近日，中融基金发布的2022年度投资策略报告中指出，明年宏观经济或将平稳回落到潜在GDP水平附近，货币政策边际放松，流动性较为宽松，精准直达的宽信用工具配合产业扶持政策，有助于产业结构升级优化和经济转型。但是2022年A股全市场利润增速、估值都不支持A股出现单边上涨行情，也不支持A股单边下跌，大盘指数将宽幅震荡，以挖掘结构性投资机会为主，并可关注新能源、地产后周期、国产制造毛利修复、消费医药、军工、TMT等六条投资主线。

　　具体到新能源，中融基金报告中提到，双碳战略显著提升电力在能源结构中的地位，新能源成为碳中和主战场，是能源领域具有确定性的成长赛道。在一次能源消费及碳排放的双重约束下，预计风电累计装机规模将由2020年2.8亿千瓦提升至2030年6亿千瓦、2050年16亿千瓦，2020-2050年CAGR达6％；光伏累计装机规模将由2020年2.5亿千瓦提升至2030年10亿千瓦、2050年36亿千瓦，2020-2050年CAGR达9％。 目前以五大发电为代表的大型发电集团是新能源发电的主力，占据市场龙头地位，各大发电集团纷纷转型新能源，提出高标准“十四五”新能源规划，风光并举，向综合性龙头迈进。央企、国企在资源储备、项目拓展、资金实力、人才队伍等方面优势明显。

　　展望明年，电价，融资成本，产业链价格三方面改善有望推动项目IRR上行，中短期新能源项目IRR预计企稳或者略有提升，尤其是光伏项目回报率预计显著提升。建议重点关注新能源规划增速高，落地能力强的新能源运营商。

　　而谈及新能源汽车，中融基金称，国内电动车渗透率尚在20％以下，预判明年还有很大上升空间，从子行业供需结构中，我们可以看到上游锂资源稀缺性更强，中游隔膜，电解液，高端铜箔等稀缺性更强。

　　以下为报告内容：

　　【中融基金2022年A股市场展望】经济承压、货币宽松下的结构性投资机会

　　宏观环境：经济承压，轻度滞胀

　　（一）2021年回顾：通胀+货币宽松

　　2021年，在全球性通胀与货币宽松的背景下，各大类资产普涨。其中，全球股市受益于流动性宽松，整体表现较好；通胀超预期，天然气、原油、铜等工业原材料大幅涨价；美债名义利率跟随通胀预期也有明显上行。

　　逻辑：

　　- 国内：经济结构升级优化、共同富裕；

　　- 海外：疫情后经济复苏——货币宽松——通胀。

 

　　（资料来源：Wind、中融基金）

　　（二）2021年全球经济：增长乏力

　　疫情主导了2020-2021年的全球经济。疫情爆发先后、控制力度等导致主要经济体的复苏出现错位。中国2020Q1就控制住疫情，经济复苏也领先全球，景气高点出现在2020年Q4；美国、欧洲的疫情迄今未得到完全控制，经济复苏晚中国1-2个季度，景气高点出现在2021年一、二季度。

　　根据IMF预测，当前全球主要经济体基本都已恢复或接近疫情前的水平，当疫情带来的低基数影响消失后，2022年全球经济增长普遍乏力。

（资料来源：Wind、中融基金）

　　（三）中国经济：出口保持韧性

　　2020H2以来，疫情带来的生产替代效应利好中国出口。观察与中国制造业有替代关系的东南亚国家，疫情与出口存在较强相关性。这些国家疫情控制、疫苗接种率与中国有较大差距。2021年初，市场普遍预期下半年出口大幅回落。但2021年三季度以来，出口数量同比虽有回落，但价格高涨，对出口金额形成支撑。

　　2022年海外经济有望出现滞胀，价格对出口的支撑将有延续。2022年欧美疫情不能完全得到控制，全球供应链对中国的依赖程度仍旧较高。

（资料来源：Wind、中融基金）

　　（四）中国经济：地产有压力，政策已微调

　　2021年地产投资增速持续下行，有部分高基数原因，但地产投资领先指标的下行斜率陡峭，显示出政策影响或为主要因素。2021Q1-2021Q3，地产销售、资金来源、新开工的单季度同比增速分别较高点回落103%、50%和46%，以季度平均回落幅度衡量的下行速度已经超过2008年。

　　截至2021年11月，地产销售、拿地、新开工和到位资金这四项领先指标增速已同时回落5个月。历史上，领先指标同步回落3个月以上的情况已经比较少见，而上一次同步回落时间超过5个月还要追溯到2008年。

　　（资料来源：Wind、中融基金）

　　（五）中国经济：基建小幅改善

　　2021年上半年，地方政府债券发行偏缓，基建投资增速不高。

　　2021年三季度地方专项债发行加速、四季度将2022年财政前置，基建投资将有好转。但地方隐性债务、严肃财政纪律、重大决策终身追责与倒查机制等，传统基建投资热情很难大幅提升，叠加非标压降，预计改善斜率不高。

（资料来源：Wind、中融基金）

　　（六）中国经济：消费难以大幅好转，疫情是主要变量

　　能力、意愿与场景是影响消费的三个因素。居民可支配收入增速即消费能力仍明显低于疫情前，对于未来的收入信心即消费意愿也处于5年来低位，对消费形成一定制约。但我们预计2022年消费将小幅改善，原因是：

　　【1】截至2021年11月末，中国新冠肺炎疫苗接种人群覆盖率已达76.3%，接近实现群体免疫的83%的目标；

　　【2】2022年抗疫或取得较大进展，有助于线下消费场景恢复。

　　（资料来源：Wind、中融基金）

　　（七）中国经济：对2022年主要经济指标的预判

　　GDP

　　- 2021年前三季度GDP累计增长9.8%，预期四季度增长约4.2%，2021年全年约8.5%。

　　- 预期2022年单季GDP同比前低后高，全年增速回落到约5.5%，与潜在GDP增速大体相当。

　　- 预期2021年名义GDP同比增长约11%，2022年约8%。

　　M2

　　- 2021年11月末M2同比是8.5%，预期2021年全年增长约9.2%，2022年全年增长约9%。

　　社融

　　- 2021年11月末社融同比是10.1%，预期2021年全年增长约10.2%，2022年全年增长约10%。

　　CPI

　　- 全年2-3%之间。

　　PPI

　　- 逐渐回落，全年4%左右。

　　（数据来源：国家统计局，人民银行，中融基金研究部）

　　（八）中央经济工作会议：稳增长、宽信用

　　2021年8月23日央行召开金融机构货币信贷形势分析座谈会，这个词重心转向宽信用，加大放贷力度。

　　2021年12月的中央经济工作会议提出以经济建设为中心，再次确认了“稳货币、宽信用”的组合。但传统的地产+基建的投资周期受阻，宽信用更多将从“双碳”入手。

　　双碳下信用总量扩展难比传统产业，2022年信用扩展偏稳健。

　　（九）企业盈利回落

　　由于较高基数与经济增长动能减弱，2022年可能将是企业盈利下行周期的第一年。节奏方面，明年上半年盈利在较高基数下或为快速回落阶段，三季度之后或有所缓和。

　　A股难有趋势性行情，货币宽松的背景下，更多展现出结构性机会。

（资料来源：东北证券、中融基金）

　　（十）2022年A股以结构性投资机会为

　　整体来说，2022年宏观经济或将平稳回落到潜在GDP水平附近，货币政策边际放松，流动性较为宽松，精准直达的宽信用工具配合产业扶持政策，有助于产业结构升级优化和经济转型。但是2022年A股全市场利润增速、估值都不支持A股出现单边上涨行情，也不支持A股单边下跌，大盘指数将宽幅震荡，以挖掘结构性投资机会为主。我们认为可以遵循如下六条投资主线：

　　1、新能源

　　2、地产后周期

　　3、国产化、智能化、制造毛利修复

　　4、消费、医药

　　5、军工

　　6、TMT

　　（资料来源：东北证券、中融基金）

　　二、投资主线一：新能源

　　（一）光伏：长期景气赛道

　　“十四五”新能源发展规划目标指引明确，2030年前碳排放达到峰值，努力争取2060年前实现碳中和的目标，以及欧洲《2030 年气候目标计划》上调可再生能源目标至38%-40%，美国提出到2035年40%的电力来自太阳能、到2050年提升至45%等政策，10月-11月召开的G20峰会、COP26会议又再次确认了减碳目标，对光伏行业长期成长形成保障。

　　光伏已成为全球最便宜的能源，LCOE 成本低于传统能源。根据Lazard 2021版LCOE报告，光伏发电全球平均成本为36美元/MWh，较2009年下降90%，远低于煤炭、天然气发电。成本优势决定光伏发展的持续性，且在异质结电池等有望突破的新技术引领下，成本仍具有较大下降空间。

（资料来源：CPIA、Lazard、中融基金）

　　（二）光伏：组件扩产周期错配带来的投资机会

　　光伏组件产业链较长，各环节资金投入、扩产周期差异较大，短期供需错配一般导致紧缺环节产品价格上升，需求刚性的情况下具有较好投资价值。

　　2021年硅料处于供给不足的状态，价格持续上涨，组件一体化能够较好控制成本，股价表现较好。2022年硅料供给缓解叠加硅片扩产较多，电池片、组件环节利润或有较大弹性，是我们重点关注的方向之一。

　　（资料来源：长江证券、中融基金）

　　（三）逆变器：装机+储能+出海，逆变器增速最高

　　2021-2025年全球光伏新增装机复合增长率超20%，带来新增逆变器需求的快速增长。逆变器寿命约10年，小于组件的20-25年，替换需求贡献增量。

　　电化学储能收益新型电网建设及分布式光伏整县推进政策，2025年实现新型储能装机规模达30GW以上（2020年末装机规模为3GW）。国内随着电价政策完善，商业模式逐步跑通，叠加海外电价高度市场化下强劲的户用储能需求，开启逆变器新增长空间。

　　国内企业成本控制、产品迭代、需求响应方面具有较强优势，抢占外资企业份额的步伐持续，全球市占率从2019年的约68%提升至2020年的约72%。参考光伏组件产业链90%以上的全球市占率水平，逆变器仍有较大提升空间。

（资料来源：Wood Mackenzie、长安证券、中融基金）

　　（四）新能源运营商

　　双碳战略显著提升电力在能源结构中的地位，新能源成为碳中和主战场，是能源领域具有确定性的成长赛道。在一次能源消费及碳排放的双重约束下，预计风电累计装机规模将由2020年2.8亿千瓦提升至2030年6亿千瓦、2050年16亿千瓦，2020-2050年CAGR达6%；光伏累计装机规模将由2020年2.5亿千瓦提升至2030年10亿千瓦、2050年36亿千瓦，2020-2050年CAGR达9%。

　　目前以五大发电为代表的大型发电集团是新能源发电的主力，占据市场龙头地位，各大发电集团纷纷转型新能源，提出高标准“十四五”新能源规划，风光并举，向综合性龙头迈进。央企、国企在资源储备、项目拓展、资金实力、人才队伍等方面优势明显。

　　展望明年，电价，融资成本，产业链价格三方面改善有望推动项目IRR上行，中短期新能源项目IRR预计企稳或者略有提升，尤其是光伏项目回报率预计显著提升。

　　建议重点关注新能源规划增速高，落地能力强的新能源运营商。

　　（五）新能源车

　　国内电动车渗透率尚在20%以下，预判明年还有很大上升空间，从子行业供需结构中，我们可以看到上游锂资源稀缺性更强，中游隔膜，电解液，高端铜箔等稀缺性更强。

　　（六）通信+新能源

　　通信行业受制于运营商CAPEX的支出过去呈现出明显的周期性。优秀的公司为抵御周期影响在行业低谷孕育新方向，从而实现业务结构调整转型，在新方向景气度上行阶段重新进入投资者视野，基本面呈现出较大的向上弹性。

　　海上风电、光伏、储能、逆变器、节能温控、海底数据中心与通信行业碰撞，以及例如新能源车智能化升级、充电桩等新基础设施的数字化建设渗透等，或将成为相关公司最具生命力的新方向。

　　三、投资主线二：地产后周期

　　（一）建材

　　市场空间大，龙头集中度提升。2020年我国房地产市场投资规模约为14万亿，其中建安投资在8.8万亿左右，多个建材子行业具备千亿级别以上的市场空间；头部企业市占率仍然很低，具备较大的成长空间，2021年建材行业受到地产行业政策以及原材料价格影响较大，行业集中度加速提升。

　　行业迎来政策预期调整，宏观环境改善。2021年房地产行业过快下行，近期政治局会议和中央经济工作会议定调稳增长，2022年地产投融资环境有望迎来显著改善，大宗商品供给矛盾大概率将得到改善，头部公司盈利有望在下半年迎来显著改善。

　　（二）家电

　　家电板块全年呈现单边下跌趋势：主要的压制因素包括：①需求偏弱；②原材料价格高涨；③地产下行。

　　估值性价比渐显：目前家电板块相对沪深300估值处于历史30%分位；Q3家电板块公募基金重仓比例下滑至1.63%，2010年以来为历史4%分位，为2016年以来新低。

　　基本面边际改善可期：Q3龙头公司率先通过提价、效率提升等方式实现盈利能力环比改善；展望22年，原材料价格快速、大幅上涨的基数已较弱；地产政策纠偏，经济回暖，萎靡多时的需求或迎来弱复苏。

　　总的来说，需求可能有所回暖，盈利弹性大于收入弹性。

　　推渗透率提升空间巨大的新消费子赛道，如：

　　1、清洁电器：

　　①全球市场广阔，未来可能由可选消费品转为必选品；家用场景有望拓展至商用场景，空间进一步打开。

　　②国内头部企业凭借国内完善的供应链优势和工程师红利，持续引领全球产业创新、产品升级，已构筑起一定壁垒。

　　③预期22年芯片、海运问题缓解，自清洁产品大年开启量价齐升行情。

　　2、智能投影：

　　①受产品力升级驱动，家庭级消费市场处于渗透率快速提升早期，成长性好；

　　②伴随规模快速增长，核心部件自研比例提升，盈利弹性进一步增强；

　　③需求火爆、供给受芯片所限；预期22年芯片问题缓解，同时海外市场或得到进一步开拓。

　　3、集成烟灶：

　　①产品力强于传统烟灶产品，产品渗透率快速提升；

　　②依靠内部治理优化、进取的渠道和营销打法，快速扩张。

　　挖掘企业制造力外溢、成功转型的机会：如切入光伏、新能源汽车供应链等。

　　传统品类由于其市场接近饱和，我们判断需求弹性有限，盈利改善下仍有估值修复的机会。

（资料来源：Wind、中融基金）

　　四、投资主线三：国产化、智能化、制造毛利修复

　　（一）汽车：乘用车行业确定性复苏，关注国产化、电动化、智能化三大细分赛道

　　2022年乘用车行业确定性复苏，总量有保障。2021年行业批发受到缺芯压制，库存明显下降。随着2021Q4芯片供给逐步恢复，补库+出口将成为销量增长的核心，预计 2022 年批发销量 2330 万辆，同比增长 8%-9%。

　　关注零部件国产化机会。参照智能手机发展历程，受益自主崛起、开发周期缩短、模块化供应，国产零部件迎来历史性机遇。在电动化、智能化、混动化等高增长细分行业的优质国产零部件公司将充分享受到这些细分行业成长带来的机会。

　　关注电动车产业链，电动车保持高速增长，优质供给撬动C端消费，渗透率提升超预期。从渗透率的角度来看，以国内 上牌口径计算，2021 年 10 月新能源乘用车渗透率达到 18.0%，而同期水平仅有 6.8%， 新能源呈现爆发式增长。从结构上看，C 端消费占比从 72%继续提升至 76%，其中A00 级消费占比从 25%提升至 29%，A0 级以上消费占比维持 47%，非限购地区占比由42%提升至 53%，已成为新能源 C 端消费的中坚力量。

　　关注智能驾驶产业链。22年大量高级别智能驾驶车型量产投放市场，目前主机厂采用硬件预埋策略，导致硬件超前搭载，智能驾驶硬件比拼有利于相关零部件放量。

（资料来源：中汽协、中保信、中融基金）

　　（二）汽车：智能化硬件端提前进入L3阶段

　　智能化升级是汽车产业的重要发展趋势，以自动驾驶为首的智能化功能整车导入进度持续提升。整车企业采取L3级别硬件提前配置策略，拉动高分辨率摄像头和激光雷达的需求持续爆发。

　　（资料来源：中信建投证券、中融基金）

　　（三）机械：通用设备景气度下行，高景气赛道机会

　　通用设备在需求下行、原材料价格上涨、拉闸限电的大背景下，2021年上半年景气度已到达较高水平。2021年7月份以来制造业PMI指数持续下行。2020-2021年通用设备呈现出供不应求的状态，工控、叉车 、机器人、注塑机、激光加工设备、数控机床都是这个状态，中国对新冠疫情的出色控制，导致中国制造率先复苏，产成品企业采购设备扩产，带动中游通用设备快速增长。随着海外制造的正常化，国内产成品企业投资增速将大幅回落，通用设备需求在之前被透支，增速也将出现明显回落。

　　在通用设备景气度下行的大背景下，主要机会还是专用设备高景气细分赛道：锂电、光伏、风电产业链。锂电设备：2022 年锂电设备行业高景气延续，高增长确定，可重点关注受益于海外电池厂扩产的公司，格局较好能更好地兑现规模化效应的公司，和受益于技术变化的公司。。光伏设备：光伏长期成长性明确，随着产业链价格中枢回落明年行业需求有望改善。高盈利刺激硅料、硅片产能扩张，相关设备订单旺盛有望延续；N 型电池新技术规模化扩产加快，重点关注激光在新技术领域的应用扩展，同时，明年 HJT 设备市场格局将更加明晰。风电设备：装机量有望维持高增长，关注风机大型化趋势下的核心零部件公司。

　　培育钻石行业景气提升。2019年以来，随着工业金刚石在1克拉以上实现经济性技术突破，以美国为代表的培育全球培育钻石市场爆发，全球钻石加工中心印度进出口金额快速提升。中国的全球地位提高。高温高压工艺在全球培育钻石中占据50%左右的份额，而中国高温高压技术领先全球，占据了80%的市场份额，且集中在龙头厂商手中。渗透率提升空间巨大。目前全球培育钻石对天然钻石的渗透率不到10%，预计在未来2年可突破10%的临界点，实现渗透率的快速提升，需求有望进一步爆发。

　　五、投资主线四：消费医药

　　（一）白酒

　　展望2022年，白酒龙头确定性增加，而且收入增速将呈现加速态势。我们判断，随着龙头产能瓶颈缓解、产品结构优化、渠道结构调整，以及可能的提价行为，我们预计22年龙头收入将明显提速，并带来业绩较好的弹性，成为22年白酒板块具有确定性的品种。

　　龙头量价提升，为次高端、中档酒带来巨大价格空白；部分头部企业开始向竞争缓和的价格带冲击。我们预计，2022年次高端弹性较大，若再结合自身改革空间，部分白酒企业的业绩弹性可能会非常可观。

　　（二）CXO

　　政策免疫赛道，作为创新药产业链的卖水人，享受创新药行业红利，无需承担新药研发失败的风险

　　专业化分工带来CXO外包渗透率的持续提升，国内CXO企业凭借工程师红利以及国内的产业链优势在全球的竞争优势明显

　　新冠口服药的巨大需求带来订单外溢，CDMO企业的订单会继续高景气，产能投产进度快的企业受益更明显。

　　（三）生命科学服务

　　疫情影响下国外供应链紧张，叠加解决上游“卡脖子”问题的政策推动，国产替代进程逐步加速。

　　国内试剂厂商凭借配送的及时性和良好的售后服务，逐渐加强客户黏度。

　　标的上看好平台型公司以及高壁垒细分领域的龙头。

　　（四）消费医疗：长期景气赛道

　　我国人口老龄化程度将进一步加深，2010年我国60岁以上人口占比13.26%，2020年上升至18.7%，预计2030年将上升至25%。随着人均收入的上升，医疗支出的占比将提升。根据发达国家经验，在人均收入上升的过程中，医疗支出在收入中的占比将提升。

　　医疗服务可投资标的日渐丰富，眼科、口腔受益于消费升级，在资本市场大放异彩。更多优秀的康复医院、综合医院、肿瘤医院、辅助生殖、精神医院、医疗美容、中医馆在资本市场崭露头角，医疗服务投资标的百花齐放。

　　消费医疗产品端不受医保控费影响，在医疗美容、近视防控、隐性正畸等领域涌现出一批极高景气的公司。

　　六、投资主线五：军工

　　（一）十四五期间军工维持高景气

　　加强国防和军队现代化建设。习近平在中央政治局第二十二次集体学习时强调，“奋力推进国防和军队现代化建设”，并11次提到现代化。

　　军事实力与国家地位相匹配。国防科技工业作为很多先进技术的发源地，被主要军事强国视为大国博弈的战略需求和提升国家科技创新能力的重要途径。

　　七、投资主线六：TMT

　　（一）半导体

　　未来几年全球头部晶圆厂资本开支将显著上行，带动全球半导体设备高速增长。

　　国内半导体设备国产化率目前仅7%，进口替代空间巨大。中美科技战让晶圆厂重视“供应链安全”，加大国产设备扶持力度。

　　（二）传媒互联网

　　政策监管和流量红利消逝之后，2022年互联网的全面出海与数实融合的系统性产业变革将会引导行业进入竞争格局再分配。未来重点看好三大方向: （1）互联网出海；（2）元宇宙主题催化；（3）文化与新消费的结合；

　　1、国内互联网公司商业模式出海:

　　① 游戏是第一大赛道，海外游戏市场竞争格局更优，游戏出海收入增速高于国内，在欧美、日韩等成熟市场取得突破且品类间市场空间更大。

　　② 短视频平台拉动直播电商渗透率快速提升，头部企业全球影响力持续扩张，快手海外业务合并调整并提升效率。

　　③ 电商：中国制造业优势明显，从供给端支撑电商出海发展。中心化电商布局外，商家加强私域布局；短期受宏观经济压力及部分渠道加速闭环影响，电商SaaS公司商家数增长趋缓，但长期趋势不改。

　　2、元宇宙主题催化:

　　重点布局虚拟人相关的受益标的，虚拟人是高价值数字资产，自带IP促进品牌营销，强交互提升转化能力，是元宇宙主题下商业变现逻辑最清晰的方向之一。虚拟人自诞生之初及具备品牌、IP属性，经典游戏、动画、影视形象均可转化为虚拟人，本质是数字资产的价值体现展现形式。强IP带来品牌营销能力，同时交互能力以及稳定的“人设”，具备带货等交易转化优势。长期促进直播、品牌营销等领域工业化，降低人力成本提升变现空间。

　　3、文化与新消费的结合——潮流消费：

　　Z 世代群体更加关注审美与情感需求，通过将国风文化、潮流文化等元素与理念深刻融入产品之中，满足了 Z 世代消费需求的新品牌将迎来广阔的增长空间。