《基金经理投资笔记》行业系列

　　领略行业投资的纯粹之美

　　作者：梁杏 国泰基金量化投资部总监

　　2023年国防预算约为15537亿元，较2022年增长7.2%，增速为近四年最高，在财政支出相对有限的情况下实现加速增长超出市场预期，为后续军工订单落地提供有力保证。

　　不过与主要军事大国相比，中国的国防支出占GDP比重仍较低，后续仍有提升空间。此外，近期军工板块资本运作趋于活跃，上市公司资产质量和经营质量有望持续提升，投资者可以适当关注军工板块的投资机会。

　　军费预算增速超市场预期

　　军工行业景气度确定性强

　　据新华社报道，今年国防军费预算增幅比去年上调0.1%。2020年至2022年，中国国防支出预算分别为12680亿元/13553亿元/14761亿元，分别同比增长6.6%/6.8%/7.1%。军工板块近期受军费增速降低传言压制，行业有望出现一个靴子落地，或增速超预期的反弹。

　　近年来国际局势变化较大，我国面对的外部环境压力显著，预计我国未来中长期都将保持对国防和军队建设的持续大力投入，加快实现推进国防和军队现代化建设。从军费占GDP的比例来看，我国军费常年约为GDP的2%以下，远低于美国的3.5%，仍有不小的提升空间。

　　从增长速率来看，目前多国纷纷提高军费开支，美国2023年军费增速超10%，法国军费增速7.4%，日本2023年军费增速26.3%，并计划未来5年大幅投入。从多维度比较，未来我国军费有必要维持平稳较快增长。

　　从国防开支的构成来看，其实主要是人员费、运营维持费和装备费三部分。2019年我国披露的《新时代的中国国防》，提到2010年-2017年我国的国防开支结构，装备费用占比从2010年的33.2%提升到2017年的41.1%，此后年份暂未披露。

　　随着军改等的大力推进，军费使用效率明显提升，装备费占国防费的比例或进一步提高。对应到军工行业的订单，其中长期增速也有望超越每年的国防开支增速。

　　当前军工行业的成长逻辑也更加丰富，例如军贸、民用等“新”领域，军费投入不再是军工板块的惟一收入来源。据央视新闻报道，2月20日第16届阿布扎比国际防务展览会在阿联酋首都阿布扎比开幕。国家国防科技工业局组织9家军贸公司，以“中国军工”国家展团形式参加展会，我国武器装备凭借优异的作战性能，逐渐受到各国军队青睐，军贸业务蓬勃发展下相关产业链有望持续受益。

　　此外，国产大飞机C919已于2022年完成适航取证并进入批产阶段，产能规模有望稳步爬升，ARJ21已于2022年累计交付100架。同时另据中国商飞预测，2040年中国将成为全球最大单一航空市场，未来20年间(2021-2040)中国将接收民航客机共9084架，市场总价值超9万亿元人民币。从中长期来看，军工行业有望维持较高的景气度。

　　国企改革加速

　　军工指数基金投资机会值得关注

　　与此同时，近期市场对于国企、央企改革的关注度较高。去年5月27日，国资委印发《提高央企控股上市公司质量工作方案》，明确各企业集团公司必须于2022年8月底前将工作方案报送国资委，2024年底全面验收评价。

　　2023年是贯彻二十大精神和国企改革三年行动方案收官后的首年，新一轮国企改革行动正在蓄势待发。今年3月3日，国务院国资委召开会议，对国有企业对标开展世界一流企业价值创造行动进行动员部署。

　　此前长期在资本市场上，国企上市公司估值偏低，存在“价值实现与价值创造不匹配等问题”。不过去年证监会提到“要探索建立具有中国特色的估值体系”。估值高低体现市场对上市公司的认可程度，未来国企改革或将通过做大、做强、做优国有资本，提高国企内生价值从而实现国企估值重塑，对国企与央企上市公司股价表现具有积极的推动作用。

　　实际上，军工行业多数优质资产在国央企上市平台中，国企改革提速将加快军工国央企自身提质增效进程。近年来军工行业资产证券化运作趋于活跃，包括中航电子拟吸收合并中航机电，中航电测拟发行股份购买成飞100%股权等。

　　同时，板块中企业的股权激励推进也明显提速。2016年以来，板块内上市公司推动的股权激励超90次，其中2020年以来占一半以上。股权激励有助于充分调动公司高管与核心骨干人才的工作积极性，确保公司长期目标顺利实现。因此可以说军工行业改革成效丰硕，有望充分受益于国企价值重估。

　　从选择军工投资标的的角度，投资者可以考虑指数化的方式。例如军工ETF跟踪的中证军工指数，从沪深市场中选取十大军工集团控股，且主营业务与军工行业相关的上市公司证券，以及其他主营业务为军工行业的代表性上市公司证券作为指数样本，反映军工行业公司的整体表现。

　　在国企改革以及行业高景气度支撑下，军工行业表现较好。中证军工指数近三年收益率为41%，远超沪深300的0.57%。当前中证军工指数PE估值为56.93倍，位于历史19.71%分位，板块具备较高的投资性价比。