11月14日，今日头条基金频道《对话老司基》栏目专访融通基金权益投资部基金经理万民远，详解医药行业投资逻辑。

　　嘉宾简介：万民远，四川大学生物医学博士；历任银河证券、国海证券、融通基金行业研究员，深圳前海明远睿达投资经理；2016年7月再次加入融通基金，现任权益投资部基金经理。

　　问：欢迎融通基金权益投资部基金经理万民远老师做客今日头条基金频道《对话老司基》栏目，新一轮创新药医保谈判结果如何？对中标、没有中标的医药上市公司分别影响如何？对医药板块影响如何？

　　万民远：这轮创新药的医保谈判总共近150个品种，包括2017年谈判的那一批这次也需要重新谈，最终结果尚未公布，这几天谈完近期会公布。绝大部分品种都希望能进医保，谈判成功意味着以适当降价换取快速放量，谈判失败主要是因为降价幅度没有达到医保局的预期，降价太多少部分企业放弃也能理解。如果新一轮医保谈判整体降价幅度比市场预期悲观的话，短期可能影响创新药投资的情绪，降价幅度较小的话创新药情绪继续高涨，不管降价幅度如何，从长期来看，创新必然是方向，因为只有创新才有议价能力。

　　问：今年以来，中证医药指数涨幅已经超过30％，受益于此，医药基金也都收益不错。截止到目前，今年业绩排名靠前的基金几乎都是医药行业基金，你如何看待这一现象？医药板块估值是否已经偏高，明年还会继续大涨吗？

　　万民远：目前医药基金收益普遍靠前，一方面是因为目前经济不确定环境下给相对确定的消费板块中（包括医药）的好公司给予了较高的估值溢价，同时MSCI等外资增量资金也大多买医药白马等消费股，目前环境下龙头公司确实在各方面都具有较为明显的竞争优势。目前医药板块整体的估值相对合理，但个股估值分化较为严重，大部分基金重仓的“核心资产”估值确实在历史高位，大部分医药个股估值并不高，况且好公司可以用时间消化估值，只要看的稍微长一点。我们中长期看好医药板块，医药作为一个万亿市场，任何时候都会有值得投资的品种，但明年涨的好的未必还是今年涨的好的个股，我们所需要做的是寻找明年的“核心资产”。

　　我们之所以中长期看好医药行业，理由如下： 1、赛道优势：兼具确定与成长 确定性是指医药行业的刚性消费属性，健康需求是典型的内生刚性消费需求，与宏观经济周期相关性弱，相比周期/投资/技术行业盈利波动性显著更小 成长性是指医药行业具有科技进步的属性， 创新药/械是典型技术驱动，新技术应用周期会显著拉动新的消费需求产生，相比传统消费行业，更加具备长期成长空间。 医药行业兼具确定和成长性，决定其兼具防守进攻特点，任何风格环境下都容易成为市场焦点，成就其成为美股历史上的长牛行业 2、从需求端来讲，老龄化带来需求增长的确定性； 年龄相关疾病（肿瘤、心脑血管疾病、糖尿病等）已经构成我国发病、死亡的绝大部分 从供应端来讲，技术创造了新的需求。 创新药械是典型的技术股：医疗器械等具有明确的技术更新迭代特征，新技术创造新消费需求，也创造了巨大的新增市场。

　　问：国内对创新药政策如何？如何看待创新药的市场空间和机会？

　　万民远：目前国内对创新药的政策是相对友好的，这两年创新药在国内崛起，一方面是受政策支持，随着医疗改革不断深化，推出了优先审评及医保谈判等相应政策，地方还有相应的地方补贴等，另一方面是相关人才和资本配备到位。 目前国内创新药还处于爆发初期，站在当前时点，创新药将成为未来十年国内医药投资最重要、弹性最大的主线： 1）2018年自主创新药在安罗替尼、吡咯替尼及PD-1等品种带动下迎来爆发元年； 2）爆发性增长的IND数量将保证自主创新药的长期产出； 3）2019-2020年，自主创新药将走出国际化第一步。

　　问：你看好医药投资中的哪些细分行业，理由为何？

　　万民远：我相对看好创新药、药店、高端器械、IVD等。 看好创新药的理由如上。我来分析一下看好后面三个行业的理由。 药店是稳定增长大市场： 2017年连锁药店市场规模超过4000亿，过去5年保持10％左右稳定增长。 首先，处方外流，药店长期终端地位有望不断提升：美日处方药药店占比为72％和54％，远高于中国约10％。若处方药药店渠道占比可达美日水平，药店整体市场空间可达9220~11560亿元 其次，集中度提升空间巨大，龙头马太效应凸显： 国内零售药店行业还处于“小而散”的状态，连锁化率、行业集中度很低CR10仅16％，远低于美日超过70％的水平。随着政策监管（打击骗保、药师挂证）、龙头议价权提升，有利于行业集中度加速提升趋势明显。 高端器械领域，中国的械药比是0.4:1，世界平均值大约是0.7:1，美国、日本等发达国家的比值大概接近1:1，机会主要集中在高端器械的进口替代，然而格局差的、竞争比较激烈的低端产品依然比较惨。 IVD： 随着全球经济的发展、人们保健意识的提高以及全球多数国家医疗保障政策的完善， 全球 IVD 行业持续发展。近年全球体外诊断年均复合增速达 5％，预计 2020 年市场规模达到5000亿元。中国在全球市场份额占比较低，但由于人口基数大、经济增速高，近几年医疗保障投入和人均医疗消费支出持续增长，体外诊断行业正处于快速增长期。中国IVD的复合增速 17％，未来还有很大的提升空间。

　　问：怎么看待很多明星医药公司的估值普遍比较贵的情况？

　　万民远：明星公司大多数是业绩增长确定性强的高景气度的板块，这些公司本身的业绩增长相对比较快，相对来说是好资产。好资产给溢价，这是全世界股市的共识，至于给多少倍合理，这跟当时的市场环境和市场风险偏好等因素有关。股价的短期趋势很难预测，对我而言估值离谱，离谱是说估值跟成长、跟他的增速不匹配，估值离谱了就离场，赚自己理解范围内的钱，而且好公司在某个阶段未必是好的股票。退一步讲，医药的优势个股即便因为阶段性涨幅过大而回调，只要它的基本面没有恶化，时间会很快会消化估值。

　　问：新版《药品质量管理法》逐步放开网售处方药，医药电商崛起，会不会加大医药零售的竞争，药房行业集中度提升的逻辑会不会变？对实体线下药店的影响？

　　万民远：药店的逻辑是行业集中度的提升、处方外流。 目前中国有45万家药店，其中大概50％是连锁药店，而且很多连锁药店体量较小。目前CR10仅16％，未来连锁药店的连锁化率会不断的提高，同时连锁的体量会越来越大。 美国CR3市占率80％，目前中国最大的连锁药店的市占率约2-3％，所以连锁药店市场集中度的提升空间还有很大。 药店另外一个逻辑是处方外流，首先目前处方已经开始外流，虽然体量不是特别大，但在流出过程中，不管是对医药电商，还是对药店，它都是一个增量的市场。在这个增量市场上，如果医药电商做得比药店好，占率率相对来说会好一些，但药店不存在受损的情况。 另外医药电商本身还有监管方面的问题。线下实体药店有也有好处，目前中国大部分去实体药店买药以中老年人为主，他们喜欢去药店比一比看一看，药店里面一般会有医生指导，也会提供免费的增值服务，这些是线上没办法提供的。所以未来的趋势，我认为是线上和线下结合，比如电商导流，然后用户去附近的药店拿药，这样就更方便。

　　问：医药投资历来受政策影响较大，据你总结，哪些政策因素较大，预计未来会有哪些政策？

　　万民远：医药投资确实受政策影响大，核心政策就是和医保控费相关的政策，比如今年的带量采购及医保谈判等，未来会逐步出台的医保支付价及DRGs等也都是和医保相关的。从这2年医药板块的表现可以看出，这2年涨的好的大部分是跟医保关联度低的，除了少数创新药外。

　　问：如何能找到穿越牛熊的医药股？

　　万民远：投资思路是自上而下和自下而上相结合，先选赛道再选标的。自上而下看产业趋势，站在高处能看清哪些赛道好，然后在某个细分领域选择优质标的。选好公司以后，会集中重仓和长期持股，除非公司基本面发生了重大变化或估值脱离基本面，否则就会一直持有。但在投资中需要警惕人多的地方不去，产业趋势即方向优先，估值匹配的成长为王，不追逐短期热点，提前预判。