 中岩投资董事长

　　主要观点：

　　业绩分化致热点鱼龙混杂 A股当下估值依然吸引外资

　　新经济下的三大行业曝光 2019年关键词是坚定布局

　　科创板是一场长期马拉松 核心技术+前景=龙头公司

　　国内经济仍存在下行压力 关注外围因素出台的调控

　　全球对权益资产风险降低 公司业绩将决定A股走势

　　业绩分化致热点鱼龙混杂

　　A股当下估值依然吸引外资

　　金融界基金：股市迎来了近几年最具波动性的时期，对于2019年大趋势您是如何判断的？是什么因素导致近期市场热点鱼龙混杂？您是如何看待近期外资频繁异动的？

　　崔同跃：2019年不是一个短期的机会，它是一个长期投资机会的开始。整个市场的走势预计会分为三个阶段：1、估值修复，板块轮动。（体现为全面上涨，尤其是杠杆及游资喜欢炒作的低价题材股，今年1-4月份大体为这一阶段） 2、业绩分化。（目前正处于业绩分化的第二阶段，短期游资及杠杆资金正逐渐离场，中长期资金入市和布局的好时点渐次出现，体现为重点行业、个股的投资机会。因此近期市场出现的这种“鱼龙混杂”现象。）3、经济结构转型，新经济胜出。

　　从3月底的数据来看，境外机构和个人持有境内股票资产总市值合计达1.68万亿，占A股总市值的比重为2.76％。相较于2018年底，2019年一季度境外机构和个人持有的境内人民币股票资产已经增长了5321.53亿元，这个幅度还是相当大的。未来无论是MSCI 提高纳入因子，还是A股纳入富时罗素指数，均有望为市场带来更多的海外资金增量，未来将对市场产生重要影响；同时，目前A股整体估值相对海外具有相当的吸引力，因此大的趋势来看，我们认为外资还将会继续保持流入趋势。

　　需要注意的是，除了A股，中国债券市场近期外资进入的迹象更加明显，最新数据显示，截至5月末境外机构持仓中国债券规模达1.61万亿元，创历史新高，同比增长28.73％，当月净增持766.49亿元，同时5月境外机构中国债券的增持量超越了证券公司和保险机构，仅次于商业银行及非法人产品（广义基金）。随着中国债券被纳入彭博等更多的国际指数，预计境外投资者对中国债券的配置需求仍将上升。

　　新经济下的三大行业曝光

　　2019年关键词是坚定布局

　　金融界基金：三季度投资者应当关注哪些行业、板块的配置机会？对于未来的大类资产配置有什么建议？

　　崔同跃：新消费、新医疗、新科技，是新经济的三个大行业、大主题，也是需要重点关注的行业。本质上来说，投资是基于未来现金流的折现。从消费、医疗到科技，现金流的周期稳定性依次下降，从而对应着不同的成长性。具体来说，消费的现金流好，可预测性强，估值波动小，是防御投资佳品，而且长期具有复利效应；医疗具有一定的护城河，相对来说公司在消费者面前有议价优势，毛利率通常较高，因此现金流即使不见得很好，但增长可预测性强；而科技则属于估值高波动品种，是科创板要培育的新增长动力之一，虽然现金流和增长预测都不容易，但拥有最大的弹性空间，国外最终实现上千倍甚至万倍的超级牛股，比如微软、Facebook、亚马逊、奈飞等，全都来自科技领域。

　　另外，以目前申报科创板的企业类型来看，与我们的新经济的定义高度吻合，因此也看好科创板的相关投资机会。

　　对于未来的大类资产配置方面：

　　股票二级市场，2019年关键词是坚定布局，随着市场调整的不断深入，中长期资金入市和布局的好时点渐次出现，中长期（1年半－3年以上的投资） 股票多头策略投资仓位较轻者仍可逢低择机提高配置比例、但要注意把握节奏。

　　债券方面，中期来看需要看结合下半年经济增长、通胀数据，中美贸易战相关进程、以及债券市场的收益率水平再进行判断。总体而言，我们认为，目前从大的周期角度看，债券市场仍处于牛市周期，10年期国债收益率3％以上的风险不大。

　　房地产方面，目前处于政策边际放松的预期下，融资环境有所改善，大型房企经营状况良好，目前不是高点时期；从中长期的角度来看，现阶段是房地产基金配置的较佳时期，投资的方向是一二线城市的核心区域房产。

　　一级股权方面，我们将主要通过母基金的方式进行投资，采取“PSD”策略，包括 P（Primary一级市场基金认购），S（Secondary二级市场基金份额投资，D（Direct项目直投/跟投），重点围绕新经济的主线（消费+健康+科技）。

　　科创板是一场长期马拉松

　　核心技术+前景=龙头公司

　　金融界基金：如何看待科创板的推出？它会带来哪些机遇？会有什么风险？

　　崔同跃：科创板与过去不一样，以往是证监会政策的落地和执行层面上，这次是宏观经济部门以及最高层整体设计的，因此要格外重视；其次，科创板将成为金融体系支持实体经济，特别是支持实体经济向科技创新发展的重要载体，有望同纳斯达克一样在培育新兴产业、助推经济转型中起到关键作用，成为中国新经济的摇篮；第三，科创板多层次标准注册制的上市制度、可以接受VIE架构、允许海外红筹企业通过CDR的方式登陆科创板等一系列包容性的制度安排，将有利于推动中国资本市场改革，改善和提高投资者回报，使中国投资者能够充分分享到中国成长的红利。

　　科创板的投资机会主要是科创板龙头公司的投资机会，参考美国纳斯达克市场的发展进程，中国科创板大概率将成功孕育一批有技术与核心竞争力的优质科技企业，中长期来看，中国股市、科创板的牛市，将是科创板龙头公司的牛市。

　　国内经济仍存在下行压力

　　关注外围因素出台的调控

　　金融界基金：当前信用底和经济底的信号出现，相关政策在年内的定调有转向的可能吗？ 如果看待当前国内的经济基本面？

　　崔同跃：大的宏观基调不会改变，经济转型期需要宽松的政策营造良好的宏观环境，稳健并适度宽松的政策是主基调；另外我们看到今年财政政策也在发力，降税减费将释放万亿级别的流动性，支持宏观经济企稳回升。

　　阶段性来看，结合近期国内外相对较为疲弱的经济数据，我们预计宏观调控政策有望从4月初的“观察期”开始进入“边际改善期”，包括降准，支持内需消费和拉动基建投资，推进制度性改革（解决民企“融资难融资贵”问题、保护产权、放开垄断管制领域），加速推进国企改革，金融供给侧改革等一系列措施，都有可能相机而行。

　　最新的经济数据显示，目前国内经济还存在着一定的下行压力，但同时经济增长的韧性较强，目前市场普遍的预期是下半年3季度或4季度中国经济在包括加大减税降费力度、提高财政赤字率和地方政府债等刺激措施的效用下，经济增速下降的态势有望改变，上市公司的业绩亦会随之逐步改善。 除了以上观点，同时还要密切关注外围因素和管理层有可能出台的各项调控措施，进行综合判断、及时调整。

　　全球对权益资产风险降低

　　公司业绩将决定A股走势

　　金融界基金：美国经济见顶回落的迹象明显，如何看待美联储持续转鸽的动作，以及美债收益率曲线一度倒挂的现象？ 如果美股进入熊市，会拖累A股行情吗？

　　崔同跃：美债收益率曲线倒挂显示了市场对美国经济复苏持续性的担忧，从历史经验来看，美国的资本市场有效性较强，利率倒挂往往成为衰退前兆，但两者之间存在较长的时滞。利率倒挂是一种风险警示，值得进行持续关注。

　　据不完全统计，年初至今降息的央行已多达14家，6月份以来，主要经济体中的澳大利亚宣布降息25个基点，也是该国近三年来的首次降息，并将基准利率直接降到了历史低位；6月6日印度央行4个月内第3次降息，并明确将货币政策立场调整为宽松。我们认为，面对经济下行压力和多方贸易争端，全球货币政策宽松是大势所趋，预计今年美联储降息1-2次，若美联储降息，将成为全球货币政策再宽松的信号，对于估值较为合理的金融资产价格具有积极作用。

　　全球资本市场的联动性整体是增加的，如果美股进入熊市，意味着全球对权益资产的风险偏好降低，从这个角度看对A股存在一定的影响。但是，A股市场的走势除了受这个因素影响之外，还受到诸多其它因素影响，例如估值、上市公司业绩增长、资本市场政策等，中国的资本市场目前仍然是一个转轨、新兴，同时具有中国特色的资本市场，更需要区别对待。 未来决定A股长期走势的还是上市公司的经营业绩能否得到持续增长，以及能否实现最大程度的保护投资者合法权益、不断提升国内外投资者对中国资本市场的信心。

　　了解崔同跃

　　工商管理学硕士。国内首批私人银行从业人员，曾任国有控股大型商业银行私人银行总部产品部门总经理、私人银行欧洲中心总经理，中国人民大学财政金融学院金融专业硕士导师，具有丰富境内外私人银行、财富管理和资产管理领域的从业经验。

　　金融界《问道牛市》往期回顾：

　　[第一期] 申万菱信基金总经理来肖贤：股市将维持活跃 建议关注经济数据与一季报

　　[第二期] 圆信永丰总经理董晓亮：外资配置盘对市场影响贯穿全年

　　[第三期] 和聚投资总经理李泽刚：A股政策底已经夯筑的非常扎实

　　[第四期] 九泰基金总经理卢伟忠：低利率低估值催生牛市行情

　　[第五期] 七次呼吁全面加仓 前海开源基金联席董事长王宏远：对A股观点不变

　　[第六期] 鸿道投资总经理孙建冬：“结束的开始”与“开始的结束”

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