震荡市解锁FOF基金投资新姿势

　　编者按：养老金融大时代，各大金融机构摩拳擦掌、跃跃欲试！特别是个人养老金投资公募基金业务暂行规定的发布，又让市场目光再次聚焦“养老金入市”和“公募FOF”。个人养老金如何投资公募基金？个人养老金制度将给个人、金融机构和金融市场带来怎样变化?为什么FOF基金是普通投资人的“养老选择”？

　　本期百答君邀请民生加银副总经理于善辉为“新基民入市百问百答”解锁震荡市FOF基金投资新姿势，并就个人养老金新规中投资人关心的话题答疑解惑。

　　精彩观点提炼：

　　● FOF对于养老投资来说是“合理选择”

　　● 缓解基民三大痛点，帮助投资人降低选到大幅跑输市场平均水平产品的概率；

　　● 结构性行情下为FOF进行资产配置提供较大的空间；

　　● 清晰认知公募FOF“特质”，用中长期时间尺度进行衡量；

　　● 基金的选择服务于投资策略，选基金经理更加倾向“老江湖”；

　　● 时刻记得FOF功能“分散配置降低风险”，最大回撤、年化波动率数据优于普通公募单品；

　　● 目前或是配置的良好窗口；

　　● 专业买手 “单品”购买攻略，这三个维度赶紧关注起来；

　　养老话题三问三答

　　FOF对于养老投资来说是“合理选择”

　　百答君：今年以来，养老第三支柱相关重磅文件陆续发布，做为主要参与机构的公募基金会怎么看？

　　于善辉：目前我国老龄化进程已步入加速发展阶段，老年赡养比也逐年攀升，仅依靠第一二支柱难以支撑高质量的养老，而第三支柱是多层次养老金体系建设的极具发展潜力的部分。而有了明确的文件指导方向，个人养老金业务的发展则有望驶入快车道。

　　个人养老金的发展主要通过投资来解决，而目前公募基金已成为大众投资的最常用的渠道之一。过去20多年间，以公募基金为代表的机构投资者“乘风破浪”迎来了大发展，公募基金规模迅速增长，从2012年底的2.8万亿元增长至2022年5月底的26.26万亿元。究其原因，公募基金通过专业运作展现出的长期赚钱效应，是其赢得投资者认可的基础。FOF是公募基金助力个人养老金发展中的重要一环，其追求投资回报稳健性和相对确定性的特征使其成为适合个人养老金投资的产品之一。

　　百答君：为什么FOF基金被称为“养老新选择”？

　　于善辉：养老目标FOF在近几年才在国内逐步发展，因此是相对更“新”的选择。但我们认为FOF对于养老投资来说，不在于是“新”选择，更重要的是“合理选择”。FOF通过进行一篮子基金组合的投资，一定程度上降低了单一基金的风险，有助于给投资者带来更为稳健的回报。同时，不同FOF之间业绩分散度低，与选择单一基金相比，业绩的相对确定性较高，适合养老投资的“长钱”靠不断累积赚时间的钱。最后，法规对FOF尤其是养老目标FOF的投资策略、运作方式、最短持有期限、投资比例上限等均有明确规定，对子基金也有明确的规模等要求，对基金管理人与基金经理也有较高的标准，为养老投资打造了标准化的投顾，使得FOF成为了较佳的养老选择之一。

　　从当前FOF运行情况来看，截止2022年1季度末，共有养老目标FOF 167只，规模超过1000亿元。从基金细分类型品种看，对目标风险与目标日期FOF均已有较全面的覆盖。目标风险基金主要包括“稳健”、“平衡”、“积极”等不同风险等级，目标日期基金也已经覆盖了2025、2035、2040、2050、2060等多种到期期限。已有50多家公募基金发行养老目标FOF，多数公募基金的FOF团队搭建完备、投研水平较强、对于基金研究与资产配置皆有深耕。养老目标产品的基金经理多具有丰富的投研经验，相关实盘业绩皆可追溯，为投资者提供了较充分的选择空间。

　　百答君：养老基金入市，是否具有带动一波长牛市的可能？

　　于善辉：个人养老金的发展有望为资本市场培育更多长期投资者，带来长期稳定持续的净流入资金。以美国数据为例，公募基金中的长线资金中很重要的一部分是养老金体系中的DC计划和IRA账户。根据ICI的数据，截止2020年底，美国共同基金的总规模为23.90万亿美元（约160万亿人民币），其中DC计划的投资额为5.67万亿美元，占比23.7%；IRA账户的投资额为5.45万亿美元，占比22.8%。因而，未来养老金在公募基金中、在国内资本市场中的规模比重具有较大的想象空间。养老投资的资金作为“长钱”，将引导公募基金加长投资期限，促进资本市场的稳定和成熟，从而提高资本市场的赚钱效应，形成正向循环。但是，养老资金进入资本市场是一个“细水长流”的过程，想要带动一波长牛市可能需要一些时间。

　　FOF缓解基民三大痛点

　　帮助投资人降低选到大幅跑输市场平均水平产品的概率

　　百答君：聊聊公募FOF发展这5年

　　于善辉：从2017年10月首支产品成立以来，FOF基本处于加速发展的态势，产品的规模数量大幅增长，产品的类型不断丰富——从普通FOF到养老目标FOF，从混合型FOF到股票和债券型FOF。截至今年一季度末，国内的FOF产品共计275只，规模超过2000亿元。

　　FOF的发展或许与它为投资者提供了缓解选基难、择时难、分散难等痛点的选择分不开，同时也为以追求养老资产的长期稳健增值为目的长期持有提供了相应的养老目标FOF。但我们需要强调的是，FOF在国内还只是刚刚起步，基本处于发展初期被投资者逐步接受的阶段。从数据上看，截止今年一季度末，FOF在公募基金中的规模占比不到1%，未来或有广阔的发展空间。

　　FOF基金相比较普通基金具有二次分散风险的属性，以去年和今年年初以来的表现来看，股票和偏股FOF无论是收益率、波动率、最大回撤等单一指标，还是夏普比率、Calmar比率等风险调整后指标的中位数均大多好于股票和偏股混合基金的相应指标。另外，股票和偏股FOF各项指标的极差均小于股票和偏股混合基金对应指标的极差。偏债FOF虽然在平均收益方面与偏债混合基金类似，但是其各项指标的极差也均小于偏债混合基金对应指标的极差。

　　FOF降低了选到大幅跑输市场平均水平产品的概率，与养老资金对资产的安全性要求较高、追求投资回报确定性的投资目标相匹配。

　　国内资产类别丰富且具有较低相关性

　　结构性行情下为FOF进行资产配置提供较大的空间

　　百答君：FOF存在的意义？有观点认为FOF投资策略以大类资产配置为基础，在国内金融工具匮乏，无法实现真正“资产配置”，我们国内FOF的解决办法是怎样的？

　　于善辉：大家可以感受到，近几年公募基金行业飞速发展，产品数量也迅速增加，据中基协最新数据，目前已经达到9872只，并且基金产品类型繁多，涉及了多种底层资产。对于投资者来说，买什么基金、如何进行严格的基金评价与筛选，需要具备较高的专业门槛。FOF产品的出现在一定程度上解决了投资者在这方面的困惑。另一方面，宏观环境与政策传导影响着各类型资产价格的变化，对于大类资产的收益风险分布及未来业绩走势的判断，需要极强的专业性。FOF一方面通过大类资产的组合，争取使产品的收益风险属性基本满足客户的需求，另一方面通过资产配置有助于进一步分散风险、平滑波动、改善组合收益风险比。

　　可投资的金融工具方面，我认为目前相对比较丰富了。不但可以投资国内的股票和债券，还可以通过QDII和互认基金投资香港和海外的权益和固收类资产。商品基金中可投的标的也在逐渐丰富，REITS也在快速发展。除此之外，无论是权益类资产还是固收类资产，其中所包括的细分资产类别都是比较丰富的。国内的这些细分类别和细分赛道具有较低的相关性，结构性行情层出不穷，为资产配置提供了较大的空间。

　　当然，市场中金融工具的逐步完善还需要更长的时间，尤其是近几年市场波动较大也给投资带来了较大的困扰，但是我们认为FOF还是有较大的发挥空间的。

　　清晰认知公募FOF“特质”

　　用中长期时间尺度进行衡量

　　百答君：通过近5年的运营观察，公募FOF更受哪些投资人青睐，未来还有哪些持有人会有新增力量？

　　于善辉：FOF的本源是进行资产配置和基金选择。在当前理财净值化、房住不炒、居民财富转移、信用风险频发的特殊背景下，FOF的配置价值相比以往是更加突出的。理论上来说，它可以通过二次分散在一定程度上缓解固收类资产的信用风险，对权益类资产也能发挥较好的优选和配置作用。FOF基金的优势在于致力于追求长期投资回报的稳健性和相对确定性，我们需要在中长期的时间尺度上来衡量业绩。我们在与投资者沟通的过程中，也更倾向于从FOF本源的角度进行介绍。

　　从我们的FOF持有人结构来看，目前还是以个人投资者为主。但随着养老金的入市，我们认为未来可能会发展成个人投资者与机构投资者齐头并进的局面。养老金是中长期资金，他们的风险偏好中枢长期大多是下行的，FOF追求长期稳健表现的特征或许更能吸引这类投资者，特别是像目标日期FOF“下滑轨道”式的资产配置设计或将更受投资者的青睐。

　　基金的选择服务于投资策略

　　选基金经理更加倾向“老江湖”

　　百答君：面对近万只公募基金单品以及3000多位不同类型基金经理，做为“专业买手”，您会从哪些维度选人、选产品，背后的逻辑是什么？

　　于善辉：首先需要强调的是我们并不是要找出“最好”的基金，实际上对大多数产品来说也没有绝对的好坏。最重要的是要选出对策略最合适的产品，基金的选择是服务于投资策略的。

　　投资中，我们使用的是“自上而下”的三层配置策略。基于我们的策略框架，对于不同风险类型的产品，选基策略也有所不同。

　　从固收的角度来看，首先会考虑公司的信用文化，这一点尤其重要。其次在选基金经理时会看重资历，更加倾向“老江湖”，他们会比较爱惜自己的羽毛。最后才会到产品层面，如产品的定位、规模和过去表现等一些细节问题。总之对于债券资产，最重要的就是稳，不希望债券基金通过冒风险的方式获得收益。

　　权益方面采取的是自上而下的策略。首先是解决配什么基金的问题，也就是赛道的选择，这是一个结合宏观、中观、微观信息综合考量的结果；其次，在赛道里筛选信任的产品和基金经理，重要的是产品先赢得信任；最后，选择基金经理的维度。具体来说，在选好赛道后，选择基金有三条标准：

　　标准一，基金经理要在所选赛道上经历三至五年的时间。如果基金经理很坚持一个赛道，那么判断他的风格可能相对稳定。因为三至五年的时间，基金经理会经历不同的市场环境，比如有白酒的牛市、医药的牛市、半导体的牛市、家电的牛市等。在这不同的时间段，基金经理做了什么很重要。能一如既往地坚持在自己的赛道上挖掘，这才说明他的风格是稳定的。

　　标准二，基金经理相对其所在赛道而言，观察其收益获取的能力。通常关注基金经理过去13～17个季度（即3~5年）的业绩表现，挑选那些按季度能70%以上胜率跑赢所在赛道的基金经理。

　　标准三，要求所选产品的基金经理对于其所在赛道而言，α相对平稳。这样选择原因是我们看到了太多赛道型选手，他可能一个季度赚了五个季度的钱。也就是说一个季度赶上可能就会很幸运，如果没有赶上，正好赶上剩下的四个季度，就会很麻烦，就会一直没收益。所以我们希望相对赛道而言，每次都有一定的α。

　　时刻记得FOF功能“分散配置降低风险”

　　最大回撤、年化波动率数据优于普通公募单品

　　百答君：面对今年的“极端”市场，谈谈您的观察？

　　于善辉：虽然国内公募FOF发展的历史时间不长，但在过去五年间也经受了众多“黑天鹅”事件的考验。今年来说更是如此，市场表现超出大家预期，整体来说是一个“股债双杀”的行情。在这样的市场环境下FOF也很难避开市场的下跌，不可避免的会出现一定程度上的净值回撤。但我们想和投资者分享的是，经过19、20年两年牛市和21年结构性行情之后，今年出现回调也是很正常的现象。短期的业绩不佳不能改变FOF的长期风险收益特征。我们统计了一下，2020年之前成立的那些经过长期业绩验证的FOF类产品，据wind数据，截止6月17日的年化收益率中位数为12.9%，年化波动率中位数为11.6%左右，整体的收益风险比在1左右，表现可以说是比较不错的。

　　另外，我们认为在今年这种回调的市场环境下，FOF的配置优势反而更大。通过多资产之间的分散配置降低风险，FOF或许在熊市中的回撤会相对较小。根据我们的统计，据wind数据，截止6月17日，股票和偏股FOF最大回撤的中位数为-21.47%，与股票和偏股基金最大回撤的中位数-26.73%相比确实是要小不少。

　　目前或是配置的良好窗口

　　百答君：站在当前时点，如何看待后市？更关注哪类投资机会？

　　于善辉：我们认为目前市场压力最大的时期大概率已经过去。往后看，虽然宏观经济各细分指标全面回落，但经济数据的疲弱很大程度上已经被市场提前消化。随着国内疫情逐步得到控制，复工复产预期逐步升温，“稳增长”政策有望继续加码并开始落地推进，或将带动社融重回上行，改善市场经济预期，企业盈利也将逐渐企稳回升。

　　同时，人民币贬值压力也在缓解，海外资金有望加速回流，北上资金重新呈现净流入的状态，市场资金面有望边际改善。未来一段时间，市场无论从基本面还是情绪面都将处于上行通道，加上A股整体和部分优质标的的估值依然处于历史合理或偏低的区间，因此我们认为目前或是配置的良好窗口，可以通过事件性定投的方式，在每一次市场新低来追加投资。结构上，可关注“稳增长”和疫后经济活动恢复进行配置，如地产链、传统基建、新能源及新能源车、消费、出行、军工、港股互联网等板块。

　　百答君：怎么看港股市场？

　　于善辉：之前的很长一段时间里，港股由于受到政策压制和海外市场波动的影响，业绩与A股分化较大，表现不尽如人意。在3月16日的金融稳定会议中，市场对港股最担忧的几个问题均得到了回应，提振了市场信心，随后一周内恒生指数回升20%左右。往后看，我们认为在政策面的改善下，港股和美股的高相关性在慢慢脱钩，估值修复或将成为市场主题。从4月底以来的表现也可以看到，美股标普500指数和纳斯达克指数持续下跌，而恒生指数则跟随了A股的反攻节奏。另外，前期的严监管在国内稳经济的导向下有一定程度的放松，未来我们也比较看好那些在新监管环境下有序发展的港股科技互联网公司。

　　专业买手 “单品”购买攻略

　　这三个维度赶紧关注起来

　　百答君：布局各类型基金所遇的风险点有哪些不同？支招投资人，可以有哪些应对策略？

　　于善辉：首先介绍一下不同类型基金的风险点。各类型基金涉及的底层资产种类的配置比例不同，因而受到债券、股票、甚至商品等资产的内在风险影响也有所不同。

　　这里以债券型和股票型基金为例。

　　先看债券型基金，这类产品相关的风险主要是利率风险和信用风险等。

　　利率风险指的是在利率上升的时候，债券的价格会回调，反之亦然。

　　一旦利率有变动，债券基金所获收益必定会跟着利率的变动而发生变化。

　　信用风险指的是融资方违约不还钱的风险。债券基金的主要投资对象是国债、金融债和企业债。国债基本不存在信用风险；金融债又分银行和非银行金融机构发行的债券，而后者发生违约的风险相对较高；在企业经营比较差的时候，企业债也将会面临亏损的可能。

　　再看股票型基金，这类产品面临的风险主要在于所投资的权益类资产价格的大幅波动。尽管基金通过投资不同的股票在一定程度上分散了个股风险，但还是会不可避免的受到股票市场大盘走势的影响。

　　对于普通投资者来说，有两种应对之法。

　　第一种应对方法，是自身投入大量时间进行资产配置：首先选择基金类型与配置比例；其次选出表现优秀的基金，包括对基金历史业绩表现、基金经理的公开观点、具体持仓标的、换手率等多方面进行了解，优选多个基金产品，分散投资风险；最后还需要进行持续跟踪，关注基金的涨跌与底层持仓的变化，对于不符合预期的基金产品进行调仓。

　　另一种方法，就是解放双手，将专业的事情交给专业的投资机构，通过投资FOF产品来解决上述投资问题。

　　百答君：通过阅读FOF基金的相关规则，感觉FOF基金条款比一般基金要多。如果不是专业人士，那该如何挑选FOF基金？

　　于善辉：FOF的条款和规则虽然是呈现给持有人看的，但更多的是对基金经理投资行为的约束！它能让基金经理在条款和规则约束的范围内，更加审慎的为投资者创造收益。对于投资者来说，可以更多关注投资目标、持有时长、以及业绩稳定性这三个角度挑选FOF产品。

　　首先，我们需要明确自己的投资目标后再去选择FOF类型，比如是单纯选择一支适合长期持有的普通FOF产品还是选择一支以养老为目的的养老目标FOF。此外，还要根据风险偏好的不同，选择股票型FOF、偏股型FOF、偏债型FOF、还是债券型FOF。

　　其次，需要考虑持有FOF的时间长短问题。根据基金持有期限的不同，目前全市场FOF可以分为持有3个月、6个月、9个月、1年的短期产品，以及长达2年、3年、5年的中长期产品等等。多数FOF产品会设置份额的锁定期，投资者可以根据资金的投资期限来申购相应的FOF产品。

　　最后，需要对业绩的稳定性进行分析。一支好的FOF往往对基金管理人的宏观分析、投研能力、策略选择都有极高的要求。一方面我们应当关注基金管理团队的从业背景，另一方面要关注基金经理历史上的资产配置能力和基金选择能力。优先选择历史业绩较好且判断业绩能继续持续的产品。

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