写给专业基金投资人的一份冷思考

核心观点速览

A股主动偏股基金20年年化12.99%，跑赢标普500整整4.13个百分点A股主动α存在清晰的5年周期律：上行5年→下行5年当前正处于第三轮U型反转的右侧加速段本轮反转由科技产业+基金经理代谢+资金结构三股新红利驱动这是2007年以来最强的多周期技术共振形态

一、缘起：一个被市场集体误读的命题

过去三年，"主动基金跑不赢ETF"几乎成了基金圈的政治正确。

公募规模见顶、明星基金经理塌房、ETF爆发式扩张、被动管理大潮席卷——所有的故事都指向同一个结论：

A股正在复制美股，主动α进入长期衰减通道。

这个叙事如此强势，以至于今年还在重仓主动基金的FOF管理人，常常需要在路演时为自己辩护。

但数据说的是另一个故事。

当我把万得偏股混合基金指数（885001）、中证800、万得全A摊开成七张不同时间尺度的切片图——从22年长周期到4个月短周期，再叠加一份2005-2025年的多资产年度数据——一个被市场严重低估的真相浮出水面：

A股的主动α不是在衰减，而是在以5年为周期做周期性的U型反转。

当前正处于第三轮U型反转的右侧加速段。

这个判断如果成立，它对FOF的产品结构、选基逻辑、配置权重的影响，远比"减仓还是加仓"重要得多。

二、第一个被忽视的事实：A股主动基金20年跑赢标普500

在讨论"主动α"之前，先必须打破一个误解——"A股是垃圾市场，长期跑不赢美股"。

用2005年末到2025年末的完整20年数据看：

A股主动偏股基金20年年化12.99%，跑赢同期标普500整整4.13个百分点；累计涨幅1056% vs 448%，约为标普500的2.4倍。

这个对比的真正含义是什么?

A股市场对主动管理人是友好的——长期来看，主动基金不仅没有跑输市场，反而把市场β拉到了一个高于美股的水平。

问题从来不是"要不要配A股"，而是"用什么工具配A股"。

如果你用沪深300或者中证800去配A股，过去20年只能拿到9%的年化但如果用主动偏股基金，能拿到13%的年化。这中间4个百分点的差距，本身就是主动α长期价值的最硬证据。

这是讨论U型反转之前必须先建立的认知——主动α在A股不是"过去存在、现在消失"的故事，而是"长期存在、周期波动"的故事。

三、20年数据揭示的核心规律：5年周期律

把"偏股混 - 万得全A"的滚动5年超额收益做出来，A股主动α的周期律会以教科书级别的清晰度呈现：

两个关键结论：

① A股主动α存在清晰的5年周期律——上行5年、下行5年，规律性极强

② 当前正好处在"第三轮上行周期"的起点

如果以5年周期外推，2025-2030年正好对应"第三轮α上行周期"的窗口期。

这不是基于单点数据的猜测，而是基于两轮完整周期的规律外推。

四、把20年长周期切到当前：α反转的精确刻度

如果5年周期律给出的是"宏观节拍"，那七张时间切片图给出的是"微观节拍"。

把"偏股混 - 万得全A"的滚动α按不同起点切开：

把"α vs 全A"单独拎出来画曲线，是一个完美的U型：

这不是衰减，这是反转。

如果是美股式的长期衰减，曲线应该是单调下行——但A股的曲线明显是先下后上：

2024年是底

2025年完成反转

2026年至今继续扩大

这是周期性的U型，不是结构性的L型。

5年周期律 + 当前α读数的双重验证，给出了同一个答案——当前处在第三轮α上行周期的右侧加速段。

五、为什么A股的主动α是周期性的？三轮历史证据

要相信"U型反转"这个判断，需要回答一个根本问题：

A股的主动α为什么会有周期？周期的驱动力是什么？

回溯A股24年公募历史，主动α经历过三轮完整周期，每轮的驱动逻辑高度相似。

第一轮：2003-2007年——"价值发现"的α红利

核心驱动：信息不对称红利

2003年"五朵金花"行情开启，主动基金第一次系统性跑赢市场

上市公司信息披露不充分、散户占比超过80%

基金经理通过深度调研拿到超额信息

α红利消失：2008年熊市击碎了价值投资范式，主动α进入第一轮低谷（2010-2015）

第二轮：2013-2020年——"成长股+核心资产"的α红利

核心驱动：风格红利

2013-2015年：创业板成长股+并购重组主题

2016-2020年：核心资产白马股（茅指数+宁组合）

峰值时刻：2019-2020年，5年滚动累计超额一度达到+62pp——这是A股历史上主动α最辉煌的窗口

α红利消失：2021年初核心资产抱团瓦解，主动基金重仓股集体崩塌，主动α从+6pp迅速跌到-3pp，进入历史最深的U型谷底（2021-2024）

第三轮：2024年至今——"科技产业+基金经理代谢"的α红利

核心驱动：产业红利+结构红利

产业基础更扎实：AI算力链、人形机器人、创新药出海、商业航天这些赛道的信息门槛极高、估值方法非标、个股波动巨大恰恰是主动基金经理最擅长、被动ETF最难捕捉的α矿区

当前位置：反转刚启动1.5年，短期α读数（+6到+7pp）还远未达到历史峰值（5年累计+40到+60pp）

三轮周期的共同规律

历史规律："主动已死"的叙事最盛行的时刻，往往就是下一轮U型反转的起点——2008年底、2015年底、以及2023-2024年。

六、本轮α反转的三股新红利

本轮U型反转的驱动力，至少有三股同时启动的新红利。

红利一：科技产业红利——被动ETF难以捕捉的α矿区

2024年以来，A股最大的产业变化是科技产业链从"叙事"切到"业绩"：

AI算力链（光模块、液冷、HBM）业绩兑现

人形机器人从原型到量产

创新药出海BD交易爆发

商业航天、低空经济、固态电池等新赛道密集催化

这些赛道的共同特征：

技术路线分叉多估值方法非标上市公司业绩弹性巨大

被动ETF只能按权重买，但主动基金经理能：

在技术路线分叉中精准押注

在业绩拐点前提前布局

在估值方法切换中重估个股

这是主动α的"专属赛道"。

红利二：基金经理"代谢红利"——规模诅咒被市场强制出清

2021-2024年的深度回撤，把一批规模超千亿、风格僵化的明星基金经理打回原形。

基金经理梯队完成了一次大规模"代谢"：

主动基金的"规模诅咒"被动出清——剩下的基金经理普遍管理规模在30-150亿之间，正好是历史回测中α能力最强的规模区间。

这一轮的主动α，是建立在幸存者偏差被市场强制纠正的基础之上。

红利三：资金结构红利——存量博弈转向增量入场

2024年9月以来，三类增量资金重新入场：

央国企汇金为代表的国家队

（核心是宽基ETF）

保险/养老金的绝对收益资金

（均衡配置）

居民储蓄通过主动基金二次回流

（2025Q1起赎回潮停止）

资金结构从"存量博弈"切到"增量入场"——这是主动α能持续扩大的流动性基础。

只有在增量市场里，主动基金的"选股能力"才能转化为"加速器"；存量博弈里，再好的选股能力也只能在零和游戏里厮杀。

七、多周期技术共振：2007年以来最强的牛市形态

从基金维度切回指数维度，七张时间切片图揭示了另一个重要信号：

七个时间尺度全部确认上行 + 短周期持续加速——这种"多周期技术共振"形态，A股24年历史上仅出现过两次：2007年中、2015年初；

两次之后都对应大牛市的主升浪。

但同时也意味着：阶段性顶部的概率在积累

注意我用的是"阶段性顶部"，不是"长期大顶"。区别在哪？

当前不具备形成长期大顶的三个条件：

更重要的是——主动α的5年周期律告诉我们，本轮上行周期才刚走了1.5年。如果按历史规律外推，整体上行窗口至少还有3-4年。

更准确的表述是：

这是一轮中级牛市的主升浪中段，即

未来3-6个月内大概率出现一次15-25%级别的阶段性回调

之后仍有更大空间

从主动α的5年周期角度看，整轮α上行才走到右侧加速段的早期

本篇小结：

我们用20年完整数据，揭示了三个被市场严重低估的真相：

1.A股主动基金20年年化12.99%，跑赢标普500整整4.13pp——A股市场对主动管理人是友好的

2.A股主动α存在清晰的5年周期律——上行5年、下行5年，规律性极强。2020-2025第二轮谷底已经结束

3. 当前正处于第三轮U型反转的右侧加速段——短期α读数（+6到+7pp）还远未达到历史峰值，三股新红利才启动1.5年，整轮上行窗口至少还有3-4年

认知到位了，下一个问题是：作为专业基金投资人，怎么把这个判断转化为可执行的策略？

转载/作者：玩Ai的老登

下篇预告：

《当主动α卷土重来（下）：这轮牛市，拿得住的钱才是你的钱》

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