透过“PPI-CPI剪刀差”可以了解哪些信息？

作者：黄硕

“PPI与CPI剪刀差已达12个百分点，创历史新高。”

“PPI与CPI同比剪刀差缩窄，有助于缓解部分中下游企业生产投入的成本压力。”

财经新闻上时常会出现一个表述：“PPI-CPI剪刀差”，大家知道这是什么意思吗？我们从中可以了解哪些信息？对投资实操有用吗？

我们知道，PPI和CPI都是反映价格变动的重要指标，但是侧重点有所不同。PPI衡量的是工业企业产品第一次出售时的价格变化情况，直接影响上游工业企业利润，侧重于生产端；而CPI衡量的是与居民生活相关的消费品和服务的价格变动情况，直接影响下游消费行业企业的利润，侧重于消费端。

从T恤产业链，看受价格变化影响的上下游利润分配格局

价格水平的变动会在一定程度上影响上下游企业的利润分配格局。以T恤产业链为例，一件简简单单的纯棉T恤，从生产到最终消费，依赖产业链上下游企业的分工合作：

①农民种植棉花—>②纺纱厂生产棉纱—>③印染厂完成染色、印花等工序—>④服装厂制作成衣—>⑤零售商销售T恤—>⑥消费者购买

为了简化推导，我们假设某个经济体的PPI和CPI只由这个T恤产业链的价格水平所决定。当上游原材料（如棉花）因供给短缺出现价格上涨时，处于产业链中议价能力较高的服装厂为了转嫁成本、提高盈利，可能会大幅提高T恤的出厂价格，推动PPI快速上升，在供货稳定的情况下，收入和利润水涨船高。

然而，当价格上涨的影响传导至下游零售环节时，市场竞争格局的差异会导致不同的结果：零售商往往面临激烈的同业竞争，为了维持销量，终端售价难以同步上调，CPI可能变化不大，自行承担原材料涨价带来的额外成本，利润空间会被明显压缩。

最终，上游工业企业赚得盆满钵满，而下游消费行业企业经营压力增大，在“夹缝中生存”。由此可见，PPI与CPI的相对变动，可能对产业链上下游企业的利润分配格局产生影响。

透过“剪刀差”观察上下游企业利润分配格局变化

为了便于观察PPI与CPI的相对变动，大家通常会计算“PPI-CPI剪刀差”，即PPI与CPI的当月同比增速差，通过观察“剪刀差”是正的还是负的、是走阔还是收窄，进而判断上下游企业的利润分配格局变化，如图1所示（黄色部分为剪刀差）。

图1：PPI&CPI当月同比及剪刀差

数据来源：Wind，2015/3/31-2025/3/31。

一般来说，当PPI-CPI剪刀差为正时，说明上游价格上涨幅度大于下游，即工业领域的价格涨幅高于消费领域，表明利润更多向上游工业企业分配，下游消费企业盈利受到挤压，存在较大经营压力。相反地，当PPI-CPI剪刀差为负时，上游价格上涨幅度小于下游，表明下游消费企业盈利改善。不仅如此，如果PPI-CPI剪刀差持续“走阔”，一般认为这种利润分化趋势是在强化的，如果剪刀差在“收窄”，则这种趋势是在减弱。

表1：PPI-CPI剪刀差变化的四种情形

举个例子，以2021年上半年为例，随着全球经济复苏，大宗商品价格大幅上涨，PPI同比增速快速上升，最高在10月达到13.5%，而CPI受国内消费需求恢复相对较慢等因素影响，同比增速维持在较低水平，“PPI-CPI剪刀差”为正且走阔。此时，石油、有色等上游原材料企业，因产品价格飙升，利润大幅增长，但下游企业却会面临成本压力剧增、利润空间被压缩的挑战，上下游企业的净利润增速差快速扩大，如图2所示。

图2：上下游上市公司净利润增速与PPI--CPI剪刀差

数据来源：Wind，2015/3/31-2025/3/31，上下游上市公司利润增速取中证上游指数（000961.CSI）和中证下游指数（000963.CSI）的归属母公司股东的净利润同比增长率，PPI-CPI剪刀差取每个季度末的当月数据。

在实际应用时，投资者可以留意国家统计局每月10日左右公布的CPI、PPI数据，计算和跟踪PPI-CPI剪刀差的走势变化，同时综合分析其他相关信息，参考评估产业链上下游的利润分配格局。当判断上游或者下游行业利润发生持续的改善或者恶化时，可综合其他相关信息，结合自身风险偏好，在不同行业间进行增配或减配，适时调整投资组合。

来源：易方达投资者教育基地

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