《基金经理投资笔记》宏观策略系列

把脉经济周期拐点 实现财富管理升级

作者：魏凤春（博士），创金合信基金首席经济学家

基于对三中全会精神的理解，上期笔记中指出战略上重视从稳健策略向积极策略转变，并提出从均值回归的传统定价模式中走出，建立基于新质生产力的资产配置逻辑。这是由资产配置趋势所决定的必由之路，是基于战略配置的应对之策，是宏观策略较为长期的工作准备，但这并不代表原来策略的失效。越是在转型期，既有策略越会极致化，这是令人兴奋的，但也是一个蕴含危险的时刻。

从短期看，降息次序的改变，并没有改变基本面对大类资产走势的决定作用。

会议之前，投资者预期9月美联储第一次降息，之后中国央行降息。央行降息时间在美联储降息之后，基本的逻辑是货币政策需要考虑内外均衡，汇率的波动对国内货币宽松的约束是首要的选择。

针对上半年经济增长乏力，2024年经济增长目标必须完成的硬任务，货币决策者身先士卒是自然的行为。央行降息的力度不大，更多是符号性的，其带动各金融机构降低存款利率才是主要目的。如果金融机构降低贷款利率，是有利于降低实体企业融资成本的；如果金融机构不降低贷款利率，则有助于缓解银行经营的风险。一般认为，净息差1.8%是银行经营稳定的安全线，之前手工计息的停止加上本次存款利率的降低，不仅有利于消除资金空转，提升银行的稳定程度，弱化系统性风险，而且会给出市场清晰的资金价格的信号，这有利于市场的加快出清。

这是相对长期的判断，短期看，其对资产配置的影响就是进一步提升了债券在大类资产配置中的价值。不仅如此，从最新一周权益的走势看，类债券的权益资产收益也在前列。

随着美国二季度经济数据的公布，美联储降息的预期在逐步弱化。美国商务部7月25日公布的首次预估数据显示，今年第二季度美国实际GDP按年率计算增长2.8%。这主要反映了私营部门库存投资回升和个人消费支出增长的加快，该数据不仅远高于一季度的1.4%，也高于经济学家预期的2.1%。虽然很多经济学家指出需要关注持续加息对经济运行的负面效应，但从美联储的公开观点看，持续降息的条件仍然不成熟。这是经济方面的考虑。

从政治因素看，随着美国民主党总统候选人哈里斯的强劲造势，共和党总统候选人特朗普原先针对拜登的策略变得异常冗余，大选的结局陡生变数。此种情形下，美联储主动降息的意图也有所减弱。主动降息给选民的信号是经济增长开始弱化，这显然不利于民主党的竞选行情。

从资产的走势看，白银调整，国内有色股票单周下跌7%，都可以看作是预期落空的反应。市场交易美联储降息是从2023年10月开始的，预期一再落空，屡次判断失当，造成了资产配置的混乱。

显然，海外风险资产的走势是由基础因子决定的，国内风险资产并没有反映制度红利和政策操作的刺激效用，我们给出的解释是市场的微观结构正在出清所致。资本市场的良好生态是投资者耐心投资的前提，物质利益诱导是政策实施的基本前提，无论是对国有资本还是对民间资本都应该如此，这是经济杠杆理论的基本常识。经济杠杆理论是财政理论，特别是国家分配论的重要组成部分，这一理论对与理解过渡期的政策具有货币视角所不可比拟的先发优势。该理论首先强调国有资本的责任担当以及在市场失灵纠正中的角色定位，其次明确指出民间资本在竞争性领域创新中具有不可替代的价值。

从这个意义上讲，我们将民间资本活力的修复看作是稳健策略向积极策略转变的重要信号。这个信号的声波正在累积，投资者需要积极观察，并做好应对。

【了解作者】

魏凤春博士，创金合信基金首席经济学家，投委会委员兼秘书长，宏观策略配置部总监，兼任MOMFOF投研总部总监，南开大学经济学博士，清华大学管理科学与工程博士后。学术研究与教学以及宏观经济走势、金融产品分析等实务领域经验丰富、成果卓著。从业24年以来，一直致力于在周期波动的框架内运用财政的视角解构宏观经济的运行，将中国经济看作一份资产，通过资本资产定价的方式来确定其价值与风险。